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公司深耕醫(yī)藥、動(dòng)物保健品領(lǐng)域，是一家面向全球市場(chǎng)、多品種、具備多種關(guān)鍵中間體自產(chǎn)能力的醫(yī)藥制造公司。受益于醫(yī)藥制造行業(yè)和動(dòng)保行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容，公司通過產(chǎn)業(yè)的橫向復(fù)制及縱向拓展，不斷向市場(chǎng)推出新的產(chǎn)品，持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣?？紤]到公司有多個(gè)產(chǎn)品的市占率名列前茅，隨著募投產(chǎn)能有序釋放及后續(xù)新增的產(chǎn)能規(guī)劃布局，我們認(rèn)為公司中長(zhǎng)期保持高速增長(zhǎng)確定性強(qiáng)。綜上，我們給予公司2023年19倍PE估值，調(diào)整目標(biāo)價(jià)為26元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍高基數(shù)下業(yè)績(jī)短期承壓，盈利能力后續(xù)有望迎來改善。公司2023H1年?duì)I業(yè)收入28.10億元，同比增長(zhǎng)3.93%；歸母凈利潤(rùn)3.57億元，同比減少27.79%；扣非歸母凈利潤(rùn)3.58億元，同比減少26.82%。其中公司23Q2營(yíng)業(yè)收入14億元，同比減少8.37%，環(huán)比減少0.75%；歸母凈利潤(rùn)1.63億元，同比減少44.73%，環(huán)比減少16.33%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.66億元，同比減少43.16%，環(huán)比減少13.64%。公司23Q2季度業(yè)績(jī)相比同期有所下滑且利潤(rùn)端增長(zhǎng)慢于收入，我們預(yù)計(jì)一方面系去年同期業(yè)績(jī)基數(shù)較高，另一方面系動(dòng)保產(chǎn)業(yè)供給端產(chǎn)能增加競(jìng)爭(zhēng)加劇，以及畜禽市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)低迷致獸藥相關(guān)品種氟苯尼考、強(qiáng)力霉素的價(jià)格下降（根據(jù)中國(guó)獸藥飼料交易中心數(shù)據(jù)，氟苯尼考2023年1月1日、3月31日、6月30日價(jià)格分別為418元/kg、369元/kg、305元/kg，而2022年同期價(jià)格分別為565元/kg、442元/kg、462元/kg；強(qiáng)力霉素23年1月1日、3月31日、6月30日價(jià)格分別為514元/kg、398元/kg、444元/kg，而2022年同期價(jià)格分別637元/kg、526元/kg、470元/kg）。
　　盈利能力方面，公司2023H1年毛利率為24.64%，同比下降4.96pcts；凈利率為12.70%，同比下降5.61pcts——報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為1.16%/5.43%/3.47%/-1.44%，分別變化+0.21/+0.71/+0.27/-0.42pct（累計(jì)變化+0.77pct）。公司23Q2毛利率22.65%，同比下降5.82pcts，環(huán)比下降3.96pcts；凈利率11.57%，同比下降7.72pcts，環(huán)比下降2.26pcts，整體來看公司盈利能力仍有所承壓，但我們認(rèn)為目前整體畜禽市場(chǎng)價(jià)格已進(jìn)入相對(duì)底部位置，隨著后續(xù)落后產(chǎn)能（無規(guī)模化現(xiàn)代化制造平臺(tái)優(yōu)勢(shì)的廠家）有望出清以及公司市場(chǎng)占有率的提升，我們看好公司盈利能力未來將迎來改善。
　　▍醫(yī)藥和動(dòng)保兩大產(chǎn)業(yè)深耕發(fā)展，募投項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)。根據(jù)公司公告，203H1公司積極應(yīng)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)，以“一個(gè)體系、兩個(gè)平臺(tái)”的優(yōu)勢(shì)不斷壓實(shí)“兩個(gè)領(lǐng)先”的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)品出貨量依然保持增加態(tài)勢(shì)，相對(duì)市占率得到鞏固和提高。分業(yè)務(wù)來看，公司醫(yī)藥原料藥主流產(chǎn)品保持著強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，特色原料藥產(chǎn)品不斷豐富；關(guān)鍵醫(yī)藥中間體業(yè)務(wù)，在下游行業(yè)需求普遍不旺的情況下，公司積極調(diào)整市場(chǎng)策略，確保市場(chǎng)占有率的合理布局，鞏固產(chǎn)品頭部企業(yè)的市場(chǎng)地位；動(dòng)保板塊業(yè)務(wù)，鹽酸多西環(huán)素繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)，同時(shí)，公司動(dòng)保專用原料藥產(chǎn)品線逐步豐富和完善，能夠給予下游制劑公司提供專業(yè)和全面的市場(chǎng)服務(wù)。產(chǎn)能方面，公司包括募投項(xiàng)目在內(nèi)的重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，年產(chǎn)4500噸氟苯尼考項(xiàng)目一期進(jìn)入設(shè)備安裝關(guān)鍵階段，年產(chǎn)1500噸強(qiáng)力霉素二期項(xiàng)目已完成試生產(chǎn)，進(jìn)入驗(yàn)收取證階段；硼氫化鈉系列產(chǎn)品項(xiàng)目建設(shè)已進(jìn)入設(shè)備安裝調(diào)機(jī)階段。我們認(rèn)為相關(guān)項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，公司將充分發(fā)揮一體化產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有望進(jìn)一步增強(qiáng)——2023H1年應(yīng)收賬款（及票據(jù)）7.42億元，同比增長(zhǎng)32.15%；應(yīng)付賬款（及票據(jù)）13.39億元，同比增長(zhǎng)49.21%；在建工程13.04億元，同比增長(zhǎng)73.52%；固定資產(chǎn)25.99億元，同比增長(zhǎng)21.78%。
　　▍研發(fā)與技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)業(yè)鏈與創(chuàng)新鏈深度融合。公司注重自主科研創(chuàng)新和技術(shù)沉淀，已掌握了一系列產(chǎn)品生產(chǎn)中的關(guān)鍵反應(yīng)及核心技術(shù)，生產(chǎn)工藝再開發(fā)、再創(chuàng)新及全流程管控能力。自主開發(fā)了包括喹諾酮類、大環(huán)內(nèi)酯類、頭孢類、抗球蟲、獸藥制劑等在內(nèi)的累計(jì)30余個(gè)藥品相關(guān)的工藝，掌握其關(guān)鍵反應(yīng)及核心技術(shù)。2023年H1公司的國(guó)邦生命科技產(chǎn)業(yè)園建成并投入運(yùn)營(yíng)（占地300畝、總建筑面積約25萬(wàn)平方米)，具備研發(fā)、生產(chǎn)、服務(wù)于一體的綜合性開發(fā)功能，滿足國(guó)邦醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品開發(fā)和工藝驗(yàn)證，并能夠提供對(duì)外廣泛合作形式的研發(fā)服務(wù)功能，推動(dòng)“產(chǎn)業(yè)鏈”與“創(chuàng)新鏈”的深度融合，努力打造成食藥研產(chǎn)工貿(mào)全球平臺(tái)化產(chǎn)業(yè)基地；國(guó)邦（山東）研究院建設(shè)進(jìn)入裝修階段，將為集團(tuán)在動(dòng)保和關(guān)鍵醫(yī)藥中間體產(chǎn)業(yè)提供持續(xù)的拓展能力；同時(shí)公司和上海交通大學(xué)化學(xué)化工學(xué)院共建“聯(lián)合研發(fā)中心”，與浙江理工大學(xué)成立“食藥傳承與創(chuàng)新研發(fā)中心”，并積極利用院士工作站和博士后工作站，在醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)拓展研發(fā)項(xiàng)目。截至2023年中報(bào)末，公司研發(fā)支出9744萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)12.51%；擁有授權(quán)專利148項(xiàng)，其中發(fā)明專利139項(xiàng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料供應(yīng)及價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易摩擦加劇的風(fēng)險(xiǎn)；自然災(zāi)害及不可抗力風(fēng)險(xiǎn)；外匯匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；環(huán)保趨嚴(yán)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品加個(gè)大幅下降風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到公司獸藥氟苯尼考、強(qiáng)力霉素以及醫(yī)