>> 中信證券-債市聚焦系列：理財(cái)配置正在發(fā)生的邊際變化及展望-230821
| 上傳日期： |
2023/8/21 |
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pdf 共30頁(yè) |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
明明,章立聰 |
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據(jù)我們測(cè)算，7月理財(cái)規(guī)模環(huán)比大幅增長(zhǎng)1.88萬億元至27.22萬億元，漲幅創(chuàng)兩年來新高，達(dá)到7.42%，預(yù)計(jì)8月的超預(yù)期降息將推動(dòng)存款利率進(jìn)一步調(diào)降，理財(cái)規(guī)模或?qū)⒗^續(xù)擴(kuò)張，在“資產(chǎn)荒”的壓力之下，理財(cái)對(duì)債券資產(chǎn)的配置力度預(yù)計(jì)將有所增強(qiáng)。那么在具體配置上，回顧上半年，理財(cái)對(duì)利率債和信用債偏好如何？信用債中金融債、城投債和產(chǎn)業(yè)債各自占比、偏好及下沉情況如何？橫向?qū)Ρ葋砜?，債基和理?cái)在債券配置上有哪些異同？未來配置上又將有哪些邊際變化？本文將進(jìn)行詳細(xì)分析。
▍理財(cái)市場(chǎng)上半年發(fā)展情況：理財(cái)投資者數(shù)量環(huán)比大幅下滑5.44%。根據(jù)銀行理財(cái)業(yè)登記托管中心發(fā)布的理財(cái)半年報(bào)，截至2023年6月底，理財(cái)存續(xù)規(guī)模為25.34萬億元，同環(huán)比都有所下降。上半年凈值化程度已經(jīng)達(dá)到95.94%，相比2022年底進(jìn)一步上升，杠桿率受贖回潮影響環(huán)比上漲0.79pcts。2023年上半年，贖回潮的影響仍在延續(xù)，理財(cái)投資者數(shù)量相比2022年底大幅下滑5.44%，為避免凈值波動(dòng)的不利影響，理財(cái)子加大了封閉式運(yùn)作的攤余成本法和混合估值法理財(cái)?shù)陌l(fā)行力度，封閉式規(guī)模占比進(jìn)一步上升，同時(shí)新發(fā)產(chǎn)品的業(yè)績(jī)基準(zhǔn)不斷下滑。
▍二季度理財(cái)持倉(cāng)資產(chǎn)變化：防御屬性有所增強(qiáng)。根據(jù)理財(cái)半年報(bào)，截至2023年6月底，理財(cái)投資現(xiàn)金及銀行存款的占比達(dá)到23.7%，同比增長(zhǎng)9.6pcts，顯示理財(cái)目前仍受到贖回潮影響，風(fēng)險(xiǎn)防御意識(shí)大幅提高。而從理財(cái)產(chǎn)品二季度前十大持倉(cāng)數(shù)據(jù)來看，債券占比相比一季度有所回升，進(jìn)一步減持了二永債等不能使用攤余成本法估值的非政策性金融債。信用債按發(fā)債主體來看，城投債占比最高，其次為金融債。2023Q2信用債相比Q1，城投債仍然多為1年以內(nèi)和2-3年的AA級(jí)債券，低估值產(chǎn)品的配置更多；金融債期限整體有所上升，評(píng)級(jí)和估值受贖回潮影響呈現(xiàn)向下趨勢(shì)；產(chǎn)業(yè)債仍然多為1年以內(nèi)的AA+和AA級(jí)債券，收益率受產(chǎn)業(yè)基本面疲軟拖累整體下行。
▍理財(cái)與債基債券資產(chǎn)配置對(duì)比：在負(fù)債端絕對(duì)收益壓力之下，理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)更高。在券種配置上，由于信用債可能擠壓銀行資本充足率，因此以商業(yè)銀行為主要客戶的債基對(duì)政金債的偏好更為明顯，面向廣大個(gè)人投資者的理財(cái)則通過多配票息較高的信用債來增厚收益。2023Q2信用債配置中，理財(cái)中占比最高的是城投債，債基中金融債占據(jù)主導(dǎo)地位。在期限上，兩者都普遍偏好一年以下的短債。就評(píng)級(jí)和收益率分布來看，債基對(duì)信用債下沉要比理財(cái)更加謹(jǐn)慎，大多是收益率<3%的債券；而理財(cái)延續(xù)追求絕對(duì)收益的配置思路，相比債基信用下沉更為明顯。
▍三季度理財(cái)規(guī)模重整旗鼓，現(xiàn)券買入力度加強(qiáng)。據(jù)我們測(cè)算，7月理財(cái)規(guī)模環(huán)比大幅增長(zhǎng)1.88萬億元至27.22萬億元，漲幅達(dá)7.42%，主因是季節(jié)性因素，但扣除季節(jié)性因素后6、7月合計(jì)上漲規(guī)模仍達(dá)到0.69萬億元，高出往年平均水平。在理財(cái)整體規(guī)模修復(fù)的同時(shí)，由于“資產(chǎn)荒”壓力，三季度理財(cái)子對(duì)現(xiàn)券的凈買入力度不斷加強(qiáng)，截至8月18日，三季度凈買入規(guī)模已經(jīng)達(dá)到6410億元，相較二季度的一半增長(zhǎng)了49.80%。就期限來看，三季度在負(fù)債端業(yè)績(jī)?cè)V求的壓力和破凈率恢復(fù)正常的情況下，預(yù)計(jì)理財(cái)將適度拉長(zhǎng)久期以增厚收益，截至8月18日，三季度凈買入1年以上的長(zhǎng)期利率債264億元、信用債129億元，分別相較二季度的一半增長(zhǎng)了70.36%和27.34%。
▍降息或?qū)⒁l(fā)新一輪存款利率調(diào)降，理財(cái)收益優(yōu)勢(shì)將更加凸顯。8月15日周二，央行宣布下調(diào)7天OMO利率10bps至1.8%，下調(diào)1年期MLF利率15bps至2.5%。本次MLF調(diào)降之后，5年期LPR并未跟隨調(diào)降，更加說明銀行凈息差面臨較大的壓力，或?qū)⑼苿?dòng)新一輪存款利率的調(diào)降，屆時(shí)理財(cái)收益優(yōu)勢(shì)將更加凸顯，預(yù)計(jì)此前積累的超額儲(chǔ)蓄將會(huì)逐步回流至銀行理財(cái)。同時(shí)在理財(cái)子下半年?duì)I銷沖量之下，預(yù)計(jì)下半年理財(cái)規(guī)模將恢復(fù)至29萬億元，“資產(chǎn)荒”的壓力之下或?qū)⒅苽凶邚?qiáng)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：債券市場(chǎng)超預(yù)期波動(dòng)，權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)不佳拖累固收+產(chǎn)品發(fā)展，理財(cái)贖回潮卷土重來，測(cè)算結(jié)果與實(shí)際情況存在一定差距。
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