>> 民生證券-山煤國際(600546)深度報告：攻守兼?zhèn)?，與時偕行-230711
| 上傳日期： |
2023/7/11 |
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| 2141KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
周泰,李航 |
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在建產(chǎn)能投產(chǎn)在即，有望貢獻(xiàn)產(chǎn)量增量。截至23Q1，公司擁有礦井14座，核定產(chǎn)能3770萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能2246萬噸/年。其中，在產(chǎn)礦井13座，產(chǎn)能合計3650萬噸/年（權(quán)益產(chǎn)能2185萬噸/年）；在建礦井1座，產(chǎn)能合計120萬噸/年（權(quán)益產(chǎn)能61萬噸/年）。鑫順礦已于2023年一季度正式投產(chǎn)、轉(zhuǎn)為正式生產(chǎn)礦井，莊子河礦有望在2023年年底建設(shè)完成進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)，屆時公司煤炭產(chǎn)量將進(jìn)一步提升。此外，公司鋪龍灣、鹿臺山等礦井因地質(zhì)結(jié)構(gòu)變化、工作面過斷層、礦井搬家倒面產(chǎn)量減少等因素盈利能力有所降低，伴隨礦井換工作面完成、煤質(zhì)改善，預(yù)計2023年盈利能力將有所提升。
動力煤全長協(xié)穩(wěn)定業(yè)績，焦煤現(xiàn)貨提供彈性。公司約有動力煤長協(xié)2500萬噸，2022年起嚴(yán)格按照國家發(fā)改委規(guī)定執(zhí)行山西省長協(xié)煤保供價格進(jìn)行銷售。長協(xié)定價模式下，公司動力煤業(yè)績在之前現(xiàn)貨價格較高時略有受損，但在2023年上半年煤價下滑過程中，公司動力煤售價沒有任何變化，盈利非常穩(wěn)定。此外，公司約有800萬噸冶金煤以及其副產(chǎn)品以市場價格銷售，公司定價靈活，調(diào)價機(jī)制靈活，在上半年焦煤價格較弱背景下，依靠低成本優(yōu)勢保障較高盈利，同時目前焦煤價格上行周期中則有望充分受益煤價反彈。
人員負(fù)擔(dān)輕，安全費(fèi)用降低，成本優(yōu)勢顯著。2022年公司自產(chǎn)煤噸煤銷售成本僅196元/噸，在中信煤炭板塊動力煤為主的上市公司中位居第二，主要受益于人員較少。此外，公司按照國家新發(fā)布準(zhǔn)則提取安全費(fèi)用，計提標(biāo)準(zhǔn)有所下降，疊加近年來推行精益化成本管控，公司煤炭生產(chǎn)成本有望進(jìn)一步降低。
公司現(xiàn)金流改善，資本開支保持穩(wěn)定，負(fù)債率快速下降。受益于2021年煤價上漲行情，公司現(xiàn)金流大幅改善，當(dāng)前凈現(xiàn)金水平處于同行業(yè)前列。2018-2021年公司資本開支基本在5-7億左右，基本保持穩(wěn)定，未來有望維持在10億元左右。同時，公司持續(xù)收縮債務(wù)規(guī)模，優(yōu)化長短期負(fù)債比例，公司資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下滑，由2018年末的79%下降至2023Q1的53%，未來有望進(jìn)一步降低。
高比例分紅持續(xù)，未來三年不低于60%。2021年開始公司業(yè)績高增，同時開始大額分紅，2021-2022年股利支付率分別為62.91%和63.89%，股息率均處于市場領(lǐng)先水平。此外，公司發(fā)布2024年-2026年股東回報規(guī)劃，明確規(guī)劃期內(nèi)各年度以現(xiàn)金方式分配的利潤不少于當(dāng)年實現(xiàn)的可供分配利潤的60%，股息配置價值進(jìn)一步提升。
投資建議：我們預(yù)計2023-2025年公司歸母凈利潤為59.96/70.73/78.49億元，對應(yīng)EPS分別為3.02/3.57/3.96元/股，對應(yīng)2023年7月10日股價的PE分別為5/4/4倍。公司動力煤長協(xié)占比高，業(yè)績穩(wěn)定，焦煤提供價格彈性，未來有望充分受益煤價反彈，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：煤炭價格大幅下跌；在建礦井投產(chǎn)不及預(yù)期；集團(tuán)資產(chǎn)注入不及預(yù)期。
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