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營收穩(wěn)定、利潤高增，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善驅(qū)動盈利能力爬升
　　公司8月14日發(fā)布1H23業(yè)績：1）1H23營收32.55億元（+10%yoy），歸母凈利潤6.22億元（+33%yoy），扣非凈利潤6.13億元（+31%yoy）；2）2Q23營收15.03億元（-5%yoy），歸母凈利潤3.41億元（+31%yoy），扣非凈利潤3.39億元（+24%yoy）。公司CDMO業(yè)務(wù)在“做深”大客戶和“做廣”新客戶兩端持續(xù)發(fā)力，我們預(yù)計(jì)公司2023-25E年歸母凈利潤12.11/16.42/20.35億元（前值12.22/16.45/20.27億元），對應(yīng)EPS為1.35/1.83/2.26元，采用SOTP法，給予CDMO和原料藥2023年P(guān)EG 1.12x和PE 20.35x（與可比公司持平），給予目標(biāo)價47.45元（基于總股本8.99億股）（前目標(biāo)價：46.22元，基于總股本9.00億股），維持買入評級。
　　下游產(chǎn)品快速上量，項(xiàng)目梯隊(duì)持續(xù)擴(kuò)張
　　公司CDMO業(yè)務(wù)1H23實(shí)現(xiàn)24.82億元（+26%yoy），強(qiáng)勁增長源于：1）下游制劑持續(xù)高速增長：根據(jù)諾華2023年中報(bào)，1H23 Entresto指南循證和適應(yīng)癥拓展，實(shí)現(xiàn)銷售收入29.2億美元（+31%yoy）；Kisqali實(shí)現(xiàn)銷售收入9.1億美元（+66%yoy）。2）項(xiàng)目推進(jìn)放量與早期管線擴(kuò)充并行：截至1H23，公司承接的項(xiàng)目中，已上市/III期臨床/早期項(xiàng)目29/66/839個，較2022年底增加3/5/75個。
　　新業(yè)務(wù)布局初見成效，多肽、制劑平臺蓄勢待發(fā)
　　1）多肽平臺已完成多個定制肽和多肽新藥IND的委托研發(fā)業(yè)務(wù)，并成功助力多個項(xiàng)目的國內(nèi)外申報(bào)；偶聯(lián)藥物平臺項(xiàng)目承接亦開啟。2）制劑子公司康川濟(jì)醫(yī)藥完成仿制藥申報(bào)3項(xiàng)、助力客戶獲得仿制藥批件4項(xiàng)。
　　產(chǎn)能建設(shè)節(jié)奏有序，今明兩年新產(chǎn)能或見密集投產(chǎn)
　　截至1H23，公司固定資產(chǎn)/在建工程分別為24/9億元（較2022年末新增6/9%），其中：1）瑞博臺州一期主體建設(shè)完成、有望2024年投產(chǎn)，浙江瑞博產(chǎn)能改造收尾中、有望2H23投產(chǎn)，藥物科技升級投產(chǎn)已完成；2）瑞博蘇州中試車間主體建設(shè)完成，預(yù)計(jì)2H23投產(chǎn)；3）瑞華中山交割完畢，將成為公司制劑CDMO業(yè)務(wù)的重要支點(diǎn)；4）瑞博美國中試車間二期建設(shè)中。
　　加快原料藥制劑一體化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)原料藥業(yè)務(wù)價值延伸
　　公司原料藥業(yè)務(wù)1H23實(shí)現(xiàn)收入6.93億元（-11%yoy），我們估測下滑主因海外競爭加劇等。下游制劑自研初見成果：截至1H23，公司共有仿制藥制劑在研項(xiàng)目18個，其中1個已獲得ANDA批文、3個視同一致性過評。
　　風(fēng)險提示：下游制劑放量進(jìn)度不及預(yù)期；海外商業(yè)化品種的生產(chǎn)轉(zhuǎn)移進(jìn)度不及預(yù)期；早期項(xiàng)目數(shù)量增長不及預(yù)期。