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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2023年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入23.39億元（-40.25%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.10億元（-66.15%），扣非后歸母凈利潤為3.91億元（-67.77%）?；咎幱诖饲邦A(yù)告的中值水平。
　　平安觀點(diǎn)：
　　項(xiàng)目產(chǎn)能結(jié)構(gòu)不匹配疊加行業(yè)競爭加劇，影響收入與利潤率
　　22年下半年公司新簽訂單以中小型項(xiàng)目為主。以23H1交付的小分子CDMO項(xiàng)目為例，臨床2期及以前項(xiàng)目191個(gè)（相比上年同期+43%，后同），臨床3期項(xiàng)目45個(gè)（ +45% ），NDA及上市階段項(xiàng)目87個(gè)（+5%）。而中小型居多的新增項(xiàng)目結(jié)構(gòu)與大訂單生產(chǎn)完畢后騰出的規(guī)?；a(chǎn)設(shè)備之間出現(xiàn)了暫時(shí)性的錯(cuò)配，上半年公司規(guī)模化產(chǎn)能的利用率未達(dá)到理想水平。
　　另一方面，醫(yī)藥投融資的收縮導(dǎo)致biotech研發(fā)投入下降，這點(diǎn)在國內(nèi)市場尤為明顯。在激烈競爭下，23H1針對國內(nèi)客戶的CXO訂單價(jià)格出現(xiàn)較顯著的下降，公司的國內(nèi)業(yè)務(wù)也一定程度上受到影響。
　　產(chǎn)能利用率的下降導(dǎo)致設(shè)備折舊、人員薪酬等固定成本得不到充分分?jǐn)偅?jīng)營杠桿效率受損，影響毛利率和部分期間費(fèi)用率。國內(nèi)項(xiàng)目降價(jià)則直接影響相關(guān)收入規(guī)模和毛利率。公司上半年業(yè)務(wù)中，臨床后期及商業(yè)化業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入19.89億元（ -44.45% ），毛利率為54.26%（-2.31pct），臨床早期業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.97億元（+1.83%），毛利率為17.13%（-20.26pct）。
　　客戶拜訪增多有望帶動訂單改善，行業(yè)困境中保持能力建設(shè)
　　6-7月，海外客戶回訪增多，疫情期間來往不便產(chǎn)生的負(fù)面影響正逐漸消除。23H1公司接待客戶到訪238次，較19年同期增長70%。同期公司小分子CDMO業(yè)務(wù)收到客戶詢盤總數(shù)超1200個(gè)（+31%），新簽訂單項(xiàng)目數(shù)469個(gè)（+18%）。盡管當(dāng)前環(huán)境下客戶項(xiàng)目推進(jìn)相對謹(jǐn)慎，拜訪-詢單-簽單流程有所延長，但從中期來看，客戶拜訪和詢單的增長能為公司后續(xù)業(yè)務(wù)拓展帶來一定保障。
　　公司此前通過大訂單獲得大量現(xiàn)金，因而具有在逆勢下縱向、橫向強(qiáng)化自身能力的底氣。上半年公司在制劑、CGT、大分子CDMO，以及數(shù)智化管理運(yùn)營等方面繼續(xù)投入，并取得一定成果。我們認(rèn)為當(dāng)行業(yè)復(fù)蘇時(shí)，持續(xù)進(jìn)行能力建設(shè)的企業(yè)有望在技術(shù)、客戶、管理經(jīng)驗(yàn)等多維度取得先發(fā)優(yōu)勢。
　　維持“推薦”評級?？紤]當(dāng)前創(chuàng)新藥投資環(huán)境及公司在手項(xiàng)目數(shù)量，以及回購、股權(quán)激勵(lì)等影響，調(diào)整2023-2025年EPS預(yù)測為0.97、0.99、1.63元（原1.41、1.42、2.11元）。目前股價(jià)對應(yīng)2024年25.7xPE，若后續(xù)藥企研發(fā)需求回升，公司利潤率有望隨利用率水平提升迅速改善。維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）若全球創(chuàng)新藥物的投入和外包比例不及預(yù)期，會影響行業(yè)發(fā)展；2）藥品研發(fā)失敗項(xiàng)目提前終止，或藥品上市后銷售不及預(yù)期，可能導(dǎo)致對應(yīng)訂單無法實(shí)現(xiàn)放量；3）生產(chǎn)事故、監(jiān)管機(jī)構(gòu)警告信等情況，可能會導(dǎo)致訂單乃至客戶的丟失；4）匯率波動可能造成匯兌損失。