>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】居民的錢都投資去了哪里？-230720
| 上傳日期： |
2023/7/21 |
大小： |
2777KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,文若愚 |
| 下載權限： |
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什么是居民的資金流量表？——可以理解為企業(yè)的利潤表
1、居民資金流量表的勾稽關系：居民金融投資規(guī)模=居民可支配收入-居民消費+貸款-居民非金融投資。報表編制主要數(shù)據(jù)來源是統(tǒng)計局和央行。
2、下滑的可支配收入增速：可支配收入增速呈現(xiàn)下滑趨勢，2017年~2019年平均增速9.1%，2020年5.4%，2021年兩年平均增速7.2%，2022年約為5%。
3、受沖擊的消費意愿和習慣：①消費占可支配收入比重回落，2017年~2019年平均值64.9%，2020年61.9%，2021年64.4%，2022年預計62.6%。②結構層面，與2017~2019的上半年相比，2023年H1居民醫(yī)療保健消費占可支配收入比重提升0.3%，食品煙酒下滑0.1%，居住下滑0.3%，衣著消費回落1.1%，交通通信回落6.6%，生活用品服務回落0.5%，教育文娛回落0.6%。（資金流量表的消費傾向和住戶調查的消費/可支配收入數(shù)值有區(qū)別，詳見正文）
4、貸款：消費貸款驟降，經(jīng)營貸為主。①貸款占可支配收入比重回落，2017年~2019年平均值14.8%，2020年13.9%，2021年12.4%，2022年預計6.3%。②2022居民住房貸款增量是2017~2021年的12%；③2022年居民非住房消費貸款增量是2017~2019年的25%。
5、非金融投資，購房意愿回落。非金融投資主要針對居民的商品房住宅購買，非金融投資占可支配收入比重回落，2017年~2019年平均值預計24%，2020年預計22.7%，2021年預計19.1%，2022年預計14%。
6、金融投資，占收入比重抬升，但配置存款比例加大。①金融投資占可支配收入比重提升，2017年~2019年平均值25.9%，2020年29.3%，2021年28.8%，2022年預計29.7%。②金融投資的去向來看，2021年，存款和現(xiàn)金（56%），其他資產(chǎn)（含理財，21%），保險投資（12%），證券+證券投資基金（10%）③預測來看，2022年居民存款占金融投資比重預計為84%，是1996年以來的最高值。
7、總結2022年居民資金流量的情況：居民收入增速趨勢下行，消費傾向邊際降低，貸款融資大幅減少，購房支出明顯回落。雖然由于支出減少增加了金融投資資金的占比，但金融投資又主要以存款為主，非存款占可支配收入的比重大幅降低。簡而言之，2022年居民存款之所以大幅抬升，背后或是居民收入下滑+地產(chǎn)預期悲觀+股債雙殺的情境下形成的高配存款的無奈之選。2000年以來，2008年和2018年也有同高配存款的行為發(fā)生。
居民高配存款對資產(chǎn)配置的影響？——高配存款對應居民較低的風險偏好
1、居民高配存款對應居民較低的風險偏好。我們將居民的存款定義為無風險資產(chǎn)，非存款金融資產(chǎn)定義為風險資產(chǎn)。在此情境下，居民風險偏好=非存款金融投資/金融投資。數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，居民風險偏好與A股和十年期國債均呈現(xiàn)同向性波動。較低的風險偏好在長期來看，對權益資產(chǎn)有壓力，債券資產(chǎn)有支撐。
2、如何判斷未來影響風險偏好的因素？居民的風險偏好=1-存款增長/（居民收入+貸款融資-消費支出-住宅銷售額）。當下的數(shù)據(jù)情況是，上半年居民可支配收入增速6.5%，高于2022年的5%；居民消費傾向好于2022年，但低于2021年，貸款增長高于2022年但仍低于2017~2021年，住宅銷售低于2022年，居民的存款增長當下高于2022年。結合三種情景假設（詳見正文），預計年內居民的風險偏好在15%~25%區(qū)間，1990年以來的四個最低值從低到高分別是1995年13%，2022年16%，2008年19%，1996年23%。這可能意味著年內居民將持續(xù)面臨極低的風險偏好。
極低的風險偏好如何影響資產(chǎn)配置？日本90年代數(shù)據(jù)或可作為參考
1、日本的情況：分為三階段理解，1990年~1997年，日本居民可支配收入和消費增速雙雙回落但仍為正值，貸款增量下行但仍為正。1998年~2003年，日本居民可支配收入增速轉負，消費增速維持低位，貸款增量轉負，居民開始償還負債。2004年之后，居民收入和消費增速在零值上下波動，2010年開始貸款增量重新轉正且持續(xù)抬升。
2、日本居民的金融投資層面，1989年~1997年期間，日本居民提升存款、保險和政府債配置比例，減少股票，股權信托投資以及其他債權的配置比例。1998年~2003年期間，日本居民高配存款、增配政府債和股權信托投資，減少保險，股票和其他債權的配置比例。2004年之后，日本居民仍然高配存款，增配股權信托投資和非上市股權，降配政府債和上市股票。
3、居民資產(chǎn)配置下的市場表現(xiàn)，隨著1990年日本居民高配存款開始，無論經(jīng)濟修復與否，十年期日債基本呈現(xiàn)下行態(tài)勢，對應90年代以來十年期日債長牛；權益方面，隨著1990年~1997年間，經(jīng)濟下行利空權益，經(jīng)濟修復對權益無刺激效應，1998年~2003年，隨著收入增速轉負，居民似乎開始增配股權信托投資，權益市場對經(jīng)濟的變動再度敏感起來，但仍是牛短熊長。2004年之后，經(jīng)濟修復期間，權益資產(chǎn)通常能走出牛市。
風險提示：
地緣政治超預期，出口修復超預期，模型測算存在誤差。
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