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主要內容：
　　信貸低于預期，源于居民動用前期貸款和存款進行置換，企業(yè)中長貸被6月虹吸后結束連續(xù)11個月同比多增。7月新增信貸3459億，同比少增3498億，明顯低于市場預期，主要源于居民部門信貸收縮，這已經是2022下半年以來第三次收縮，和6月居民部門信貸高增形成鮮明對比。我們在上個月的金融數(shù)據(jù)點評中就已提示，單月的信貸和居民購房出現(xiàn)背離，有可能是居民在通過經營貸進行貸款置換，7月信貸居民部門則開始集中性的利用前期借貸資金和自身存款進行貸款償還。企業(yè)方面，7月新增規(guī)模被6月虹吸，結束了企業(yè)中長貸連續(xù)11個月的同比多增。
　　社融低預期除信貸原因外，政府債券尚未發(fā)力，惟有表外融資邊際支撐。7月新增社融5282億，同比少增2703億，同樣低于市場預期。除上述信貸因素外，政府債券尚未明顯發(fā)力，企業(yè)債券被中長貸替換的影響仍在持續(xù)，新增規(guī)模明顯低于17-21年平。而支撐社融的更多源于表外融資，其中特別是信托貸款（新增，同比多增628億），顯示央行對于基建地產的呵護持續(xù)，以及未貼現(xiàn)匯票（新增-196.2億，同比多增782億）。7月社融存量同比下行0.1個百分點至8.9%。
　　M2快速下行，除居民提前還款外，也源于財政存款回補令基礎貨幣邊際回籠，更加凸顯降準的必要性。7月M2同比下行0.6個百分點至10.7%，居民存款下行（新增8093億，同比-4713億）是其中主要因素之一，明顯弱于2015-2019年平均。但居民貸款的下降并非源于居民大規(guī)模擴張消費，而更多的可能源于提前還款，才會出現(xiàn)居民貸款和存款的雙收縮。企業(yè)存款回落，前期融資資金正在逐步落地。在上個月快速消耗財政存款后，7月財政存款（新增9078億，同比多增4215億）實現(xiàn)一定回補，不過下半年相對積極的財政會回吐存款，以穩(wěn)定需求。但財政存款的變化難以影響M2增速趨勢，我們仍然維持8月將有一次25BP的全面精準預期不變，以保證至年底M2增速可維持在8%-9%左右。
　　居民購房偏好改善或并非一朝一夕，存量房貸利率下調或更有必要；M2同比的快速回落需要降準對沖。7月金融數(shù)據(jù)中最大特征就是居民部門的存款貸款雙雙下降的格局，這一方面在提示我們，居民購房偏好的改善或已經和需求政策難以完全掛鉤，而更多體現(xiàn)為中長期因素，如城鎮(zhèn)化工業(yè)化不均等因素。另一方面，上半年集中投放的居民經營貸或構成了提前還款資金來源的一部分，體現(xiàn)除居民對于過去較高利率加點的規(guī)避，也表明居民當前目的是減少收入中的月供支出，則實際指向的是存量房貸利率下調的必要性已經越來越高，畢竟對于銀行部門來說，存量貸款利率下調的代價還是要小于居民縮表的。如果沒有存量房貸利率的下降，居民貸款和存款的偏弱格局可能會延續(xù)一段時間。7月金融數(shù)據(jù)中另一大值得關注的是M2同比加速下行，實際上這本應出現(xiàn)在6月，但因為財政存款節(jié)奏的變化滯后至7月。但隨著居民持續(xù)提前還款，企業(yè)不斷將資金轉化為工作量，則M2后續(xù)或仍將進一步下行。這就有必要再通過降準的方式來穩(wěn)定M2增速水平，特別是降準還能穩(wěn)定商業(yè)銀行的利潤，有一舉兩得的效果。
　　風險提示：政策力度超預期；居民購房偏好快速變化；央行選擇其他工具呵護流動性。