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公司發(fā)布2023年中報：2023H1公司實現(xiàn)收入34.3億元（同比+3.8%），歸母凈利潤1.7億元（同比-28.2%），扣非歸母凈利潤1.5億元（同比-30.8%）；Q2公司實現(xiàn)收入23.2億元（同比+6.7%），歸母凈利潤1.68億元（同比-20.8%），扣非歸母凈利潤1.65億元。Q2業(yè)績承壓主要系采取積極銷售政策、加大市場促銷力度，毛利率下滑（同比-5.3pct）影響盈利表現(xiàn)。
　　智能化占比持續(xù)提升，降本增效穩(wěn)步推進。2023H1公司衛(wèi)生陶瓷/龍頭五金/浴室家具/瓷磚/浴缸浴房分別實現(xiàn)收入16.7/9.5/3.4/2.1/1.8億元（同比+9.7%/+4.8%/-6.2%/-16.5%/-1.6%）。伴隨國內(nèi)智能馬桶滲透率加速提升，公司智能化發(fā)展戰(zhàn)略清晰、加碼布局輕智能馬桶產(chǎn)品，2023H1公司智能坐便器銷售額同比+13.8%至6.8億元（占比+1.75pct至20.01%），銷量同比+37.15%，毛利率同比-6.6pct至33.0%。公司加大降本增效力度以對沖價格波動：研發(fā)方面，提升研發(fā)協(xié)同以精簡SKU，推進零部件標準化；生產(chǎn)方面，推動無人化高壓注漿成型系統(tǒng)的規(guī)?；瘧?yīng)用，持續(xù)提升自動化生產(chǎn)水平，并積極推動外購轉(zhuǎn)自產(chǎn)（目前自產(chǎn)率達70%）。展望H2，伴隨公司聚焦爆品策略推進，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及降本增效成果漸顯，盈利能力改善可期。
　　全渠道戰(zhàn)略布局，電商&家裝引領(lǐng)增長。2023H1公司零售/工程/電商/家裝渠道分別實現(xiàn)收入13.4/8.5/7.2/5.1億元（同比-1.2%/-1.2%/+15.0%/+13.0%。具體來看：1）零售：加速渠道下沉，截至2023年6月末，終端門店網(wǎng)點合計14603家，較去年末凈增加1225家（主要布局家裝店、社區(qū)店及鄉(xiāng)鎮(zhèn)店）。2）工程：把控風險，協(xié)同經(jīng)銷商持續(xù)拓展地產(chǎn)核心客戶和優(yōu)質(zhì)客戶，注重多元化客戶結(jié)構(gòu)開發(fā)，拓展教育、醫(yī)療機構(gòu)、企業(yè)、酒店和政府工程業(yè)務(wù)。3）電商：深耕天貓、京東、抖音等平臺布局，618獲得天貓Top1、京東Top2、蘇寧Top1的亮眼成績；此外，積極開展新零售模式，加強線上線下流量互補。4）家裝：提供專款產(chǎn)品及套系組合，加強與全國性頭部家裝公司戰(zhàn)略合作，并開展“家裝城市合伙人”等活動開拓當?shù)刂行∥⒓已b企業(yè)。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利能力提升明顯。2023Q2年公司毛利率為29.0%（同比-5.3pct），主要系公司延續(xù)促銷政策且輕智能產(chǎn)品占比提高所致。Q2公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為8.0%/6.5%/3.5%/-0.1%（分別同比-0.6pct/-0.3pct/-0.6pct/-0.3pct），費用管控成效漸顯，歸母凈利率為7.2%（同比-2.5pct）。
　　現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗，營運效率提升。2023上半年公司產(chǎn)生凈經(jīng)營現(xiàn)金流1.79億元（同比+8.17億元），現(xiàn)金流顯著改善；截至Q2末公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)19.8天（同比+3.0天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為121.7天（同比-14.7天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為97.0天（同比-22.5天），營運能力優(yōu)化。
　　盈利預測與投資評級：公司全渠道擴張穩(wěn)健、渠道下沉提速，產(chǎn)品智能化升級&套系化銷售有望帶動客單值增長，募投項目釋放有望提升自產(chǎn)比例，盈利中樞穩(wěn)步上移。我們預計2023-2025年公司歸母凈利潤分別為6.4/7.9/9.4億元，對應(yīng)PE為26.7X/21.4X/18.1X，維持“增持”評級。
　　風險提示：智能產(chǎn)品推廣不及預期、渠道拓展不及預期。