>> 中信證券-債市啟明系列：流動性收緊下美國經(jīng)濟韌性將如何？-230717
| 上傳日期： |
2023/7/17 |
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| 905KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明，周成華 |
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未來若美國財政部發(fā)債以補充TGA，或?qū)︺y行間整體較充裕流動性的影響有限，由于美國銀行、企業(yè)與居民流動性壓力較低，當前美國經(jīng)濟仍保有韌性。但當前貸款增速降低、信貸條件收緊和利率逐漸接近居民收入增速均在示警，高利率預計將持續(xù)侵蝕經(jīng)濟動力，未來勞動力市場走弱節(jié)奏仍然是判斷美國經(jīng)濟衰退時點的關(guān)鍵。
▍從美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表看影響流動性變化的因素主要為美聯(lián)儲公開市場操作、貼現(xiàn)窗口等常規(guī)貨幣政策工具，以及擴表（或縮表）、BTFP等非常規(guī)貨幣政策工具、財政部收支以及國債發(fā)行、銀行準備金變動。從美聯(lián)儲公開市場操作來看，美聯(lián)儲逆回購的同時，交易對手購買國庫券并在未來向美聯(lián)儲售回，實質(zhì)上是減少銀行間流動性，回購則增加流動性；從美國財政部發(fā)債來看，若美國銀行動用準備金購買新債，則財政部發(fā)債會抽走銀行間流動性，但若銀行使用逆回購市場資金購買新債，則對于銀行間流動性影響有限，此外，對于美國財政部收支變動而言，若美國財政部稅收收支存在盈余會補充TGA賬戶、減少流動性。美聯(lián)儲貼現(xiàn)窗口則是美聯(lián)儲為商業(yè)銀行提供短期流動性支持的工具。今年硅谷銀行破產(chǎn)后美聯(lián)儲通過該工具快速為銀行間體系注入流動性。
▍未來若美國財政部發(fā)債補充TGA，或?qū)︺y行間整體較充裕流動性的影響有限，但根據(jù)壓力測試結(jié)果，未來銀行或面臨較高的貸款損失。雖然預計年美國財政部需凈發(fā)行超過1萬億債券以補充資金，但財政部發(fā)的新債或主要通過美國銀行此前投入在逆回購的資金提供，因而財政部發(fā)債補充TGA對于美國銀行間流動性的影響或偏小。美國銀行準備金仍處于充足水平，短期流動性收緊的影響有限。從美聯(lián)儲披露的2023年壓力測試結(jié)果顯示，今年接受測試的23家大型銀行有足夠的資本來吸收超過5400億美元的損失，并在壓力條件下繼續(xù)提供貸款。情景假設衰退背景下利率下降會推升證券市值，抵消一部分經(jīng)濟衰退中銀行面臨的其他損失。但根據(jù)壓力測試的結(jié)果，預計在未來一段時間內(nèi)，銀行可能面臨5410億美元的損失，其中商業(yè)房地產(chǎn)貸款的風險敞口較高。
▍對于企業(yè)而言，雖然疫情后非金融企業(yè)杠桿率大幅提升，但短期企業(yè)流動性壓力有限。從疫情沖擊后至此輪美聯(lián)儲加息前，企業(yè)在低利率背景下大規(guī)模發(fā)行債券或借新還舊的貸款以補充短缺資金，企業(yè)債整體發(fā)行規(guī)模在2020年后大幅增長。盡管疫情后美國非金融企業(yè)杠桿率大幅抬升，但由于疫情期間新增貸款利率普遍較低，企業(yè)付息壓力較輕。去年三月以來美聯(lián)儲激進快速加息，但短期內(nèi)美國非金融企業(yè)借貸需求較弱，短期還貸壓力較為有限。當前美國企業(yè)資金相對充裕，具備對于未來現(xiàn)金流沖擊的緩沖能力。
▍對于居民而言，當前利率接近收入增速在釋放警告信號，未來勞動力市場將為美國經(jīng)濟韌性的最后一道防線。雖然從靜態(tài)來看居民資產(chǎn)負債表水平較好、流動性充裕，但動態(tài)視角關(guān)注居民的收入增長以及勞動力市場變動更為重要。當前美國勞動力市場進一步降溫，若未來勞動力市場逐步失去韌性走向惡化，預計將觸發(fā)美國經(jīng)濟衰退。雖然當前勞動力市場仍存韌性，但未來隨著美聯(lián)儲繼續(xù)加息，預計短期借貸成本將超過收入增長，釋放美國經(jīng)濟衰退的預警信號。
▍短期美國經(jīng)濟在流動性較為充裕的支撐下預計將保有韌性，但高利率必將持續(xù)侵蝕經(jīng)濟的動力，將經(jīng)濟推向衰退。當前從銀行間流動性、銀行資本承壓能力、企業(yè)與居民流動性情況來看，各部門流動性壓力較低，這也是美國經(jīng)濟保有韌性的原因所在。但當前貸款增速下降、條件再收緊和利率逐步逼近居民收入增速均在釋放流動收緊信號。我們認為，未來隨著利率進一步提升并持續(xù)在高位、企業(yè)資金消耗、貸款需求被迫升高，企業(yè)用工需求將下降，進而推動美國勞動力市場進一步走弱，最后導致美國經(jīng)濟失去韌性。未來勞動力市場走弱節(jié)奏仍然是判斷美國經(jīng)濟衰退時點的關(guān)鍵。
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