>> 東吳證券-中國人壽(601628)2023年中報點評：減值拖累業(yè)績，價值好于預(yù)期-230824
| 上傳日期： |
2023/8/24 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
胡翔,朱潔羽,葛玉翔 |
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事件：公司披露2023年中報：實現(xiàn)歸母凈利潤162.42億元，同比下降36.0%（對應(yīng)2Q23單季凈利潤由正轉(zhuǎn)負(fù)至-17.29億元）；實現(xiàn)新業(yè)務(wù)價值（NBV）308.64億元，同比增速達(dá)19.9%。上半年凈利潤表現(xiàn)低于我們預(yù)期主要系：1.精算假設(shè)變更減少稅前利潤59.58億元；2.資產(chǎn)減值損失同比大幅增長126%至128.35億元。公司H股披露新準(zhǔn)則下凈利潤為361.51億元，可比口徑同比下降8.0%，新舊準(zhǔn)則差異主要包括新金融工具準(zhǔn)則（98.15億元，主要由減值差異和公允價值波動損益差異）和新保險合同會計準(zhǔn)則差異（165.73億元，主要由準(zhǔn)備金假設(shè)調(diào)整和合同服務(wù)邊際吸收差異）。
投資端減值拖累利潤表現(xiàn)。1H23滬深300指數(shù)下跌約1%，十年期國債到期收益率由年初2.83%下降至2.63%，行業(yè)面臨優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒壓力。1H23年公司凈/總投資收益同比增速分別為-0.1%和-11.1%，凈/總/綜合投資收益率達(dá)3.78%/3.41%/4.23%，同比-37/-80/+48bps，主要受前期高利率債券到期再配置收益率較低拖累所致，1H23合并報表投資收益+公允價值變動損益合計同比-3.6%。值得注意的是，1H23資產(chǎn)減值損失同比大幅增長126%至128.35億元，是拖累凈利潤的核心因素。
新單與價值增速提速，2Q23得益于低利率環(huán)境下居民“保本”儲蓄性需求外溢和預(yù)定利率下調(diào)預(yù)期影響。1H23公司實現(xiàn)NBV達(dá)308.64億元，同比增長19.9%，測算1Q23至2Q23單季同比增速為7.7%和34.8%。1H23公司新單保費1712.13億元，同比增長22.9%（其中2Q23增速為39.2%），其中十年期及以上期交同比增長28.9%（2Q23單季增速為69.7%），我們預(yù)計主要得益于以增額終身壽險為代表的長期業(yè)務(wù)受競品資管業(yè)務(wù)表現(xiàn)持續(xù)低迷，疊加預(yù)定利率下調(diào)預(yù)期下居民儲蓄需求外溢和釋放所致。8月以來公司有序上架新預(yù)定利率產(chǎn)品，在“尊享?！?、“惠享福”系列基礎(chǔ)上創(chuàng)新研發(fā)“相伴?！毕盗械犬a(chǎn)品。
個險板塊始終堅持“有效隊伍驅(qū)動業(yè)務(wù)發(fā)展”戰(zhàn)略，2Q23總?cè)肆γ黠@企穩(wěn)。2Q23末總隊伍規(guī)模為72.1萬人，同比-11%，但環(huán)比1Q23已明顯企穩(wěn)，公司個險隊伍聚焦“銷售渠道強體工程”，圍繞“現(xiàn)有隊伍專業(yè)化升級”和“新型營銷模式探索”改革方向推進(jìn)改革，加快隊伍專業(yè)化、職業(yè)化轉(zhuǎn)型升級。1H23個險板塊實現(xiàn)NBV達(dá)274.04億元，同比增長13.3%，歸因來看：個險NBVMargin同比持平至30.2%，新單同比增長14.1%是主要提振因素，我們預(yù)計公司本輪NBVMargin降幅趨勢基本已企穩(wěn)。我們測算1H23個險產(chǎn)能及個險月人均NBV同比分別提升38.1%和34%（1H22：61%和35%，在高基數(shù)下進(jìn)一步提升）；傭金及手續(xù)費支出同比增長20.3%，月均人力同比下滑15.13%，平均收入持續(xù)改善。
ROEV首現(xiàn)改善，價值增速好于預(yù)期。1H23末內(nèi)含價值達(dá)1.31萬億元，較上年末增長6.6%，ROEV為12.7%，同比上升0.4個pct.，這是自1H20以來首次出現(xiàn)ROEV回暖。EV表現(xiàn)相對強勁主要系NBV增速改善，投資回報偏差拖累期初EV增速-1.2個pct.（1H22：-1.4個pct.）以及營運偏差貢獻(xiàn)同比持續(xù)轉(zhuǎn)正。
盈利預(yù)測與投資評級：減值拖累業(yè)績，價值好于預(yù)期。因資本市場波動下調(diào)公司投資收益預(yù)測和凈利潤預(yù)測，下調(diào)2023-25年歸母凈利潤至344、468和509億元（原預(yù)測434、491和534億元），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：權(quán)益市場持續(xù)下行，壽險需求復(fù)蘇不暢
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