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中國(guó)中免2023年半年度業(yè)績(jī)快報(bào)：Q2表現(xiàn)略超預(yù)期
　　根據(jù)中國(guó)中免2023半年度報(bào)告，23H1，公司營(yíng)業(yè)收入358.6億元，同比+30%；毛利率30.6%，同比-3.4pct，環(huán)比22H2提升約8pct；歸母凈利潤(rùn)38.7億元，同比-1.8%，歸母凈利率10.8%，同比-3.5pct。其中23Q2，營(yíng)業(yè)收入150.9億元，同比+39%，毛利率32.8%，環(huán)比一季度+3.8pct，同比-1.1pct；歸母凈利潤(rùn)15.7億元，同比+14%，歸母凈利率10.4%，同比-2.3pct，環(huán)比-0.7pct，表現(xiàn)略超預(yù)期。
　　收益分析：更加重視利潤(rùn)與規(guī)模的平衡，23H1毛利率環(huán)比22H2提升約8pct
　　收入端，23H1公司營(yíng)業(yè)收入358.6億元，同比+30%，主要受益于國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)逐步恢復(fù)向好，帶動(dòng)銷售收入尤其是線下銷售持續(xù)增長(zhǎng)。其中，免稅收入約240億元，同比+48%；有稅收入約117億元，同比+5%，占比約33%，同比-8pct。
　　成本端，23H1毛利率環(huán)比22H2提升約8pct，我們判斷，主要因?yàn)椋孩俟靖又匾暲麧?rùn)與規(guī)模的平衡，通過全島統(tǒng)一定價(jià)、優(yōu)化促銷折扣力度、改善品類銷售結(jié)構(gòu)等措施提升盈利能力；②22年底至23年初人民幣升值導(dǎo)致進(jìn)貨成本降低；③采購(gòu)招商方面，公司以提升毛利率為核心，持續(xù)優(yōu)化商品結(jié)構(gòu)和采購(gòu)招商策略，增加高毛利商品采購(gòu)比重，加快引進(jìn)精品品牌，加強(qiáng)重點(diǎn)商品采購(gòu)。
　　費(fèi)用端，23Q1-Q2銷售費(fèi)用率分別約10%、15%，同比分別+1pct、+11pct，主要因?yàn)闄C(jī)場(chǎng)國(guó)際客流逐步恢復(fù)導(dǎo)致線下免稅店租金增加。23H1財(cái)務(wù)費(fèi)用-3.6億元（22H1為5.4億元），主要因?yàn)閰R兌收益增加所致（23H1匯兌收益2.5億元，22H1為匯兌損失4.7億元）。
　　利潤(rùn)端：Q2毛利率環(huán)比提升、但歸母凈利率環(huán)比下降0.7pct，我們認(rèn)為主要因?yàn)閲?guó)際旅客量持續(xù)恢復(fù)導(dǎo)致重要機(jī)場(chǎng)線下免稅租金增加。
　　渠道拆分：日上上海凈利率受線下租金增加所拖累
　　海南地區(qū)：23H1，三亞國(guó)際免稅城銷售額168.8億元，同比+10%，歸母凈利潤(rùn)16.9億元，同比-31%，凈利率10.0%，同比-6pct。海免銷售額28.1億元，同比19%，歸母凈利潤(rùn)1.5億元，同比-19%，凈利率10.3%，同比基本持平。
　　日上上海：23H1，日上上海銷售額82.0億元，同比+50%，主要因?yàn)?2H1低基數(shù)；歸母凈利潤(rùn)0.1億元，同比-97%，凈利率0.2%，同比-8.6pct，主要因?yàn)?3H1國(guó)際客流恢復(fù)導(dǎo)致上海機(jī)場(chǎng)免稅店租金增加。
　　展望：海南旅游旺季將至，銷售有望進(jìn)一步回暖，中免多點(diǎn)開花可期
　　根據(jù)海南省商務(wù)廳數(shù)據(jù)，23H1海南離島免稅店總銷售額324億元，同比+31%。海南旅游旺季即將來臨，海南離島免稅市場(chǎng)有望進(jìn)一步回暖。中免海南布局進(jìn)一步擴(kuò)容在即。三亞國(guó)際免稅城二期（重點(diǎn)推進(jìn)重奢品牌引進(jìn)）、三亞機(jī)場(chǎng)免稅店二期靜待開業(yè)，將完善重奢布局，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)免稅擴(kuò)容。
　　市內(nèi)店渠道方面，政策有望落地，公司積極推進(jìn)市內(nèi)店考察、選址、定位、規(guī)劃等工作，增量貢獻(xiàn)可期。
　　海外渠道方面，上半年公司成功獲取柬埔寨暹粒吳哥國(guó)際機(jī)場(chǎng)免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)，期待其他海外項(xiàng)目拓展推進(jìn)。
　　盈利預(yù)測(cè)
　　我們預(yù)計(jì)，中國(guó)中免23-25年歸母凈利潤(rùn)分別為73.0、100.5、126.7億元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　銷售不及預(yù)期，政策不及預(yù)期等。