>> 國海證券-華夏航空(002928)公司動態(tài)研究：供需穩(wěn)步恢復(fù)，困境反轉(zhuǎn)可期-230720
| 上傳日期： |
2023/7/21 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
許可,李躍森 |
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投資要點:
國內(nèi)支線航空引領(lǐng)者，錯位競爭積累先發(fā)優(yōu)勢
華夏航空是我國唯一規(guī)?；莫毩⒅Ь€航司，2006年作為首批民營航司成立，并于2018年登陸A股。公司立足支線市場，充分受益于航空出行需求滲透提速、支線航空市場擴容的成長紅利，2015-2019年年旅客運輸量復(fù)合增速39.13%，遠(yuǎn)高于行業(yè)10.91%的平均增速。
通過差異化定位，公司與干線航司錯位競爭，在支線市場航線布局、時刻資源等方面積累先發(fā)優(yōu)勢。截至2022年，公司支線航線139條，占比99%，獨飛航線124條，占比89%，航網(wǎng)覆蓋全國37%的支線航點，具備經(jīng)營壁壘。據(jù)Planespotter，截至2023年7月，公司共運營飛機67架，其中支線客機占比達(dá)65.67%。
2015-2017年公司約九成航線采用機構(gòu)運力購買模式，to G屬性強。其中，無限額模式保證了公司穩(wěn)定的航線收益，有限額模式則賦予了更高的收入彈性。成本結(jié)構(gòu)方面，公司與其他上市航司一致，航油成本、折舊租賃、人工等成本占比近七成。
持續(xù)開拓運營模式，干支結(jié)合高速成長
華夏航空是支線航空經(jīng)營模式的創(chuàng)新者與先行者，公司“因地制宜”開拓了“新疆模式”、“衢州模式”、通程航班等運營模式，在實現(xiàn)航網(wǎng)快速擴張的同時，也保證較高的客座率與飛機日利用率，助力公司打造經(jīng)營壁壘。
西部開拓新疆模式：西部地區(qū)地域遼闊、文旅資源豐富、高鐵網(wǎng)絡(luò)稀疏，天然適宜支線航司發(fā)展。公司在新疆避開區(qū)域樞紐時刻資源相對飽和的烏魯木齊機場，圍繞庫爾勒打造次級樞紐，采取“環(huán)飛+串飛”的模式匯集疆內(nèi)離散客流，并與干線航司合作建設(shè)“進出疆”通道。公司2018年大舉進入新疆市場之后，庫爾勒機場旅客吞吐量增速由2015-2017年年化4.18%提升至2018、2019年的36.2%與26.3%，運營優(yōu)勢成效顯著。新疆模式復(fù)制性較強，未來有望繼續(xù)拓展至云南、內(nèi)蒙古等地。
東部探索衢州模式：2020年公司與衢州市政府簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，切入華東區(qū)域市場，助力衢州打造區(qū)域航空樞紐，并通過向地方政府售后回租飛機的形式實現(xiàn)“輕資產(chǎn)化”運營。公司圍繞衢州開辟了多條跨省航線，通航點由2020年的13個提升至2022年的18個。2021年公司與蕪湖市簽署長期航線合作協(xié)議，進一步加密其在華東區(qū)域的航線網(wǎng)絡(luò)。
著力打造通程航班：即由華夏航空承運第一航段，向干線航司買座的方式提供第二航段運輸，從而實現(xiàn)“一次支付、一次值機、行李直掛、無憂中轉(zhuǎn)”特色服務(wù)。截至2022年，公司通程產(chǎn)品承運人次占比已由2020年的11%提升至2022年的20%，持續(xù)賦能客流增長。
供需穩(wěn)步修復(fù)，困境反轉(zhuǎn)可期
自我國對新型冠狀病毒感染實行“乙類乙管”以來，國內(nèi)民航需求快速修復(fù)。受供給側(cè)限制疊加人民幣貶值影響，公司需求穩(wěn)步修復(fù)但經(jīng)營業(yè)績回暖節(jié)奏慢于行業(yè)，2023年上半年預(yù)計仍虧損5-9億元，市場預(yù)期亦來到三年以來的低點。
但站在當(dāng)前時點，我們認(rèn)為多重不利沖擊影響已過，公司基本面量價兩端有望迎來持續(xù)修復(fù)。1）量：供給側(cè)限制因素逐步緩解+暑運旺季催化需求增長；2）價：暑運期間公司運力或?qū)⒓型斗庞谕韭糜问袌?，新疆、云南等熱門航線有望受益于旅游需求高增催化的票價彈性。而中長期視角看，公司作為國內(nèi)支線航司引領(lǐng)者，有望享受支線航空市場的成長紅利與差異化經(jīng)營的格局紅利，疫后困境反轉(zhuǎn)可期。
盈利預(yù)測和投資評級：暑運需求催化+產(chǎn)能逐步恢復(fù)下，我們預(yù)計公司業(yè)績有望在下半年明顯改善，預(yù)計公司2023-2025年營收分別為59.48億元、87.03億元、106.48億元，歸母凈利潤分別為0.14億元、8.89億元、11.26億元，對應(yīng)PE分別為775.96倍、11.83倍、9.34倍。公司作為國內(nèi)支線航空引領(lǐng)者，當(dāng)下估值已經(jīng)較為充分反映悲觀預(yù)期，短期經(jīng)營業(yè)績修復(fù)，中長期受益于支線市場成長紅利，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。
風(fēng)險提示：（1）宏觀層面，經(jīng)濟大幅波動，疫情再度爆發(fā)，重大自然災(zāi)害；（2）行業(yè)層面，高鐵分流風(fēng)險，支線機場建設(shè)不及預(yù)期，下沉航空市場滲透率增長不及預(yù)期，重大政策變動，航空事故，行業(yè)競爭加劇等；（3）公司層面：運力引進不及預(yù)期，飛行員引進不及預(yù)期，成本控制不及預(yù)期等；（4）若本報告數(shù)據(jù)與實際披露數(shù)據(jù)存在誤差，以公司公告為準(zhǔn)。
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