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投資要點(diǎn)
　　百貨企業(yè)具備核心地帶大規(guī)模存量項(xiàng)目，重置成本高，重估空間較大。老牌國企百貨公司具備優(yōu)質(zhì)物業(yè)資產(chǎn)、重置成本高且重置時(shí)間長，存在重估價(jià)值高于市場估值的特征。據(jù)我們測算，2022年年底百聯(lián)股份、王府井、銀座股份、武商集團(tuán)等企業(yè)自有物業(yè)重置價(jià)值大約為2023年8月1日上市公司市值+有息負(fù)債的1.5~2倍，價(jià)值重估空間較大
　　并購重組是百貨企業(yè)價(jià)值重估的重要催化。從行業(yè)歷史上看,2014~2017年間行業(yè)在多宗并購重組交易，曾有過價(jià)值重估。部分百貨企業(yè)的重估價(jià)值或大幅高于市值，在并購重組的過程中有望直接推動(dòng)行業(yè)資產(chǎn)價(jià)值重估。
　　1) 2014~2017年互聯(lián)網(wǎng)平臺公司尋求在線下零售領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破，收并購百貨資產(chǎn)?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)的收并購覆蓋了百貨和超市兩個(gè)領(lǐng)域:收購百貨主要是為了線下場景、客流、商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)價(jià)值;收購超市是為了線下消費(fèi)場景和數(shù)據(jù)、以及供應(yīng)鏈資源等。阿里巴巴2017年私有化銀泰商業(yè)并退市;阿里巴巴2017-21年多次增持成為高鑫零售第一大股東;2018年騰訊、京東入股步步高，持股比例分別為6%、5%。
　　2)2014~2019年險(xiǎn)資等長期資金收并購?fù)苿?dòng)百貨資產(chǎn)價(jià)值重估。百貨商店、購物中心等商業(yè)地產(chǎn)租期長、回報(bào)較穩(wěn)定、商業(yè)地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移、出租等交易主體較少，適合長期資金持有。2020年9月頒布《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》,允許保險(xiǎn)資金在遵循安全性原則下投資不動(dòng)產(chǎn)。在此之前,2014-2019年大家人壽保險(xiǎn)多次增持大商股份股權(quán)至14.99%，成為第二大股東;2019年12月前海人壽以68.5%的高溢價(jià)率將所持14.65%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了同屬寶能系的南寧富天。
　　推薦標(biāo)的:①推薦國企改革多舉措不斷落地、業(yè)績持續(xù)改善且估值較低的重慶百貨。②建議關(guān)注擁有優(yōu)質(zhì)自有物業(yè)、受益于REITs估值重估的百聯(lián)股份、天虹股份等。③建議關(guān)注長期價(jià)值優(yōu)秀、受益于消費(fèi)恢復(fù)的中高端百貨杭州解百、武商集團(tuán)等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，居民消費(fèi)習(xí)慣變遷等。