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核心觀點(diǎn)
　　23Q2營(yíng)收+6.7%、得益于智能馬桶高增；23Q2歸母凈利潤(rùn)-20.8%，主要受公司全渠道全線(xiàn)產(chǎn)品促銷(xiāo)影響帶來(lái)的均價(jià)下行，23Q2毛利率29.0%/-5.3pct、凈利率7.2%/-2.5pct。23H1智能馬桶營(yíng)收6.87億元/+13.84%，數(shù)量同比+37.15%，促銷(xiāo)疊加輕智能產(chǎn)品占比提升影響下智能馬桶價(jià)-16.99%。電商和家裝渠道表現(xiàn)占優(yōu)，零售渠道承壓明顯。展望23H2，預(yù)計(jì)拓寬輕智能產(chǎn)品價(jià)格帶助力零售渠道恢復(fù)，降本控費(fèi)+促銷(xiāo)策略?xún)?yōu)化有望帶來(lái)利潤(rùn)率環(huán)比改善。
　　事件
　　公司發(fā)布2023年半年報(bào)：23H1營(yíng)收34.34億元/+3.84%，歸母凈利潤(rùn)1.71億元/-28.24%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.50億元/-30.78%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額1.79億元/+128.08%，EPS為0.1774元/股，同比-35.42%，ROE加權(quán)為3.61%/-4.12pct。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　23Q2營(yíng)收環(huán)比提速，競(jìng)爭(zhēng)加劇下業(yè)績(jī)下滑。23Q2營(yíng)收23.2億元/+6.7%，較23Q1的11.1億元/-1.7%有所提速，主要得益于智能馬桶高增；23Q2歸母凈利潤(rùn)1.68億元/-20.8%，主要受公司全渠道全線(xiàn)產(chǎn)品促銷(xiāo)影響帶來(lái)的均價(jià)下行，23Q2毛利率29.0%/-5.3pct、凈利率7.2%/-2.5pct。
　　分產(chǎn)品看，23H1智能馬桶延續(xù)高增態(tài)勢(shì)，輕智能化產(chǎn)品占比繼續(xù)提升。23H1公司衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金、浴室家具、瓷磚、浴缸浴房、定制櫥衣柜營(yíng)收分別為16.71、9.48、3.35、2.1、1.76、0.46億元，同比+9.7%、+4.79%、-6.22%、-16.50%、-1.61%、-5.61%；其中：1）衛(wèi)生陶瓷增長(zhǎng)主要得益于智能馬桶高增帶動(dòng)，23H1智能馬桶營(yíng)收6.87億元/+13.84%，其中數(shù)量同比+37.15%，促銷(xiāo)疊加輕智能產(chǎn)品占比提升（從30%提升至40%）影響下智能馬桶價(jià)-16.99%，23H1智能馬桶占坐便器數(shù)量比重為26.16%、營(yíng)收占比為58.2%；2）浴室家具、浴缸浴房品類(lèi)營(yíng)收下滑主要受主要促銷(xiāo)價(jià)格下降影響。
　　分渠道看，電商和家裝渠道表現(xiàn)占優(yōu)，零售渠道承壓明顯。23H1零售、工程、電商、家裝渠道營(yíng)收為13.42、8.49、7.16、5.09億元，分別-1.23%、-1.22%、+15.01%、+13.01%。其中：1）零售渠道：23H1終端門(mén)店14603家、較22年底新增門(mén)店1225家，零售承壓主要系積極促銷(xiāo)政策下的均價(jià)下行，公司將推動(dòng)專(zhuān)賣(mài)店升級(jí)和推進(jìn)渠道下沉；2）電商渠道：23Q2相較Q1有所提速，加快在抖音、快手、拼多多、小紅書(shū)等平臺(tái)上的服務(wù)滲透，618智能馬桶銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)超60%，618排名天貓TOP1、京東TOP2；3）家裝渠道：各區(qū)域服務(wù)人員協(xié)同經(jīng)銷(xiāo)商開(kāi)展“家裝城市合伙人”等活動(dòng)以開(kāi)拓當(dāng)?shù)刂行∥⒓已b企業(yè)。4）工程渠道：受地產(chǎn)影響，公司持續(xù)拓展地產(chǎn)核心客戶(hù)和優(yōu)質(zhì)客戶(hù)，并注重多元化客戶(hù)結(jié)構(gòu)開(kāi)發(fā)，持續(xù)開(kāi)發(fā)教育、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、企業(yè)、酒店和政府工程業(yè)務(wù)。
　　促銷(xiāo)搶占份額引致全系列產(chǎn)品毛利率下降，公司階段性利潤(rùn)率承壓。23H1毛利率29.4%/-5.4pct，其中23Q1、23Q2毛利率30.44%/-5.5pct、28.96%/-5.3pct，促銷(xiāo)引致全系列產(chǎn)品毛利率下降，23H1衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金、浴室家具毛利率同比-7.5、-4.8、-6.4pct。23H1公司歸母凈利率4.97%/-2.24pct，23Q1、23Q2歸母凈利率0.25%/-2.07pct、7.23%/-2.51pct，公司費(fèi)用率有所改善，23Q2銷(xiāo)售、管理、研發(fā)費(fèi)用率同比-0.55、-0.31、-0.56pct，銷(xiāo)售費(fèi)用率下降主要系促銷(xiāo)方式調(diào)整，管理費(fèi)用率下降主要系公司停工損失減少。
　　展望23H2，預(yù)計(jì)拓寬輕智能產(chǎn)品價(jià)格帶助力零售渠道恢復(fù)，降本控費(fèi)+促銷(xiāo)策略?xún)?yōu)化有望帶來(lái)利潤(rùn)率環(huán)比改善。收入端，公司加通過(guò)產(chǎn)品布局優(yōu)化、門(mén)店更新升級(jí)以及下沉市場(chǎng)開(kāi)拓來(lái)推動(dòng)零售渠道逐步恢復(fù)，預(yù)計(jì)23H2在去年低基數(shù)下有望環(huán)比提速；利潤(rùn)端，公司將推進(jìn)全線(xiàn)產(chǎn)品均價(jià)穩(wěn)中向上，一方面保持公司主銷(xiāo)產(chǎn)品的促銷(xiāo)力度，另一方面通過(guò)重點(diǎn)新產(chǎn)品和公司自產(chǎn)產(chǎn)品的促銷(xiāo)，優(yōu)化銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)從而提高公司的毛利率，疊加產(chǎn)品精簡(jiǎn)和降本增效（預(yù)計(jì)23H1毛利率貢獻(xiàn)2pct），預(yù)計(jì)下半年利潤(rùn)率有望環(huán)比提升。
　　盈利預(yù)測(cè)：因公司價(jià)格策略調(diào)整以及消費(fèi)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收分別為86.6、98.7、111.6億元（前值為90.0、104.9、121.0億元），同比增長(zhǎng)15.2%、14.1%、13.0%，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為6.61、7.81、9.21億元（前值為7.36、8.72、10.28億元），同比增長(zhǎng)11.4%、18.3%、17.9%，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為27X、23X、19X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　1）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)：隨著房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控的持續(xù)以及環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)不斷趨嚴(yán)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇，行業(yè)將迎來(lái)一輪洗牌。其中，注重品牌建設(shè)和綠色環(huán)保制造、持續(xù)加大研發(fā)投入的優(yōu)秀企業(yè)將會(huì)脫穎而出，而缺少自主品牌、渠道建設(shè)落后、技術(shù)創(chuàng)新能力薄弱的企業(yè)將面臨淘汰。未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，若公司不能在新產(chǎn)品研發(fā)和迭代、產(chǎn)能規(guī)模、品牌建設(shè)、渠道布局、綠色制造等方面保持現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，將會(huì)給公司的生產(chǎn)、銷(xiāo)售及盈利水平帶來(lái)不利影響。
　　2）房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)：公司是地產(chǎn)后產(chǎn)業(yè)鏈公司，與房地產(chǎn)竣工、銷(xiāo)售等數(shù)據(jù)密切相關(guān)。其中大宗業(yè)務(wù)直接受到精裝房等開(kāi)工影響，零售端業(yè)務(wù)受到新房購(gòu)買(mǎi)和二手房交易影響，若房地產(chǎn)銷(xiāo)售持續(xù)下行，或?qū)τ谑袌?chǎng)需求產(chǎn)生影響