>> 招商銀行-2023年8月15日OMO和MLF降息點(diǎn)評：“精準(zhǔn)有力”穩(wěn)增長-230815
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2023/8/18 |
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招商銀行 |
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8月15日，央行宣布7天逆回購操作利率下調(diào)10bp至1.8%，MLF利率下調(diào)15bp至2.50%。
一、政策特征：長短端非對稱調(diào)降
本次降息，無論時(shí)間點(diǎn)還是力度，均超出市場預(yù)期。這是MLF工具創(chuàng)設(shè)以來，除2020年4月疫情嚴(yán)重影響期外，首次僅時(shí)隔2個(gè)月就再次下調(diào)MLF利率，且降幅擴(kuò)大5bp。
在期限結(jié)構(gòu)上，本次降息呈現(xiàn)出非對稱特征：短端（7天）政策利率調(diào)降幅度小于長端（1年），有助于提升政策效能、節(jié)約政策空間。
一方面，當(dāng)前市場短期利率再創(chuàng)新低，流動(dòng)性合理充裕，大幅下調(diào)短期利率的必要性較小。三季度以來，DR001和DR007利率中樞分別為1.37%和1.78%，環(huán)比分別下降9bp和15bp，已接近去年同期的歷史極低水平。近期，央行在四部門發(fā)布會(huì)上曾表示，既要“適時(shí)適度做好逆周期調(diào)節(jié)”，又要“防止資金套利和空轉(zhuǎn)”，本次“非對稱調(diào)降”正體現(xiàn)了這一政策思路。
另一方面，考慮到MLF利率與LPR的內(nèi)在聯(lián)系，更大幅調(diào)降長端利率有助于“精準(zhǔn)”穩(wěn)地產(chǎn)、穩(wěn)投資。按照以往規(guī)律，1年期和5年期以上LPR大概率會(huì)跟隨調(diào)整15bp，貸款加點(diǎn)也有可能進(jìn)一步壓縮。此輪降息后，人民幣貸款加權(quán)平均利率或再創(chuàng)歷史新低，以實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大內(nèi)需、修復(fù)經(jīng)濟(jì)。
二、經(jīng)濟(jì)意義：“穩(wěn)增長”、“降成本”、“防風(fēng)險(xiǎn)”
在我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)外需求不足、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨新的困難挑戰(zhàn)之下，央行本次降息主要考量因素有四。
一是經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能疲弱，信貸需求低于預(yù)期，“穩(wěn)增長”是當(dāng)務(wù)之急。實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面，7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期，需求端各項(xiàng)數(shù)據(jù)大幅放緩，并對生產(chǎn)端形成拖累。制造業(yè)PMI已連續(xù)第四個(gè)月落入收縮區(qū)間，庫存去化速度邊際下降，非制造業(yè)修復(fù)斜率放緩。貨幣信貸方面，7月新增人民幣貸款3,459億元，不到市場預(yù)期值的一半，同比少增3,498億元。企業(yè)中長貸和短貸同比均有所下滑，居民貸款年內(nèi)第三次收縮，表明私人部門融資需求疲弱。受表內(nèi)信貸和政府債發(fā)行節(jié)奏緩慢拖累，社融存量增速降至歷史新低8.9%。在此情形下，貨幣政策加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，有助于提信心、穩(wěn)增長。
二是通脹再次觸底，實(shí)際利率仍在高位，“降成本”迫在眉睫。7月CPI同比增速-0.3%，新漲價(jià)因素連續(xù)四個(gè)月為負(fù)；PPI同比增速-4.4%，連續(xù)十個(gè)月位于下降區(qū)間。目前實(shí)際利率（1年期MLF利率減CPI通脹）已降至2.95%，為MLF工具創(chuàng)設(shè)以來次高水平?；谶^往實(shí)際利率與經(jīng)濟(jì)增速之間的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系外推，在CPI通脹中樞約1%的情形下，要實(shí)現(xiàn)今明兩年實(shí)際GDP平均增速5%左右，后續(xù)MLF利率或仍有10bp左右的下降空間。
三是房企信用風(fēng)險(xiǎn)再現(xiàn)，市場擔(dān)憂情緒上漲，“防風(fēng)險(xiǎn)”刻不容緩。當(dāng)前我國房地產(chǎn)市場仍然處在下行通道，1-7月房地產(chǎn)銷售面積累計(jì)同比收縮6.5%，房地產(chǎn)投資同比下降8.5%。近期，信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，很大程度上都與房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化相關(guān)。貨幣政策積極發(fā)力，通過降低居民購房負(fù)擔(dān)促進(jìn)新房銷售，有助于房企經(jīng)營企穩(wěn)恢復(fù)，進(jìn)而達(dá)成“防風(fēng)險(xiǎn)”目標(biāo)。
四是美聯(lián)儲(chǔ)加息周期見頂，貨幣政策外部約束暫緩，貨幣政策決策中內(nèi)部均衡權(quán)重上升。7月美國CPI通脹已降至3.2%，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)連續(xù)兩個(gè)月低于預(yù)期，市場勞動(dòng)力市場拐點(diǎn)已至，美聯(lián)儲(chǔ)加息周期大概率已見頂。隨著中美貨幣政策分化收斂，我國貨幣政策獨(dú)立性相應(yīng)增加。
三、政策前瞻：仍存寬松空間
前瞻地看，基準(zhǔn)情形下，預(yù)計(jì)本月1年期和5年期以上LPR或?qū)⑼较陆?5bp?？紤]到目前各經(jīng)濟(jì)主體行為繼續(xù)收縮，經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能仍然不足，且通脹低迷之下實(shí)際利率居于高位，年內(nèi)貨幣政策仍有寬松空間，存在進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的可能。
四、市場影響：緩和悲觀預(yù)期
1．對權(quán)益類資產(chǎn)的影響
對于股票市場來說，當(dāng)前面臨的主要問題是疲弱的經(jīng)濟(jì)增長和企業(yè)盈利，僅靠一次降息并不能解決這個(gè)問題，因此降息不會(huì)改變股市運(yùn)行趨勢。不過，本次降息在時(shí)間和幅度上都超預(yù)期，顯示出政策對于穩(wěn)增長的重視，這有利于緩和市場的悲觀預(yù)期，對A股產(chǎn)生托底作用。
我們認(rèn)為，政治局會(huì)議已積極定調(diào)，需要給政策落地以一定時(shí)間。即使政策低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)修復(fù)力度偏弱，考慮到A股估值水平偏低，以及經(jīng)濟(jì)不太可能比去年更差，指數(shù)下方空間也有限，底線思維是震蕩市，中期上行的機(jī)會(huì)大于下行的風(fēng)險(xiǎn)。
結(jié)構(gòu)上，貨幣寬松有利于小盤成長風(fēng)格，但是在中小企業(yè)盈利低迷以及美債利率居高不下的背景下，影響程度有限。建議倉位上保持中高配，結(jié)構(gòu)上重視科技類、消費(fèi)醫(yī)藥類、小盤股方向。
2．對固收類資產(chǎn)的影響
貨幣市場利率中樞料將維持低位震蕩。自6月首次下調(diào)政策利率以來，銀行間市場流動(dòng)性整體合理充裕，同期限市場利率已普遍低于政策利率。其中存款類機(jī)構(gòu)7天期回購加權(quán)利率（DR007）均值為1.83%，較7天期公開市場逆回購操作利率低7bp，1年期限國股行同業(yè)存單利率2.27%，較1年期MLF利率低23bp。預(yù)計(jì)本次利率下調(diào)對貨幣市場利率影響整體有限，后續(xù)市場利率將圍繞新的政策利率1.8%上下波動(dòng)，整體利率中樞仍將維持低位水平。
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