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事件：公司發(fā)布23年中報(bào)：23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)34.34/1.71/1.50億元，同比+3.84%/-28.24%/-30.78%。23Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非凈利潤(rùn)23.24/1.68/1.65億元，同比+6.69%/-20.84%/-18.96%。
　　促銷搶占份額，家裝、電商渠道穩(wěn)健增長(zhǎng)：分產(chǎn)品看，公司實(shí)行積極的銷售政策以期擴(kuò)大市場(chǎng)份額，23H1衛(wèi)生陶瓷/龍頭五金/浴室家具/瓷磚/浴缸浴房/定制櫥衣柜分別實(shí)現(xiàn)收入16.71/9.48/3.35/2.10/1.76/0.46億元，同比變動(dòng)+9.70%/+4.79%/-6.22%/-16.50%/-1.61%/-5.61%。其中，公司加大輕智能產(chǎn)品推廣，23H1智能坐便器收入6.87億元，同增13.84%，占營(yíng)收20.01%，同比+1.75pct。分渠道看，23H1經(jīng)銷零售/電商/家裝/工程實(shí)現(xiàn)收入13.35/7.16/5.09/8.49億元，同比變動(dòng)-1.23%/+15.01%/+13.01%/-1.22%，其中，零售渠道持續(xù)推進(jìn)渠道下沉，23H1新開(kāi)1225家網(wǎng)點(diǎn)，但由于降價(jià)促銷，收入增速低于銷量增速；電商渠道在持續(xù)投入天貓、京東等傳統(tǒng)大平臺(tái)的同時(shí)，加大對(duì)新興電商平臺(tái)的投入，取得較好增長(zhǎng)；家裝渠道與全國(guó)性頭部家裝公司達(dá)成戰(zhàn)略合作，收入穩(wěn)健成長(zhǎng)；工程渠道協(xié)同經(jīng)銷商持續(xù)拓展地產(chǎn)核心客戶和優(yōu)質(zhì)客戶，形成較為合理的工程客戶結(jié)構(gòu)，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下拓展業(yè)務(wù)。
　　促銷致毛利率下滑，降本增效初見(jiàn)成效：23H1公司毛利率/凈利率同比變動(dòng)-5.4/-2.23pct至29.44%/4.99%，23Q2毛利率/凈利率同比-5.33/-2.52pct至28.96%/7.24%，毛利率下行主要系公司為提高市占率加大促銷力度；分業(yè)務(wù)看，23H1公司衛(wèi)生陶瓷/龍頭五金/浴室家具毛利率為29.58%/27.85%/28.12%，同比變動(dòng)-7.54/-4.77/-6.44pct，其中智能馬桶毛利率同減6.64pct至33.03%。費(fèi)用方面，在景氣承壓背景下公司加大降本增效力度，23Q2公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)率分別為7.96%/6.46%/3.51%/-0.07%，同比變動(dòng)-0.55/-0.31/-0.56/-0.30pct，銷售費(fèi)用率降低主要系經(jīng)銷商補(bǔ)貼減少及部分銷售人員業(yè)績(jī)未達(dá)標(biāo)提成減少所致，管理費(fèi)用率下降主要系公司均衡生產(chǎn)，停工損失減少所致。
　　收入端量?jī)r(jià)齊升，利潤(rùn)率回升可期：收入端：1）加快下沉渠道招商，推進(jìn)社區(qū)店、五金店、鄉(xiāng)鎮(zhèn)店建設(shè)，增加客戶基數(shù)；2）推動(dòng)店面重裝、局改，優(yōu)化門店展示，提升客單值及連帶率；3）優(yōu)化新品上市和推廣效率，加強(qiáng)營(yíng)銷引流。利潤(rùn)端：1）優(yōu)化產(chǎn)品布局，加大中高端產(chǎn)品促銷力度，提升毛利率；2）提升自產(chǎn)比例，加快機(jī)械替代人工，推動(dòng)供應(yīng)鏈降本等降本增效措施；3）從中長(zhǎng)期看，公司持續(xù)完善智能衛(wèi)浴品類，智能產(chǎn)品帶動(dòng)下客單值、毛利率將持續(xù)提升。
　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為6.82/8.25/9.97億元，同增15.0%/21.0%/20.8%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為23/19/15X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道拓展不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。环康禺a(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)。