>> 中信證券-九洲藥業(yè)(603456)2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)點(diǎn)評：高端制造驅(qū)動高質(zhì)量增長，23Q1單季營收再創(chuàng)新高-230505
| 上傳日期： |
2023/5/5 |
大小： |
762KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
韓世通，王凱旋，陳竹 |
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從客戶項(xiàng)目管線數(shù)量和商業(yè)化項(xiàng)目放量趨勢來看，公司CDMO業(yè)務(wù)有望持續(xù)高速增長，收入占比不斷提升；同時(shí)原料藥業(yè)務(wù)有望維持穩(wěn)健增長趨勢。整體上，我們預(yù)計(jì)公司2023年全年業(yè)績有望保持高速增長態(tài)勢。中長期角度，公司具備全球競爭力的工藝開發(fā)和生產(chǎn)能力（D/M）有望在多個(gè)領(lǐng)域兌現(xiàn)——更多CDMO臨床后期階段和商業(yè)化項(xiàng)目的落地和放量，仿制藥原料制劑一體化項(xiàng)目帶來新的業(yè)績增量等——料將共同驅(qū)動公司打開未來業(yè)務(wù)成長空間，結(jié)合公司定增擬進(jìn)一步擴(kuò)大優(yōu)勢產(chǎn)能的規(guī)劃，并通過收購加強(qiáng)一體化能力，公司中長期高成長的確定性強(qiáng)。綜上，我們給予公司2023年35倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)49元，維持“買入”評級。
▍2022年全年業(yè)績保持高增長，盈利能力進(jìn)一步提升。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入54.45億元，同比增長34.01%；歸母/扣非歸母凈利9.21億/9.27億元，同比增長45.28%/61.70%。得益于規(guī)模效應(yīng)的凸顯及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，公司的盈利能力也有所提升：2022年毛利率達(dá)到34.66%，同比+1.33pcts；歸母/扣非歸母凈利率16.91%/17.02%，同比+1.31/2.92pcts；公司在營運(yùn)效率提升的同時(shí)持續(xù)加大研發(fā)投入，全年銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.06%/7.88%/5.28%/-1.58%，同比-0.15/-0.42/+1.01/-2.50pcts（剔除財(cái)務(wù)費(fèi)用后共計(jì)-0.44pct，財(cái)務(wù)相關(guān)獲益主要是匯兌收益，全年達(dá)到0.86億元）。公司保持技術(shù)創(chuàng)新和自主研發(fā)核心技術(shù)的投入力度，2022年全年研發(fā)投入達(dá)到3.35億元（同比+77.85%），在手性催化、連續(xù)化反應(yīng)、制劑等技術(shù)平臺方面取得突破，進(jìn)一步鞏固了競爭優(yōu)勢與行業(yè)領(lǐng)先地位。22Q4收入整體增速有所放緩（我們判斷是部分訂單交付節(jié)奏和季度波動影響）：營收10.72億元，同比增長1.27%；歸母/扣非歸母凈利1.78億/1.64億元，同比增長10.52%/20.54%。毛利率34.43%，同比-1.79pcts；歸母/扣非歸母凈利率16.57%/15.31%，同比+1.39/2.45pcts。
▍2023Q1單季營收再創(chuàng)新高。公司23Q1實(shí)現(xiàn)營收17.51億元，同比增長27.49%，單季營收創(chuàng)新高（我們預(yù)估其中CDMO收入占比65%，實(shí)現(xiàn)了較快增速；我們判斷公司在生產(chǎn)上已高度實(shí)現(xiàn)自動化、智能化，整體生產(chǎn)連續(xù)性強(qiáng)，受疫情因素影響相對可控）；歸母/扣非歸母凈利2.81億/2.74億元，同比增長35.07%/40.19%。毛利率36.90%，同比+1.54pcts；歸母/扣非歸母凈利率16.03%/15.65%，同比+0.90/+1.42pcts。盈利能力持續(xù)提升（我們預(yù)計(jì)2023全年公司盈利能力/利潤率有望進(jìn)一步提升。費(fèi)用率方面，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.31%/7.34%/4.50%/0.45%，同比-0.13/-1.66/-0.18/0.46pcts（共計(jì)-2.43pcts）。截至23Q1期末，公司在建工程達(dá)到9.28億元，同比增長73.00%，較期初增長0.89億元。
▍CDMO業(yè)務(wù)持續(xù)高增長，管線全方位拓展；API積極推動原料制劑一體化。
——分業(yè)務(wù)來看，2022年公司CDMO業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入34.17億元，同比+47.8%，保持高速增長勢頭；23H2 CDMO收入增速相比22H1有所波動，我們判斷是由于：1.季度間交付節(jié)奏差異；2.疫情影響部分項(xiàng)目交付；2022年全年毛利率39.69%，同比+1.11pcts。一方面，公司“做深”大客戶，與MNC(諾華、羅氏、碩騰、吉利德、第一三共等）深度戰(zhàn)略合作，項(xiàng)目管線滲透率進(jìn)一步提升，訂單金額隨著終端產(chǎn)品快速放量持續(xù)提升（根據(jù)諾華公告，2022年Entresto銷售額46.4億美元，同比增長37%cc，23Q114.0億美元，+32%cc）；Kisqali銷售額12.31億美元，同比增長38%cc，23Q14.2億美元，+81%cc，輔助治療HR+/HER2-早期乳腺癌患者3期臨床試驗(yàn)達(dá)到主要終點(diǎn)，有望進(jìn)一步加速放量）；另一方面，公司“做廣”新客戶，積極參加海內(nèi)外學(xué)術(shù)會議，不斷擴(kuò)充新興業(yè)務(wù)池，拓展同國內(nèi)外創(chuàng)新藥企的業(yè)務(wù)合作，成功助推我國首個(gè)治療抑郁類的自研1類新藥上市。
——截至2022年末，公司承接的CDMO項(xiàng)目中，商業(yè)化和臨床階段項(xiàng)目數(shù)量均實(shí)現(xiàn)快速增長：其中已上市項(xiàng)目26個(gè)（2021年年末20個(gè)，2020年年末16個(gè)），處于III期項(xiàng)目61個(gè)（2021年年末49個(gè)，2020年年末40個(gè)），處于II期和I期項(xiàng)目764個(gè)（2021年年末582個(gè)，2020年年末438個(gè)）。
——原料藥業(yè)務(wù)方面，公司進(jìn)一步拓寬產(chǎn)品線，積極布局抗炎類、抗感染類領(lǐng)域，并利用自有原料藥平臺的優(yōu)勢，充分發(fā)揮上下游協(xié)同效應(yīng)，加快原料藥與制劑一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局。2022年全年實(shí)現(xiàn)收入16.4億元，同比+24.9%；毛利率30.49%，同比-2.02pcts（我們判斷主要和上游原材料價(jià)格影響有關(guān)）。在制劑業(yè)務(wù)能力建設(shè)方面，公司已有18個(gè)仿制藥制劑項(xiàng)目處于不同研發(fā)報(bào)批階段，其中5個(gè)項(xiàng)目遞交了NMPA上市申請，目前分別處于CDE審評審批的不同階段。
▍定增資金有望助力公司新產(chǎn)能和新能力建設(shè)
——CDMO產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)展，新分子業(yè)務(wù)有望打開新成長曲線。根據(jù)公司2023年一季報(bào)，定增募投項(xiàng)目資金已到賬，擬投資于瑞博臺州創(chuàng)新藥CDMO項(xiàng)目及瑞博蘇州原料藥CDMO項(xiàng)目。目前瑞博臺州（一期）近1,700立方新基地建設(shè)工作有序推進(jìn)中；瑞博蘇州已完成中試車間的主體建設(shè)，后續(xù)將落實(shí)設(shè)備安裝工作，其中多肽GMP生產(chǎn)線已建成，年產(chǎn)
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