>> 安信國際-思摩爾(6969.HK)行業(yè)觸底，靜待風(fēng)來-230822
| 上傳日期： |
2023/8/23 |
大小： |
931KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
安信國際 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曹瑩 |
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思摩爾2023年上半年收入51.2億，同比下降9.4%，凈利潤7.3億，同比下降47%。毛利率36.2%，同比下降11.7pct，凈利率14.3%，同比下降10.2pct。海外業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長，國內(nèi)業(yè)務(wù)二季度觸底回升。預(yù)期23/24/25年凈利潤分別為18.0/21.4/23.3億元，維持“買入”評級，目標價9.7港元。
報告摘要
美國市場重拾增長。公司2B產(chǎn)品2023年上半年在美國地區(qū)收入為20.6億，同比增長27%。終結(jié)了去年的下滑態(tài)勢，重回增長。美國市場一次性電子煙的銷售規(guī)模已經(jīng)達到50%，但是伴隨著大客戶的VUSE產(chǎn)品份額持續(xù)提升，公司的收入依然實現(xiàn)較好增長。目前思摩爾服務(wù)最多獲得PMTA認證的客戶（日本煙草、NJOY）。在奧馳亞收購了NJOY之后，雙方也與公司保持了密切的交流，未來有望為公司貢獻增長。
國內(nèi)市場已經(jīng)觸底。公司2B產(chǎn)品2023年上半年在中國地區(qū)收入為0.62億，同比下降96%，國內(nèi)電子煙管理辦法于10月1日正式落地，之后電子煙消費稅落地，極大影響了電子煙市場的規(guī)模。22年上半年消費者及渠道紛紛在管理辦法落地前囤貨，使得去年成為高基數(shù)。今年一季度消費者及渠道庫存逐漸消化完畢，在二季度看到行業(yè)的銷售額開始有所回升，但是距離去年同期仍有較大差距。國內(nèi)業(yè)務(wù)的發(fā)展依賴于政策和執(zhí)法力度，需要繼續(xù)跟蹤觀察。
歐洲及其他市場持續(xù)高增長。23年上半年來自其他市場的收入達到23.5億，同比增長32%。公司在上半年推出了升級feelm max陶瓷霧化芯平臺，在指定容量下大幅提升口數(shù)，獲得客戶及消費者廣泛好評。一次性產(chǎn)品是市場增長的主要推動因素，23年上半年公司一次性產(chǎn)品收入達到15億，占收入的29%，未來一次性占比還將繼續(xù)提升。
APV產(chǎn)品增長穩(wěn)健。上半年公司的APV產(chǎn)品收入6.5億，同比增長15.8%，在原有爆品LUXEX及XROS系列上推出迭代的產(chǎn)品LUXEXRMAX及XROS 3NANO，全新產(chǎn)品VAPORESSOCOSS和VAPORESSOECONANO也于回顧期內(nèi)在歐洲展會亮相，助力APV業(yè)務(wù)持續(xù)增長。
繼續(xù)堅持研發(fā)投入。23年上半年公司研發(fā)費用6.1億，收入占比12%，同比增加0.1億。在研發(fā)費用投向方面，電子煙相關(guān)研發(fā)同比減少，醫(yī)療產(chǎn)品研發(fā)增加。公司加強對研發(fā)效率的關(guān)注，希望未來有更多轉(zhuǎn)化率。HNB產(chǎn)品在技術(shù)上有進步，更多合作正在洽談中；特殊霧化產(chǎn)品會加快迭代，增加本地化服務(wù)能力；醫(yī)療產(chǎn)品聚焦哮喘、慢阻肺的藥械結(jié)合產(chǎn)品，目前還在研發(fā)階段。
毛利率承壓。23年上半年毛利率36.2%，同比下降11.7pct，環(huán)比22年下半年的39.3%還在持續(xù)下降。毛利承壓的主要原因在于，毛利率更高的國內(nèi)業(yè)務(wù)大幅減少，以及毛利率更低的一次性產(chǎn)品占比大幅增長。公司將會通過降本增效減少產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶來的影響。上半年銷售費用率4.1%，比增加0.9pct，主要是加強了海外營銷力度。管理費用率9.1%，同比減少1.3pct，主要是自動化率提升，減少了人工成本。
我們認為電子煙的發(fā)展?jié)摿σ琅f很大，行業(yè)已經(jīng)渡過野蠻生長期，逐步進入有序發(fā)展階段。思摩爾的核心客戶優(yōu)勢和技術(shù)優(yōu)勢仍然強悍，業(yè)績的回歸需要與監(jiān)管的態(tài)度還有較大的關(guān)聯(lián)，上升潛力遠大于下跌風(fēng)險。結(jié)合公司短期的業(yè)績下滑，我們下調(diào)23/24/25年凈利潤分別至18.0/21.4/23.3億元，對應(yīng)EPS分別為0.32/0.38/0.41港元。維持“買入”評級，下調(diào)目標價至9.7港元，較當前股價有27%上漲空間。
風(fēng)險提示：政策變動、非合規(guī)市場沖擊、行業(yè)競爭加劇。
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