>> 國海證券-古井貢酒(000596)深度報告：徽酒龍頭內(nèi)外兼修，次高端催生新空間-230722
| 上傳日期： |
2023/7/23 |
大小： |
2426KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
薛玉虎,王堯 |
| 下載權限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
投資要點：
1、古井貢酒是有堅實根據(jù)地市場和優(yōu)秀營銷隊伍的區(qū)域龍頭，市場和消費群體穩(wěn)定，產(chǎn)品定位在大眾主流消費價格帶，近年來隨著安徽省內(nèi)次高端升級趨勢，古8及以上產(chǎn)品持續(xù)貢獻增量，帶動公司業(yè)績彈性顯現(xiàn)，次高端產(chǎn)品占比穩(wěn)步提升。2022年公司實現(xiàn)收入167.13億元，同比+26.0%，歸母凈利31.43億，同比+36.8%，危機下展現(xiàn)出強勁的抗周期波動能力。未來隨著次高端價位持續(xù)擴容，或將繼續(xù)受益。
2、聚集天時地利人和，古井貢酒發(fā)展優(yōu)勢凸顯。①天時：次高端趨勢仍在半途，公司作為區(qū)域龍頭，有望充分享受行業(yè)價位升級紅利。自2016年底安徽省內(nèi)消費升級呈現(xiàn)明顯加速趨勢，有兩條主線：一是30-50元價位向80-150元價位升級，二是200元以上價位迎來次高端風口，升級行情明顯；2017年下半年，公司在合肥市場開始率先主導次高端價位的培育，效果明顯。②地利：安徽是白酒消費大省，競爭激烈，競爭格局由“群雄割據(jù)”、“雙寡頭”逐步演變?yōu)椤耙怀瑑蓮姟?，且近年來古井貢酒與競品的差距進一步拉大，預計龍頭優(yōu)勢地位將進一步穩(wěn)固，形成強者恒強的馬太效應。③人和：公司銷售鐵軍是支撐其深度分銷模式的核心，古井貢酒的銷售人員數(shù)量和薪酬均位于行業(yè)前列。隨著集團層面員工持股計劃的落地，古井貢酒混改取得突破，有望進一步激發(fā)管理層及銷售團隊動力。
3、古井貢酒成功從復興走向輝煌，是產(chǎn)品渠道品牌系統(tǒng)性競爭的結果。（1）品牌壁壘深：古井貢酒具備名酒基因，公司多年來地空結合，以高密度高強度進行品牌投放，連續(xù)八年贊助央視春晚、冠名年份原漿高鐵、“品牌之旅”等活動增加品牌露出，高舉高打效果顯著。（2）產(chǎn)品布局前瞻：公司產(chǎn)品全價格帶覆蓋，對省內(nèi)消費趨勢和產(chǎn)品周期把握精準，2008年推出年份原漿系列、2018年推出古20等均具備前瞻性，能順應行業(yè)趨勢放量成為大單品。古20成功卡位500-600元價位，壘高品牌勢能，成為省內(nèi)高線次高端領軍品牌，為公司“聚焦古20+”戰(zhàn)略打下市場基礎。（3）深度分銷模式造就公司超強競爭力：古井貢酒率先啟動“三盤互動”，構建“團購+煙酒店”為核心的競爭策略。在經(jīng)過多年的磨合與不斷迭代，如今古井貢酒的“深度營銷”模式已逐步成熟，渠道運營優(yōu)勢明顯，也引來很多后來者的學習模仿，但模式的成功并不能完全復制，時間沉淀與執(zhí)行力是最強壁壘。
4、省內(nèi)次高端趨勢方興未艾，全國化穩(wěn)步推進，兩條腿走路有望助力“十四五”雙百億目標提前達成。公司2022年省內(nèi)銷售收入超100億元，龍頭地位日益穩(wěn)固，次高端大趨勢尚在半途，類比江蘇市場還有廣闊空間，古井貢酒作為區(qū)域龍頭，品牌渠道優(yōu)勢兼?zhèn)?，有望充分享受省?nèi)次高端升級紅利，省內(nèi)市場或可支撐未來3年規(guī)模穩(wěn)健擴張，也為古井貢酒發(fā)力全國化解決了后顧之憂。古井貢酒以因地制宜的“大商制+古20”戰(zhàn)略、外延收購（湖北市場黃鶴樓雙品牌協(xié)同）成功發(fā)展出10-20億級別的三大戰(zhàn)略市場（江蘇/河北/湖北），河南市場也有穩(wěn)步恢復，我們預計“十四五”期間省外收入占比50%目標可順利達成。
5、中長期看凈利率仍有優(yōu)化空間，主要來源于產(chǎn)品結構提升及規(guī)模效應。古井貢酒控價模式和特殊的財務結算方式使其報表端銷售規(guī)模和銷售費用同步擴大，疊加公司此前培育年份原漿品牌投入較大，表觀凈利率與其他區(qū)域龍頭相比較低。一方面，次高端價位大趨勢帶來的結構升級體現(xiàn)在利潤增速大于收入增速，公司200元以上價位產(chǎn)品發(fā)力，產(chǎn)品結構持續(xù)優(yōu)化，將帶動毛利率小幅穩(wěn)步提升。另一方面，2008年以來，公司始終保持高費用投放，高舉高打。2017年開始，公司市場調(diào)整成果開始顯現(xiàn)，未來隨著公司省內(nèi)市場逐步走向穩(wěn)固，整體經(jīng)營效率進一步提升，預計公司費用率有望維持穩(wěn)定。整體來看，我們認為古井貢酒利潤率未來優(yōu)化將主要依靠產(chǎn)品結構升級和規(guī)模效應。
盈利預測和投資評級
我們認為公司基本面經(jīng)營穩(wěn)健，產(chǎn)品結構有望持續(xù)升級，次高端價格帶產(chǎn)品預計將延續(xù)較快增長，今年有望順利實現(xiàn)200億目標。長期看好公司省內(nèi)價位升級+省外穩(wěn)步拓張的邏輯持續(xù)兌現(xiàn)下的長期成長性。預計2023~2025年EPS分別為7.89/9.78/12.05元，對應PE估值分別為32/26/21倍，維持“買入”評級。
風險提示
疫情影響尚未消退、宏觀經(jīng)濟大幅波動影響消費需求；省內(nèi)競爭加??；省外擴張不達預期；黃鶴樓等發(fā)展不及預期；食品安全風險。
|
|
