>> 招商證券-6月央行金融報(bào)表評析：八月逆轉(zhuǎn)-230727
| 上傳日期： |
2023/7/28 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
張靜靜,張一平,馬瑞超 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)：
根據(jù)央行金融報(bào)表更新數(shù)據(jù)，六月國內(nèi)流動(dòng)性呈現(xiàn)以下特征：
1.狹義流動(dòng)性先緊后松，八月預(yù)計(jì)將產(chǎn)生四千億左右缺口。六月，反映狹義流動(dòng)性的松緊指標(biāo)——基礎(chǔ)貨幣增速與超儲(chǔ)率均出現(xiàn)反彈。構(gòu)成上，銀行準(zhǔn)備金大幅增長是基礎(chǔ)貨幣增速反彈的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。模型測得，超儲(chǔ)率于當(dāng)月反彈至1.6%（前值1.0%），高于上年同期。超儲(chǔ)率與基礎(chǔ)貨幣增速同向反彈，表明狹義流動(dòng)性供給明顯改善。但從節(jié)奏來看，寬松主要發(fā)生在該月下旬，體現(xiàn)維護(hù)跨半年流動(dòng)性合理充裕。
2.央行投放短暫“變陣”，八月預(yù)計(jì)減少1500億。六月，央行投放（即：對其他存款性公司債權(quán)余額）環(huán)比增加1.2萬億，力度超過歷史同期。觀察五大貨幣政策工具，央行改變之前“收短放長”的流動(dòng)性調(diào)節(jié)方式，短期資金供給顯著增多，長期資金凈投放力度也在邊際增強(qiáng)。由于變化主要發(fā)生在該月下旬，推測是出于維護(hù)跨半年資金面穩(wěn)定等考慮有意為之。
展望：進(jìn)入七月，流動(dòng)性操作回歸常態(tài)水平，首周即快速回籠短期流動(dòng)性，其后保持500億/周的凈投放水平，與2020年同期相近，略多于上年同期。由于本月銀行間質(zhì)押式回購成交量持續(xù)高位運(yùn)行，疊加央行二季度貨幣政策例會(huì)仍在強(qiáng)調(diào)“保持流動(dòng)性合理充裕，保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)”，推測央行流動(dòng)性調(diào)控將回歸穩(wěn)中偏緊的基調(diào)。展望八月，當(dāng)月有4000億的MLF和600億的國庫定存到期，回籠規(guī)模處于下半年較低水平。在MLF等量續(xù)作的假設(shè)下，八月央行投放預(yù)計(jì)減少1500億上下。
3.匯率預(yù)期出現(xiàn)負(fù)面變化，八月外匯占款預(yù)計(jì)40億回籠。六月，央行口徑下的外匯占款環(huán)比減少88.5億，降幅較上月有所擴(kuò)大；央行持有的黃金環(huán)比增加84.2億，連續(xù)第八個(gè)月環(huán)比增多。當(dāng)月，人民幣匯率貶值速度有所加快，外匯占款與央行增持黃金與匯率變動(dòng)方向一致。
展望：六月，人民幣匯率預(yù)期出現(xiàn)負(fù)面變化：一是，銀行代客遠(yuǎn)期售匯簽約量較上月增加226.7億人民幣，規(guī)模有所擴(kuò)大。二是，銀行實(shí)際凈結(jié)匯（剔除了遠(yuǎn)期凈結(jié)匯履約）逆差115.6億美元，規(guī)模較上月收窄28億。針對人民幣貶值一致預(yù)期有所增強(qiáng)的現(xiàn)象，央行及時(shí)出手進(jìn)行預(yù)期引導(dǎo)。展望未來，盡管人民幣匯率短期仍將面臨不確定性，但本文認(rèn)為：人民幣匯率貶值壓力不會(huì)影響貨幣政策獨(dú)立性，下半年降準(zhǔn)降息仍有可能，而平衡二者的關(guān)鍵在于加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)調(diào)節(jié)（如：上調(diào)跨境融資宏觀審慎系數(shù)）。預(yù)計(jì)，八月外匯占款將減少40億。
4.地方債發(fā)行速度加快，八月政府存款預(yù)計(jì)增加1000億左右。六月，政府存款環(huán)比減少9143億，明顯超出歷史同期（約2000億），對狹義流動(dòng)性起到支撐作用。結(jié)構(gòu)上，財(cái)政前兩本賬合計(jì)逆差1.36萬億元，較上年同期減少34.7%；政府債凈融資額6443.9億，地方債發(fā)行進(jìn)度有所加快。
展望：根據(jù)部分省市披露的發(fā)債計(jì)劃，八月地方債（一般債+專項(xiàng)債）預(yù)計(jì)發(fā)行5138億元。由于7月政治局會(huì)議要求“加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行和使用”，實(shí)際發(fā)行規(guī)?？赡芙咏?000億，凈融資額約4000億。國債方面，根據(jù)國債發(fā)行規(guī)律，八月國債發(fā)行量約6500億，結(jié)合該月4000億到期，凈融資規(guī)模約在2500億上下。合計(jì)來看，政府債凈融資預(yù)計(jì)7000~8000億。加上廣義財(cái)政凈支出約7000億。八月，政府存款或環(huán)比增長1000億，規(guī)模與2021年同期相當(dāng)，對流動(dòng)性產(chǎn)生負(fù)面影響。
5.中小行新增信貸連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)同比少增。2023年前六個(gè)月，人民幣貸款新增15.7萬億，同比多增約2萬億。不過，5月信貸出現(xiàn)同比少增的情況，開年信貸投放節(jié)奏前置的效應(yīng)開始顯現(xiàn)。從需求端來看，今年以來信貸數(shù)據(jù)一直呈現(xiàn)“冰火兩重天”的狀態(tài)，即企業(yè)部門信貸同比多增明顯，而居民部門信貸則仍處于低位。從供給端來看，從供給端來看，5~6月四大行與中小銀行信貸投放出現(xiàn)分化：四大行依然維持新增信貸與去年相近水平的態(tài)勢；中小行則在連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)同比少增的情況，且少增幅度超過5000億元。鑒于目前地產(chǎn)的修復(fù)情況，預(yù)計(jì)中小銀行后續(xù)信貸增量或?qū)⒀永m(xù)放緩趨勢。
6.國開行支持信用擴(kuò)張動(dòng)能開始反彈。從4、5月的數(shù)據(jù)來看，國開行等三家大行新增信貸量連續(xù)兩個(gè)月處于近近幾年最低水平，這或代表著國開行支撐信貸擴(kuò)張的進(jìn)度有所放緩。6月該數(shù)據(jù)有明顯反彈，如果政策高層在年內(nèi)推出政策性金融性開發(fā)工具等支持基建，預(yù)計(jì)年內(nèi)其新增量將會(huì)有所回升。
結(jié)論與展望：
7月政治局會(huì)議的召開，預(yù)示政策拐點(diǎn)已經(jīng)到來。盡管會(huì)議的實(shí)際效果仍取決于后續(xù)具體措施與配套資金的落地，但在市場情緒極致演繹的背景下，任何實(shí)質(zhì)利好都足以使預(yù)期面發(fā)生調(diào)整。展望八月，債市將面臨政策面、預(yù)期面與資金面三重壓力，市場存在短暫調(diào)整的可能。從貨幣政策的角度來看，由于八月資金面或?qū)⒊霈F(xiàn)4000億左右的缺口，出于加大逆周期調(diào)節(jié)力度等考慮，央行存在降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)的可能。
對于權(quán)益資產(chǎn)而言，指數(shù)行情的發(fā)酵還需要流動(dòng)性的配合。盡管政府債發(fā)行提速，但在信貸下行壓力面前，廣義流動(dòng)性仍難言樂觀。存量資金層面，在股債蹺蹺板的影響下，八月股市或迎來
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