>> 信達(dá)證券-貴州茅臺(600519)大象再次起舞，抗周期能力更強(qiáng)-230803
| 上傳日期： |
2023/8/3 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
信達(dá)證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
馬錚 |
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茅臺業(yè)績再次超預(yù)期了。上半年公司實現(xiàn)709.87億元營業(yè)總收入、359.8億元歸母凈利潤，單二季度營收、利潤雙指標(biāo)超20%同比增長。23H1關(guān)鍵數(shù)據(jù)值得注意，直銷收入占比45.3%，直營電商i茅臺收入占比13.5%，茅臺酒收入同比增長18.6%，系列酒收入同比增長32.6%，歸母凈利率51.7%。
飛天茅臺提價與否一直是資本最關(guān)心的問題之一，而茅臺更關(guān)注的是批價的合理性。自2020年下半年至今，飛天茅臺的批價基本維持在散瓶2700-2800元/瓶、整箱2900-3000元/瓶左右的水平。我們認(rèn)為，這種主動舍棄部分類金融屬性，更多回歸商品屬性的戰(zhàn)略意圖有更大的意義。由于市場價格的相對平穩(wěn)，一些投資性質(zhì)的茅臺酒需求減少，而禮品屬性、強(qiáng)社交性等因素也撐住了這部分需求減少的影響。
茅臺做到了批價平穩(wěn)的核心在于渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的雙提升動作。如果產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以飛天茅臺為主，投資性需求更容易聚焦從而更難以平穩(wěn)預(yù)期。相比開箱政策，非標(biāo)茅臺的放量既增加了短期的收入，也增加了投資性需求的錨點。從老酒市場角度看，新酒價格推著次新酒價格上漲，新酒價格平穩(wěn)從而導(dǎo)致次新茅臺平穩(wěn)，次新茅臺、非標(biāo)茅臺、飛天新酒的價格相互影響，從而共同導(dǎo)向平穩(wěn)。大部分非標(biāo)產(chǎn)品也回歸了商品屬性。
系列酒半年過百億，實現(xiàn)了超過30%的增速。從“大樹底下難長草”到2015-2016年后茅臺酒、系列酒雙輪驅(qū)動，茅臺系列酒的努力助推了醬酒熱，也助推了茅臺在更多價位帶增長的能力，無論是千元價位帶的1935、次高端價位的王子、漢醬，都實現(xiàn)了價格的跨價位帶躍遷并放量，我們認(rèn)為這種豐富的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相比單一大單品更具抗風(fēng)險能力。
直銷占比近半，直銷占比從2019年8%提升至23H1的45.3%，茅臺直控C端的能力領(lǐng)先。逆周期下，名酒價格倒掛，進(jìn)而導(dǎo)致渠道費用收縮或下沉消費者端，渠道推力降低，周期性表現(xiàn)的更明顯。長期看，伴隨價格透明，渠道利潤越來越薄，經(jīng)銷商也出現(xiàn)頭部集中的趨勢，更多的品牌集中在少數(shù)經(jīng)銷商手中的時候，地面推廣的成本也大幅提高。直控C端對于價格和銷量都有保障，但需要具備在更大范圍內(nèi)穿透消費心智的能力，而大多數(shù)酒廠需要更多借助經(jīng)銷商在地方的影響力，而無法實現(xiàn)直控C端。
線上自營的i茅臺收入占整體13.5%，占直銷收入30%。線上銷售也是茅臺的一項探索，既拓寬了渠道，觸達(dá)了部分新增人群，也有利于新品推廣的成效檢驗。100ml小茅臺的產(chǎn)品組合經(jīng)過商家的禮盒創(chuàng)新，能夠更好的匹配市場的禮品消費和朋友聚飲的需求。
盈利預(yù)測與投資評級：茅臺再次表現(xiàn)出“大象起舞”的能力，并且從產(chǎn)品和渠道結(jié)構(gòu)上更具抗風(fēng)險和對沖周期的能力。我們預(yù)計，公司2023-2025年攤薄每股收益分別為59.96元、70.50元、82.57元，維持對公司的“買入”評級。
風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性風(fēng)險；技改建設(shè)項目進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險
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