>> 國(guó)金證券-“宏觀基本面”系列：地方債來襲，流動(dòng)性拐點(diǎn)“信號(hào)”？-230812
| 上傳日期： |
2023/8/13 |
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pdf 共15頁 |
來源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
趙偉,馬潔瑩 |
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加快專項(xiàng)債發(fā)行下，地方債供給壓力或階段性上升，會(huì)否成為流動(dòng)性拐點(diǎn)的“信號(hào)”？本文梳理，敬請(qǐng)關(guān)注。
一問：政府債券發(fā)行進(jìn)度及節(jié)奏？發(fā)行節(jié)奏偏慢，地方債進(jìn)度6成左右、國(guó)債僅2成
年初以來，地方債新券發(fā)行節(jié)奏相對(duì)較慢、前7月融資占全年新增額度6成左右。截至7月底，地方債新券累計(jì)發(fā)行2.8萬億元左右、占全年新增額度的62%左右，低于近4年同期均值的70%。結(jié)合部分省市公布的年中預(yù)算調(diào)整方案中公布的2023年地方債新增限額可以看出，浙江、天津、山西等省市發(fā)行進(jìn)度不足40%。
與地方債相似，國(guó)債融資進(jìn)度也相對(duì)偏慢、前7月凈融資占全年新增額度比重僅2成左右。2023年前7月，國(guó)債發(fā)行5.1萬億元、同比增長(zhǎng)12%左右，到期4.4萬億元、同比增長(zhǎng)超25%；到期拖累下，國(guó)債凈融資也明顯偏慢，前7月累計(jì)融資近7600億元左右、占全年國(guó)債新增額度的近24%，遠(yuǎn)低于近4年同期均值的33%左右。
二問：地方債來襲，政策或如何配合？8月政府債券融資或達(dá)1.4萬億元、貨幣政策或加大支持
政策加快地方債發(fā)行等要求下，8月、9月地方債融資或達(dá)8000億元。近期，政策要求2023年新增專項(xiàng)債需在9月底前發(fā)行完畢。中性情景下，年內(nèi)剩余專項(xiàng)債額度于8月、9月平均發(fā)行，一般新券于年內(nèi)按月平均發(fā)行，則8月、9月地方債新券單月融資或在7700億元以上。
疊加上國(guó)債剩余額度等，中性情景下，8月、9月政府債券融資或達(dá)1.4萬億元、處歷史高位，一定程度上推升流動(dòng)性缺口。經(jīng)驗(yàn)顯示，三季度國(guó)債凈融資占全年新增額度比重約為30%，結(jié)合7月國(guó)債凈融資，剩余規(guī)模于8月、9月平均分布，單月國(guó)債融資近6000億元；疊加地方債新券待發(fā)額度等，8月政府債券融資或達(dá)1.4萬億元。
經(jīng)驗(yàn)顯示，政府債券集中發(fā)行階段，央行多加大貨幣支持、不同階段采取方式不同。由于政府債券募資繳款到資金運(yùn)用存在時(shí)滯，當(dāng)供給放量時(shí)，資金面壓力往往容易上升。過往經(jīng)驗(yàn)顯示，央行多會(huì)加大貨幣支持來應(yīng)對(duì)潛在的流動(dòng)性壓力；2016年以逆回購和MLF為主，2017年、2020年以逆回購為主，2018年和2019年以降準(zhǔn)和逆回購等相結(jié)合。
三問：流動(dòng)性或如何演繹？貨幣配合下，流動(dòng)性環(huán)境往往相對(duì)平穩(wěn)，當(dāng)前也不具備收緊的宏微觀基礎(chǔ)
貨幣政策呵護(hù)下，地方債供給壓力上升階段，流動(dòng)性環(huán)境表現(xiàn)也相對(duì)平穩(wěn)低位、尤其是短端利率。經(jīng)驗(yàn)顯示，2016年以來，貨幣政策配合地方債發(fā)行階段，流動(dòng)性環(huán)境往往平穩(wěn)寬松，以R001為代表的短端貨幣市場(chǎng)利率甚至明顯回落。2017年和2020年三季度有所不同，流動(dòng)性相對(duì)緊張，與金融監(jiān)管收嚴(yán)、階段性打擊資金空轉(zhuǎn)套利等有關(guān)。
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面仍處于修復(fù)初期，流動(dòng)性環(huán)境尚不具備收緊的宏微觀基礎(chǔ)。2017、2020年三季度金融監(jiān)管收嚴(yán)導(dǎo)致的流動(dòng)性收緊，均處于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、信用環(huán)境修復(fù)階段。當(dāng)前疫后修復(fù)正在進(jìn)行中，但需求整體相對(duì)較弱、就業(yè)等壓力依然較大。經(jīng)驗(yàn)顯示，在沒有完全確認(rèn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)前，央行政策取向通常不會(huì)轉(zhuǎn)向全面收緊。
助力民企信用環(huán)境修復(fù)等，也需要平穩(wěn)寬松的流動(dòng)性呵護(hù)。微觀層面上，流動(dòng)性收緊或?qū)е氯谫Y成本抬升，加大企業(yè)融資壓力，不利于部分企業(yè)報(bào)表的進(jìn)一步修復(fù)。除了再貸款等結(jié)構(gòu)性貨幣支持外，定向降準(zhǔn)等政策工具或未被排除在政策工具箱外，例如，2018年央行實(shí)施4次定向降準(zhǔn)等增強(qiáng)民企、小微的信貸供給能力。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)修復(fù)和政策效果不及預(yù)期，統(tǒng)計(jì)過程中可能的偏誤和遺漏。
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