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貴州茅臺公布23年上半年主要經(jīng)營數(shù)據(jù)。1H23公司實現(xiàn)營業(yè)總收入706.0億元，同比增18.8%，歸母凈利356.0億元，同比增19.5%，其中2季度營業(yè)總收入312.2億元，同比增18.9%，歸母凈利148.1億元，同比增18.0%。公司2季度營收保持了較快增速，其中茅臺酒小幅提速，需求維持旺銷態(tài)勢。高管團(tuán)隊銳意進(jìn)取，品牌熱度繼續(xù)提升，渠道體系健康，我們預(yù)計未來三年營收將維持15%以上的較快增速，維持買入評級。
　　支撐評級的要點
　　2季度營收保持了較快增速，其中茅臺酒小幅提速，需求維持旺銷態(tài)勢。（1）1H23營業(yè)總收入增18.8%左右，高于15%的年度目標(biāo)，其中2季度同比增18.9%，維持了較快增速，業(yè)績穩(wěn)定性好。（2）1H23茅臺酒營收同比增18.3%，其中2Q22同比20.2%。我們判斷上半年量和價均實現(xiàn)增長，需求維持旺銷態(tài)勢，直銷比例上升帶動產(chǎn)品價格提升。2022年i茅臺上線，對直銷渠道貢獻(xiàn)較大，1Q23直銷營收178.1億元，同比增63.6%，收入占比46%，同比提升12.3pct?？紤]到i茅臺是22年5月18日上線，我們判斷2Q23直銷占比維持上升態(tài)勢。i茅臺平臺和茅臺冰淇淋，都提升了茅臺的品牌熱度。2季度散茅均價2780元左右，環(huán)比23年1季度、同比22年2季度均有小幅提升。（3）1H23系列酒營收同比增30.3%，其中2Q22同比17.2%，環(huán)比出現(xiàn)放緩。我們判斷1季度系列酒高增速與4Q22公司控貨有關(guān)。由于前期茅臺1935的市場投放量較大，且商務(wù)需求呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，2季度價格環(huán)比出現(xiàn)下降，公司放緩了發(fā)貨節(jié)奏。（4）1H23歸母凈利同比增19.5%左右，其中2季度增18.0%，利潤率小幅下降，可能由于費(fèi)用率出現(xiàn)上升。
　　高管團(tuán)隊銳意進(jìn)取，品牌熱度繼續(xù)提升，渠道體系健康，我們預(yù)計未來三年營收將維持15%以上的較快增速。（1）公司高管團(tuán)隊銳意進(jìn)取，丁雄軍董事長上任后提出茅臺要“居安思?！?、“創(chuàng)新求變”，以“五合營銷法”為抓手持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品與渠道市場化改革，各類改革措施持續(xù)推出，新產(chǎn)品和新渠道發(fā)力，品牌熱度繼續(xù)提升。（2）現(xiàn)階段公司渠道體系健康，庫存水平合理，進(jìn)銷差價維持高位，經(jīng)銷商積極性高。
　　估值
　　我們預(yù)計2023-2025年EPS分別為58.7、68.5、79.3元，同比增17.6%、16.6%、15.8%，維持買入評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險
　　渠道庫存超預(yù)期。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。