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嗶哩嗶哩23Q2營業(yè)收入53.04億元，同比+8%；歸母凈虧損15.47億元，同比收窄23%；non-GAAP歸母凈虧損9.63億元，同比收窄51%。廣告和直播收入增長超預期，商業(yè)化能力和經營效率明顯提升，維持買入評級。
　　支撐評級的要點
　　用戶日均時長繼續(xù)創(chuàng)新高，預計DAU將在Q3突破1億。23Q2 B站月活/日活用戶為3.24億/9650萬，同比+6%/15%；用戶日均使用時長94分，創(chuàng)同期歷史新高。日均視頻播放量41億，同比+31%，其中Story-Mode豎屏視頻日均播放量同比+76%。管理層在業(yè)績會上表示，預計Q3 B站的DAU能夠首次突破1億大關，同時日均時長繼續(xù)創(chuàng)新高。
　　廣告收入增長超預期，大開環(huán)生態(tài)促進交易轉化。23Q2廣告收入15.73億元，接近歷史單季度最高水平（21Q4收入15.88億元），同比+36%，增長勢頭強勁。根據管理層在業(yè)績會的發(fā)言，23Q2電商廣告投放同比增長超過140%，游戲廣告投放同比增長超過40%；B站堅持大開環(huán)生態(tài)，上半年有近3000萬用戶通過點擊視頻評論區(qū)的外鏈產生了交易相關行為，帶交易鏈接的視頻數量同比增長八倍，帶貨直播場次同比增長七倍。
　　出品多類型的優(yōu)質內容，直播業(yè)務逆勢增長。23Q2增值服務收入23.02億元，同比+9%，其中直播收入同比+32%。23Q2大會員數量約2045萬，國漫《時光代理人2》、劇集《古相思曲》、紀錄片《閃閃的兒科醫(yī)生》等大量優(yōu)質內容在23H1上線。游戲、二次元等差異化的直播內容使得B站在直播流量枯竭的環(huán)境下仍保持強勁的觀看人數和單人付費值增長。
　　《賽馬娘》上線有望為游戲業(yè)務帶來增量。23Q2移動游戲收入8.91億元，同比-15%，主要由于23Q2缺少新游戲，同時老游戲流水有所下滑。代理游戲《閃耀！優(yōu)俊少女》（《賽馬娘》）定于8月30日上線，目前預約人數超200萬，預計將在Q4帶來較多業(yè)績增量。自研的女性向游戲《搖光錄》和二次元3D空戰(zhàn)游戲《斯露德》分別已在7、8月上線，管理層在業(yè)績會表示，策略卡牌類游戲《依露希爾》預計將在10月份上線。
　　商業(yè)化能力和經營效率明顯提升。23Q2毛利率23.14%，同比提升8.1ppts；高毛利的廣告業(yè)務占比提升拉動了整體毛利率。銷售費用率17.3%，同比-6.6ppts；管理/研發(fā)費用率10.2%/19.7%，同比-2.6ppts/-3.4ppts。
　　估值
　　由于新游延遲上線，業(yè)績貢獻將主要體現在Q4，因此我們下調2023年收入預期；成本費用控制得當，預期凈虧損明顯縮窄，我們預計2023/24/25年non-GAAP凈利潤為-35.77/-0.72/6.72億元。維持買入評級。
　　評級面臨的主要風險
　　宏觀經濟增長放緩；新游流水低于預期；政策監(jiān)管趨嚴；用戶粘性下降。