>> 東吳證券-6月出口：意外的數(shù)據(jù)偏差，有何深意？-230713
| 上傳日期： |
2023/7/14 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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6、7月可能是今年出口數(shù)據(jù)“最難熬”的時間窗口，如果剔除每年1、2月的春節(jié)噪音，上一次出現(xiàn)更大的幅度（6月同比-12.4%）的同比跌幅還得追溯到2015年3月（-15%）。但是可能更令人疑惑的是數(shù)據(jù)出現(xiàn)了少見的偏差，如圖1所示，官方公布與累計值推算的當(dāng)月出口規(guī)模出現(xiàn)了超過200億美元差值（2853億美元VS 2630億美元），而這在今年前5個月都未出現(xiàn)過（我們也暫時無法確定偏差的原因何在）。
為什么說這個差值“意味深長”？200億美元的偏差雖然不算突出（2022年出口規(guī)模為3.6萬億美元），但可能帶來完全不同的結(jié)果。如果官方公布的更貼近實際，6月出口雖弱于季節(jié)性、但至少環(huán)比上出現(xiàn)了企穩(wěn)改善；如果是后者（2630億美元），那么出口還要繼續(xù)尋底。我們可以做一個極端情形的測算來看看這個差異：
我們假設(shè)一種極端的情形，出口往后不出現(xiàn)季節(jié)性上漲（一般下半年的出口規(guī)模會明顯高于上半年）、接下來每個月的出口規(guī)模和6月一致，如果6月規(guī)模是2853億美元，那么對應(yīng)2023年出口增速約為-5.4%，如果是后者，對應(yīng)的2023年出口增速則低至-9.7%。當(dāng)然實際的情況會好于以上假設(shè)的情形，主要基于兩方面的考慮：
今年美國衰退的概率已經(jīng)大大降低，基數(shù)會成為決定出口節(jié)奏的重要因素。我們在之前的報告《房地產(chǎn)軟著陸后，美國經(jīng)濟衰退還有戲嗎？》中指出由于美國地產(chǎn)的企穩(wěn)和穩(wěn)健的就業(yè)，美國今年衰退的概率已經(jīng)很小了，在這一核心外部擾動要素減弱的情況下，2022年的基數(shù)將成為影響2023年出口同比增速的主要“內(nèi)因”——6、7月將是同比低點。
PPI、全球制造業(yè)的拐點已經(jīng)臨近。中國出口上一次出現(xiàn)更大的同比跌幅出現(xiàn)在2015年3月（剔除1、2月的擾動），共同的特征是制造業(yè)處于主動去庫存的階段、PPI都出現(xiàn)了明顯負增長，而隨著PPI跌幅的收窄，以及全球制造業(yè)去庫存逐步進入尾聲，我們認為出口同比增速的拐點并不遠（圖3、4）。
我們在之前的報告《今年出口還有什么“順風(fēng)”可以依賴？》已經(jīng)分析過，2023年出口額外的改善動力來自于三個方面：美國地產(chǎn)企穩(wěn)帶來全球貿(mào)易的向上重估；在外交的努力下，歐美尤其是歐洲進口中中國份額的下降速度可能會放緩；一帶一路10周年下，中國在其中主要經(jīng)濟體中的進口份額可能會加速上升。我們測算，這可能使得2023年出口增速修復(fù)1.6至2.9個百分點（圖5）。而能不能把2023年的出口跌幅壓縮到-5%以內(nèi)、甚至-3%以內(nèi)，6月的這個“偏差”有重要的意義。除此之外，具體數(shù)據(jù)方面：
國別方面，歐美拖累加大，“一帶一路”相對而言仍具韌性。6月我國對歐盟、美國出口增速繼續(xù)下滑，為出口增速主要拖累。但“一帶一路”國家更為穩(wěn)定，東盟基本持平上期，對俄羅斯出口增速雖然回落，但仍處于90%以上的高位，“一帶一路”在我國出口中的份額預(yù)計仍在上升（圖6，7）。
產(chǎn)品方面，汽車獨挑大梁，船舶超預(yù)期下滑。本月在產(chǎn)品出口普遍低迷的情形下，汽車出口繼續(xù)維持高增速，量價齊升，由于海外新能車的滲透率相對更低、空間更大，以及中國品牌在新能車行業(yè)的競爭優(yōu)勢明顯，后續(xù)汽車及其零配件的出口的持續(xù)性和空間值得期待。除此之外，液晶平板顯示模組也成為少見的量價齊升的種類，在消費電子整體低迷的行情中確實難能可貴。
與此相反的是船舶出口增速大跌，在今年以來船舶出口持續(xù)保持高增速的情形下，6月的頹勢似乎有些超預(yù)期，更可能反映的是全球航運的景氣程度，需關(guān)注后續(xù)這一現(xiàn)象是否持續(xù)。此外，玩具、陶瓷等勞動密集型產(chǎn)品以及手機、自動數(shù)據(jù)處理設(shè)備、集成電路等電子半導(dǎo)體行業(yè)則延續(xù)低迷（圖8，9）。
地產(chǎn)類產(chǎn)品出口未來可能受美國地產(chǎn)回暖的外溢效應(yīng)影響。值得關(guān)注的是，家用電器本月成為少數(shù)幾個出口正增長的產(chǎn)品，主要受出口數(shù)量帶動，或許一定程度上反映了天氣炎熱帶來的家電需求上升。此外，我們在此前的報告中提到美國地產(chǎn)回暖對我國地產(chǎn)類產(chǎn)品進口具有領(lǐng)先作用，且具有較高的進口依賴度，后續(xù)可關(guān)注美國地產(chǎn)回暖的持續(xù)性以及對我國出口的外溢效應(yīng)——這對于建筑建材、通用機械以及家電家具出口都有一定的提振效果（圖10，11）。
風(fēng)險提示：美國地產(chǎn)超預(yù)期反彈導(dǎo)致美聯(lián)儲緊縮程度高于市場預(yù)期；東盟、俄羅斯及其他新興經(jīng)濟體經(jīng)濟增長不及預(yù)期，對外需拉動不足；疫情二次沖擊風(fēng)險對出口造成拖累。
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