>> 華泰證券-中國人壽(601628)NBV反彈，新舊準則盈利差異大-230823
| 上傳日期： |
2023/8/24 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李健 |
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1H23 EPS同比下降8.0%，NBV同比增長19.9%
中國人壽1H23新準則EPS為1.28元，好于我們預(yù)期（1.07元），對比去年同期舊準則EPS同比增長42%，對比去年調(diào)整后EPS則同比下降8.0%。中國人壽同時公布了1H23舊準則EPS 0.57元，與新準則數(shù)據(jù)差異顯著，同比下滑36.3%。分季度來看，1Q23/2Q23新準則EPS分別為0.98/0.30元，較上年同期可比口徑分別同比增長75%/-64%。我們認為二季度股市下行，對利潤造成了較大壓力。1H23新業(yè)務(wù)價值（NBV）同比增長19.9%，2Q23增長57.9%，顯著好于1Q23的7.7%。我們認為7月的定價利率切換可能導致消費者提前購買保險產(chǎn)品。我們預(yù)計2023/2024/2025年EPS為RMB2.09/2.37/2.61（前值：RMB1.83/2.27/2.47）。我們維持基于DCF估值法的A/H股目標價RMB49/HKD23及“買入”評級。
保險服務(wù)/投資業(yè)績占稅前利潤69/45%
新準則下的合同服務(wù)邊際（CSM）在1H23達8,024億，占保險合同負債17.1%，上半年的年化釋放比例為5.2%。從利潤構(gòu)成上看，上半年衡量承保盈利的保險服務(wù)業(yè)績?yōu)?60.5億（1Q23/2Q23：158.9/101.6億），其中CSM釋放貢獻超過八成。上半年投資業(yè)績170.4億（1Q23/2Q23：190.8/-20.5億），二季度投資業(yè)績受資本市場波動影響較大。保險服務(wù)業(yè)績和投資業(yè)績構(gòu)成了盈利的主要來源，分別占中國人壽1H23稅前利潤的69/45%。1H23新準則下凈投資/總投資收益率分別為3.31/3.33%，新準則下保險公司不再能通過變現(xiàn)權(quán)益資產(chǎn)的浮盈浮虧來調(diào)節(jié)利潤。
儲蓄業(yè)務(wù)大幅增長，代理人產(chǎn)能亦有提升
1H23 NBV同比增長19.9%（1Q23/2Q23：7.7%/57.9%），7月定價利率切換可能引發(fā)消費者提前購買，從而推高了二季度新單銷售。首年保費在1H23同比增長22.9%，儲蓄業(yè)務(wù)占比提升導致1H23 NBV利潤率（基于年化保費APE）下降0.2pct至30.4%。個險渠道代理人數(shù)量保持穩(wěn)定，二季度末代理人規(guī)模為66.1萬人，環(huán)比持平于1Q23。代理人產(chǎn)能改善趨勢在1H23延續(xù)，我們估計人均NBV同比提升34%。我們認為定價利率切換或?qū)е露唐谛聠武N售疲弱，但不影響長期銷售復蘇趨勢。我們預(yù)計2023年NBV同比增長16.0%。
估值具備吸引力
中國人壽的新單銷售在2023年迎來強勁復蘇，我們認為代理人效能提升和銷售環(huán)境好轉(zhuǎn)是主要原因。公司的當前的A/H股估值為0.71/0.21x 2023EPEV，我們認為具備吸引力。
風險提示：NBV增速大幅惡化，投資大幅虧損。
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