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2023H1指數(shù)下跌，估值處于歷史低位。上半年醫(yī)藥板塊指數(shù)下跌6.72%，跌幅大于滬深300指數(shù)5.55個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)藥流通、中藥、化學(xué)制劑上半年分別上漲10.99%、9.08%和3.61%，CXO、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥零售板塊上半年分別下跌27.93%、16.78%、16.43%，表現(xiàn)最弱。申萬(wàn)醫(yī)藥指數(shù)整體估值（TTM）為26.92倍，相對(duì)滬深300溢價(jià)率為130.4%，位居歷史十年分位數(shù)的12.82%，醫(yī)藥板塊的估值、估值溢價(jià)率、歷史十年分位數(shù)均處在比較低的水平。從子板塊的估值水平和歷史十年分位數(shù)來(lái)看，醫(yī)療服務(wù)、生物制品、醫(yī)療器械的估值水平最低，中藥板塊位居歷時(shí)十年分位數(shù)50.53%，估值水平在各子板塊中偏高。
　　醫(yī)藥制造業(yè)1-5月利潤(rùn)率水平有所下降。2023年1-5月，醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10324.2億元，同比減少3.8%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額1415.5億元，同比下降21.9%。根據(jù)數(shù)據(jù)計(jì)算，1-5月醫(yī)藥制造業(yè)利潤(rùn)率13.71%，毛利率42.63%，營(yíng)業(yè)費(fèi)用率18.03%，管理費(fèi)用率6.39%，與2022年同期相比，分別-2.21、+0.98、+2.11、+0.74個(gè)百分點(diǎn)。從年度數(shù)據(jù)看，2022年醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)營(yíng)業(yè)收入相比較于2019年增長(zhǎng)21.76%，三年?duì)I收CAGR為6.78%。對(duì)比2012-2019年?duì)I收CAGR11.86%，近三年醫(yī)藥制造業(yè)收入增速顯著下降。2022年醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)利潤(rùn)總額相較于2019年增長(zhǎng)37.48%，三年利潤(rùn)C(jī)AGR為11.19%。對(duì)比2012-2019年利潤(rùn)C(jī)AGR21.68%，近三年醫(yī)藥制造業(yè)利潤(rùn)增速顯著下降。今年1-5月，醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)出口交貨值841.6億，同比減少34.7%，但相較于2019年1-5月增加37.6%。
　　醫(yī)療機(jī)構(gòu)的診療活動(dòng)正在恢復(fù)。今年1-3月，醫(yī)療機(jī)構(gòu)累計(jì)總診療人次數(shù)158，786.10萬(wàn)人次，同比去年小幅下降0.34%，但與2019年同期相比，下降21.89%。1-3月，出院人次數(shù)7077.2萬(wàn)人次，同比去年增長(zhǎng)16.19%，同比2019年增長(zhǎng)14.47%。醫(yī)院的病床使用率情況看，今年3月為79.9%，比去年同期上升7.2pct，與2019年3月數(shù)據(jù)相比，下降5.1pct。
　　以創(chuàng)新破卷，以成長(zhǎng)而立。2023年上半年，產(chǎn)業(yè)向上的確定性并沒(méi)有發(fā)生改變，供、需、支付三方的政策具備延續(xù)性，部分措施趨向糾偏變得更加合理化。供：集采使仿制藥企業(yè)的集中度得到進(jìn)一步提升。進(jìn)入集采下半場(chǎng)，能夠穿越集采周期的仿制藥企業(yè)，已經(jīng)用進(jìn)化破卷，逐步發(fā)展出新的成長(zhǎng)曲線。創(chuàng)新藥企業(yè)在CDE多個(gè)《技術(shù)指導(dǎo)原則》或者《研發(fā)指導(dǎo)原則》下，立項(xiàng)更加謹(jǐn)慎，創(chuàng)新質(zhì)量更高。需：深度老齡化帶來(lái)求醫(yī)用藥的剛需，疫情后醫(yī)療機(jī)構(gòu)的就診秩序正在恢復(fù)，行業(yè)巨大的總量增長(zhǎng)并沒(méi)有停滯，結(jié)構(gòu)性的變化和改善并沒(méi)有倒退。支付：醫(yī)保支付方式改革逐步深入，企業(yè)和醫(yī)保對(duì)集采和國(guó)談的價(jià)格降幅更加理性，醫(yī)保對(duì)臨床治療性品種和醫(yī)療服務(wù)的支持會(huì)持續(xù)，醫(yī)保的總收入仍在增長(zhǎng)，并且醫(yī)保結(jié)余出現(xiàn)階段性寬裕。上半年醫(yī)藥板塊的結(jié)構(gòu)行情主要體現(xiàn)在仿制藥升級(jí)、中藥、中特估等主線上。隨著疫情過(guò)去，外部宏觀環(huán)境趨于穩(wěn)定，醫(yī)藥板塊正處于近十年的估值底部。我們下半年依然認(rèn)為確定性就是機(jī)會(huì)，自下而上尋找標(biāo)的，建議關(guān)注外部宏觀環(huán)境邊際改善疊加產(chǎn)業(yè)升級(jí)趨勢(shì)下的創(chuàng)新藥板塊、國(guó)產(chǎn)替代下的醫(yī)療器械和設(shè)備、估值合理業(yè)績(jī)確定的仿制藥板塊、政策利好下估值合理的中藥個(gè)股等。
　　重點(diǎn)公司推薦：立方制藥、澳華內(nèi)鏡、華特達(dá)因、康緣藥業(yè)、達(dá)仁堂等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：集采等政策的變化和產(chǎn)品降價(jià)超預(yù)期；研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；外部環(huán)境因素；需求恢復(fù)不及預(yù)期；疫情反復(fù)影響到公司正常運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)等。