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維達(dá)國(guó)際披露23H1經(jīng)營(yíng)成果：
　　公司23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入100.70億港元，同比+4.0%，按照固定匯率計(jì)算同比+10.1%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.21億港元，同比-81.1%。23Q2公司單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入51.01億港元，同比-0.26%，按照固定匯率計(jì)算同比+5.5%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.81億港元，同比-72.54%。收入受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及量?jī)r(jià)齊升驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)良好，利潤(rùn)端受高價(jià)漿庫(kù)存及匯兌虧損影響同比承壓。
　　23H1高端紙品增長(zhǎng)靚麗，電商渠道增速領(lǐng)先
　?。?）生活紙業(yè)務(wù)：23H1公司生活紙業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入83.61億港元，同比+5.0%，按照固定匯率計(jì)算同比+11.5%。其中包括得寶、維達(dá)棉韌奢柔、維達(dá)4D立體美壓花、濕紙巾等高端紙品表現(xiàn)亮眼，23H1自然增長(zhǎng)率達(dá)+30.6%，受益必選品消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)，公司高端化戰(zhàn)略進(jìn)展順利。23Q2單季公司生活紙業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入約42.90億港元，同比-0.05%，預(yù)計(jì)在固定匯率下同比仍實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　（2）個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)：23H1公司個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入17.08億港元，同比-0.5%，按照固定匯率計(jì)算同比+3.7%，其中嬰兒護(hù)理/女性護(hù)理/成人護(hù)理收入分別為5.56/ 4.00/ 7.52億港元。其中23Q2公司個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入8.10億港元，同比-1.46%。
　?。?）分渠道看：23H1公司傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)/商用/KA/電商渠道分別實(shí)現(xiàn)收入24.17/9.06/ 21.15/ 46.32億港元，同比-3.98%/ -6.38%/ -5.02%/ +16.71%。其中在中國(guó)內(nèi)地上述渠道收入分別為15.91/ 6.36/ 13.52/ 43.74億港元，分別同比+0.27%/ -6.42%/ -10.51%/ +15.81%；23Q2上述渠道分別為11.74/ 4.09/10.21/ 24.95億港元，同比-5.16%/ -12.10%/ -9.65%/ +9.47%，在中國(guó)內(nèi)地上市渠道收入分別為7.25/ 3.22/ 6.44/ 22.90億港元，同比-8.03%/ -3.44%/-13.88%/ +3.31%，電商渠道增速相對(duì)領(lǐng)先。
　　受高價(jià)漿庫(kù)存等因素影響利潤(rùn)率同比承壓，環(huán)比已有改善
　　毛利率：23H1公司毛利率為25.09%，同比-6.93pct，其中23Q2公司單季毛利率為24.95%，同比-6.10pct，環(huán)比-0.29%。上半年公司成本端仍受高價(jià)漿庫(kù)存擾動(dòng)，毛利率同比承壓，同時(shí)23Q2受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇及下游疲弱等因素影響，我們預(yù)計(jì)公司產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比有所松動(dòng)，致使Q2毛利率環(huán)比Q1小幅下滑。分業(yè)務(wù)看，23H1公司生活紙/個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)毛利率分別為23.8%/ 31.2%，分別同比-7.8/ -2.9pct，看好下半年隨著公司高價(jià)漿庫(kù)存消化，毛利率向上改善。
　　凈利率：23H1公司凈利率為1.20%，同比-5.39pct，其中23Q2公司單季凈利率為1.58%，同比-4.16pct，環(huán)比+0.78pct。23H1公司匯兌虧損約0.3百萬(wàn)港元，其中23Q2為匯兌收益約為7.4百萬(wàn)港元。23H1公司費(fèi)用率有效節(jié)降，銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別同比-0.3/ -0.2pct至19.3%/ 4.8%。我們認(rèn)為匯兌虧損收窄及費(fèi)用率節(jié)降為公司23Q2凈利率環(huán)比有所回暖的原因之一，看好下半年受益實(shí)際用漿成本回落公司凈利率快速修復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司為我國(guó)生活紙龍頭，生活紙高端化戰(zhàn)略進(jìn)展順利，個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，且預(yù)計(jì)股東Essity減持對(duì)公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)端影響有限，持續(xù)看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展。然而考慮到當(dāng)前國(guó)內(nèi)需求疲弱致使高成本庫(kù)存去化較緩，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入分別為207.31/ 222.02/239.10億港元，同比+7%/ +7%/+8%；歸母凈利潤(rùn)分別為7.8/ 13.1/ 15.3億港元，同比+10%/ +68%/ +17%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值PE分別為26/ 15/ 13X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，原材料成本大幅波動(dòng)，新品推廣不及預(yù)期。