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箭牌家居發(fā)布23年中報(bào)
　　23H1營(yíng)收34.34億元（+3.84%），歸母凈利潤(rùn)1.71億元（-28.2%），其中23Q2收入23.24億元（+6.69%），歸母凈利潤(rùn)1.68億元（-20.84%）。收入增長(zhǎng)穩(wěn)健，主要受智能馬桶高增支撐，利潤(rùn)短期承壓，與全線促銷搶份額策略有關(guān)。
　　智能馬桶高增，普通衛(wèi)浴承壓
　　23H1衛(wèi)生陶瓷/龍頭五金/浴室家具/瓷磚/浴缸浴房/定制櫥衣柜實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.71/9.48/3.35/2.1/1.76/0.46億元，同比+9.7%/+4.79%/-6.22%/-16.50%/-1.61%/-5.61%。衛(wèi)生陶瓷增長(zhǎng)較快主要受智能馬桶高增帶動(dòng)，23H1智能馬桶收入6.87億元（+13.84%），其中量+37.15%，價(jià)-16.99%，量增Q2環(huán)比Q1提速，23H1智能馬桶占坐便器數(shù)量比重增加至26.16%，價(jià)格下跌除促銷政策外，也與輕智能馬桶占比提升有關(guān)（數(shù)量占比從30%提升40%）。普通衛(wèi)浴品類承壓主要源于促銷帶來的價(jià)跌。
　　電商家裝高增，零售工承壓
　　23H1零售/工程/電商/家裝實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.42/8.49/7.16/5.09億元，同增-1.23%/-1.22%/+15.01%/+13.01%。1）零售：上半年開店符合預(yù)期，終端開店14603家，相比22年底新增門店1225家，以專賣店翻修和下沉新開店為主，下半年重視零售保增長(zhǎng)，推動(dòng)單店優(yōu)化，包括加強(qiáng)營(yíng)銷引流活動(dòng)，門店上新可視化體驗(yàn)升級(jí)，O2O新零售業(yè)態(tài)探索等；2）電商：Q2提速，除深耕天貓、京東等綜合平臺(tái)外，加大抖音、快手、拼多多、小紅書等新渠道布局，618智能馬桶銷售額同比增長(zhǎng)超60%，家裝主材品牌排名天貓TOP1，京東TOP2，蘇寧易購(gòu)TOP1。3）家裝：增長(zhǎng)穩(wěn)健，與全國(guó)性頭部家裝公司達(dá)成戰(zhàn)略合作，同時(shí)協(xié)同經(jīng)銷商開展“家裝城市合伙人”等活動(dòng)以開拓當(dāng)?shù)刂行∥⒓已b企業(yè)。4）工程：基本穩(wěn)健，符合公司以控風(fēng)險(xiǎn)為核心的策略。
　　全線促銷搶份額，利潤(rùn)率短期承壓
　　23H1毛利率29.4%(-5.4pct)，23Q2毛利率28.96%(-5.3pct)，主要受全線促銷影響，全品類毛利率均有下滑，其中智能馬桶23H1毛利率33.03%(-6.64pct)，主要是促銷加大及輕智能占比提升，同時(shí)全渠道毛利率均有下滑，其中零售下降最多（-10pct）。
　　23H1歸母凈利率4.97%（-2.24pct），23Q2歸母凈利率7.23%（-2.51pct），主要受毛利率下滑拖累，費(fèi)用率有改善，23Q2期間費(fèi)用率17.86%（-1.72pct），23Q2銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率同比-0.55/-0.31/-0.56pct，銷售費(fèi)用率下降與部分銷售人員業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)提成減少有關(guān)，同時(shí)裸價(jià)促銷策略更多影響毛利率端；管理費(fèi)用率下降主因公司均衡生產(chǎn)，停工損失減少。
　　庫(kù)存管理優(yōu)化，現(xiàn)金流穩(wěn)健
　　23H1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流1.79億元（+128.08%），主要是銷售回款增加、采購(gòu)付款及繳納稅費(fèi)減少所致。23H1存貨12.31億元，相比Q1末下降1.35億元，庫(kù)存周轉(zhuǎn)加快，公司推動(dòng)經(jīng)銷商預(yù)測(cè)訂單，同時(shí)考核訂單提貨準(zhǔn)確率，帶動(dòng)庫(kù)存管理優(yōu)化。
　　展望23H2：利潤(rùn)率環(huán)比優(yōu)化可期
　　展望下半年，公司著重“保增長(zhǎng)，提效益，降成本”。收入端加強(qiáng)渠道下沉+門店優(yōu)化+爆品打造，疊加去年低基數(shù)，我們預(yù)計(jì)收入環(huán)比提速。利潤(rùn)端優(yōu)化促銷策略+優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+自產(chǎn)率提升+供應(yīng)鏈自動(dòng)化提升降本，我們預(yù)計(jì)下半年利潤(rùn)率環(huán)比持續(xù)優(yōu)化。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們認(rèn)為公司短期加大促銷搶份額，持續(xù)推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化是必然之舉，改革效益將徐徐釋放，中長(zhǎng)期不改國(guó)貨衛(wèi)浴龍頭地位。我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025年收入86.55/99.74/115.66億元，分別同增+15.19%/+15.23%/+15.97%，凈利潤(rùn)6.42/7.8/9.41億元，分別同增+8.26%/+21.51%/+20.64%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE 24.04x/19.79x/16.4x，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　價(jià)格策略調(diào)整落地不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；地產(chǎn)波動(dòng)等