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投資要點(diǎn)
　　公司公布2023年半年報(bào)，單二季度業(yè)績同比增長，與業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)基本一致。① 2023上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤92.12/14.56/14.36億元，分別同比-6.94%/-6.8%/-6.09%。②2023Q2單季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤55.51/9.75/9.64億元，分別同比-3.87%/+6.66%/+8.06%。
　　運(yùn)動休閑鞋下滑幅度較小，美國地區(qū)收入下滑較多。①分產(chǎn)品來看，2023H1公司運(yùn)動休閑鞋、戶外靴鞋、運(yùn)動涼鞋/拖鞋及其他分別實(shí)現(xiàn)收入82.52/4.82/4.60億元，yoy-1.95%/-28.34%/-41.93%。戶外鞋靴及涼鞋拖鞋等下滑較多與客戶自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整有一定關(guān)系。②分地區(qū)看，美國/歐洲/其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入75.92/14.02/1.99億元，yoy-10.28%/+12.85%/13.15%。主要系不同地區(qū)品牌表現(xiàn)有一定差異。
　　 NIKE高asp產(chǎn)品占比提升，疊加高單價(jià)的新品牌On、Reebok等占比提升，公司平均ASP持續(xù)提升。（1）公司2023H1銷量為0.91億雙，銷量同比-20.87%，產(chǎn)量0.89億雙，產(chǎn)銷量超過100%，主要系23Q1部分客戶存在壓貨情況，Q2陸續(xù)出貨，23H1單價(jià)為101.2元每雙，yoy+17.6%。（2）預(yù)計(jì)Q2銷量為0.52億雙左右，yoy-18%，單價(jià)為105.8元每雙，同比+17%左右。
　　二季度毛利率環(huán)比恢復(fù)，凈利率水平提升。①2023上半年公司實(shí)現(xiàn)毛利率/歸母凈利率/扣非歸母凈利率24.6%/15.8%/15.59%，分別同比-1.72pct/+0.02pct/+0.14pct。23H1毛利率同比下滑主要系產(chǎn)能利用率下降，23H1產(chǎn)能利用率為86.0%，同比-9.1pct。②2023Q2單季度公司實(shí)現(xiàn)毛利率/歸母凈利率/扣非歸母凈利率25.43%/17.56%/17.36%，分別同比-1.37pct/+1.73pct/+1.92pct，分別環(huán)比+2.09pct/+4.41pct/+4.45pct。我們預(yù)計(jì)Q2產(chǎn)能利用率仍低于去年同期，但好于Q1，因此毛利率環(huán)比有所提升。
　　23Q2管理費(fèi)用率疊加財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降帶動凈利率提升。①2023Q2單季度公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.39%/2.79%/1.34%/-1.97%，分別同比+0pct/-1.72pct/-0.23pct/-0.75pct。管理費(fèi)用率大幅下降主要系上半年業(yè)績水平較去年差，管理層績效薪酬受到一定影響；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要系美元升值帶來匯兌收益。②所得稅率有所下降。23Q2所得稅率為21.2%，同比-2.4pct，較去年同期可減少所得稅2911萬元（占23Q2營業(yè)收入比例為0.52%）。
　　公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)恢復(fù)至正常水平，經(jīng)營現(xiàn)金流質(zhì)量穩(wěn)定提升。①2023H1公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值/存貨賬面價(jià)值/應(yīng)付賬款賬面價(jià)值分別為35.07/28/15.83億元，分別同比+3.21%/-5.31%/-10.14%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)/存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為65/68/40天，分別同比+11/-1/-4天。②2023H1公司銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營業(yè)收入為1.00，yoy+7.93pct，經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量／凈利潤為0.95，較去年同期的0.71有所提升。
　　盈利預(yù)測：逆境是優(yōu)質(zhì)公司的試金石，目前海外通脹水平不斷回落，下游品牌去庫較為順利，我們預(yù)計(jì)公司下半年修復(fù)確定性較強(qiáng)。公司持續(xù)表現(xiàn)出較強(qiáng)alpha屬性，運(yùn)動鞋制造行業(yè)格局好，我們持續(xù)看好華利表現(xiàn)。預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為31.76/38.20/46.12億元，同比-1.6%/+20.3%/+20.7%，對應(yīng)8月17日的收盤價(jià)，PE分別為20.1X/16.7X/13.8X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)影響訂單和產(chǎn)能，客戶訂單下滑，國際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)