>> 興業(yè)證券-高能環(huán)境(603588)全產(chǎn)業(yè)鏈布局已成，勾勒危廢資源化龍頭之形-230707
| 上傳日期： |
2023/7/9 |
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| 5018KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
蔡屹 |
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投資要點
老牌環(huán)境工程公司完成商業(yè)模式重大變革，再生資源利用循環(huán)全產(chǎn)業(yè)鏈布局成型。高能環(huán)境自成立之初依靠前身中科院高能所沉淀工程處的技術(shù)積累從事土壤修復(fù)業(yè)務(wù)，逐步成為領(lǐng)域內(nèi)的領(lǐng)軍型公司。2016年，公司全面進軍危廢資源化領(lǐng)域，同時在發(fā)展方向上確立整體由工程業(yè)務(wù)向現(xiàn)金流更好、商業(yè)模式更穩(wěn)定的運營型業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。2021年公司運營收入占比達61.87%，占比首次超過50%，完成了商業(yè)模式的重大變革。2023年，公司旗下深度資源化項目江西鑫科竣工投產(chǎn)，自此完成了金屬資源化全產(chǎn)業(yè)鏈布局。
資源化“一條鏈”和“三條線”布局完成，標(biāo)準(zhǔn)化推廣可期。隨著公司旗下子公司靖遠高能電解鉛生產(chǎn)線及江西鑫科電解銅生產(chǎn)線投產(chǎn)后，公司一方面實現(xiàn)了危廢從前端初加工到后端深加工的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，實現(xiàn)利潤最大化；另一方面，公司項目之間形成銅、鎳、鉛三條金屬最終回收利用條線，各條線自身既是生態(tài)閉環(huán)，各子項目亦可依托屬地的危險廢物資源獨立運營，全面提升抗風(fēng)險能力。更為重要的是，高能環(huán)境為傳統(tǒng)危廢資源化項目難以標(biāo)準(zhǔn)化推廣找到了解決方案：先構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)閉環(huán)，再推廣生態(tài)閉環(huán)。此時各項目之間協(xié)同效應(yīng)已非常明顯，無論是屬地自營還是內(nèi)部消納均可跑通，之后規(guī)模擴張簡化為是某個循環(huán)的標(biāo)準(zhǔn)化推廣，公司有望通過此模式兼顧規(guī)模和質(zhì)量，逐步成長為平臺型公司。
財務(wù)報表上的印證：資產(chǎn)負債表實質(zhì)性擴表，靜待釋放利潤規(guī)模及現(xiàn)金流。我們在此前發(fā)布的證券研究報告《高能環(huán)境：運營為王，危廢業(yè)務(wù)正啟航》提出高能環(huán)境的核心優(yōu)勢在于管理和技術(shù)，進而實現(xiàn)高質(zhì)量擴張。公司發(fā)展至今一方面總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)規(guī)模分別相較2015年提升592.24%/422.00%，資產(chǎn)負債表規(guī)模已然大幅提升；另一方面2022年公司單位總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)營收額出現(xiàn)下滑，但究其原因并非經(jīng)營效率的降低，而是為了打通深度資源化最后一環(huán)所進行的各項儲備：截至2022年底/2023Q1公司期末存貨余額分別為26.38億元/36.52億元，相較2021年底/2022Q1分別+111.77%/164.12%，實質(zhì)上是為保障子公司江西鑫科投產(chǎn)后順利生產(chǎn)運營提前采購的原材料。疊加公司優(yōu)于行業(yè)平均管理效率，我們認為公司全產(chǎn)業(yè)鏈循環(huán)爬坡完成后釋放利潤和現(xiàn)金流值得期待。
盈利預(yù)測及估值：維持“增持”評級。進入2023年6月后，3位高管增持公司股份。截至6月末，公司高管合計持有公司股份3.67億股，占公司總股本的23.18%。我們預(yù)測高能環(huán)境2023-2025年分別實現(xiàn)營收128.88億元/163.22億元/200.52億元，分別同比+46.9%/+26.6%/+22.9%；分別實現(xiàn)歸母凈利潤11.76億元/14.78億元/18.38億元，分別同比+69.8%/+25.7%/+24.4%，分別對應(yīng)2023年7月6日收盤價的PE估值為12.1x/9.6x/7.8x。
風(fēng)險提示：金屬價格波動風(fēng)險，項目建設(shè)及爬坡進度不及預(yù)期風(fēng)險，套期保值風(fēng)險，政策風(fēng)險，工程回款不及預(yù)期風(fēng)險等
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