>> 中信證券-貨幣政策觀察：資金面寬松，MLF價平量小寬-230717
| 上傳日期： |
2023/7/17 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明，周成華 |
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此報告為加密報告 |
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核心觀點
6月MLF降息后7月價格端操作暫歇增量，而流動性市場相對寬松環(huán)境下MLF數(shù)量端凈投放規(guī)模達(dá)到歷史低位。往后看，MLF到期高峰將至而不排除三季度降準(zhǔn)落地的可能性，重提“逆周期調(diào)節(jié)”的背景下結(jié)構(gòu)性工具或與穩(wěn)增長工具協(xié)同發(fā)力。后續(xù)穩(wěn)增長政策博弈或成為債市主線，長債利率短期可能以波動為主。
▍事項：中國人民銀行2023年7月17日公告稱，為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕，2023年7月17日人民銀行開展1030億元中期借貸便利（MLF）操作和330億元公開市場逆回購操作，充分滿足了金融機(jī)構(gòu)需求。當(dāng)日有20億元逆回購到期，當(dāng)周共有1000億元MLF到期，實現(xiàn)流動性凈投放340億元。價格方面，MLF操作利率和逆回購操作的中標(biāo)利率維持不變。
▍流動性相對寬松環(huán)境下，MLF操作價平量小寬。二季度以來信貸增長規(guī)模整體有所回落，而前期降準(zhǔn)等寬貨幣工具發(fā)力的環(huán)境下，銀行間流動性水位較為充足，隔夜與7天利率中樞分別位于1.4%以下與1.8%以下，均低于政策利率；盡管6月NCD利率中樞邊際回升，但MLF和存單利率利差仍處于年內(nèi)相對高位，銀行申購MLF意愿偏弱，央行順勢將凈投放規(guī)?？s小至2016年至今的最小金額，支持實體經(jīng)濟(jì)修復(fù)的同時避免大水漫灌。另一方面，盡管二季度以來央行將每日逆回購規(guī)模維持在20億元左右，但月末等時點仍延續(xù)了靈活增加投放規(guī)模的操作方式，而MLF操作當(dāng)日，在應(yīng)對稅期波動的目標(biāo)下逆回購放量至330億元，實現(xiàn)了短端凈投放規(guī)模大于長端的格局，體現(xiàn)了央行基于不同期限流動性實際供需情況的靈活適度的操作模式。
▍ 6月OMO和MLF利率雙降落地后信貸需求邊際回暖，降息等價格工具發(fā)力空間與必要性暫時下降?？紤]到6月降息落地，而歷史上很少出現(xiàn)連續(xù)降息的情況，而當(dāng)前也并非處于疫情沖擊等特殊階段，因而當(dāng)下貨幣政策操作模式屬于“正?！倍恰拔C(jī)狀態(tài)”，因而本次操作的價格層面延續(xù)了平穩(wěn)。另一方面，6月OMO和MLF降息落地后1年期和5年期LPR報價跟隨調(diào)降10bps，有效降低了實體經(jīng)濟(jì)融資成本，改善了居民與企業(yè)端對于未來杠桿成本的預(yù)期，而6月信貸需求也呈現(xiàn)總量和結(jié)構(gòu)雙雙好轉(zhuǎn)的趨勢，短期內(nèi)進(jìn)一步利用降息等總量寬貨幣工具刺激信貸需求回升的必要性有所降低。
▍ MLF到期高峰期將至，關(guān)注后續(xù)降準(zhǔn)等數(shù)量端工具落地的可能性。8月開始進(jìn)入年內(nèi)MLF到期高峰，年內(nèi)后續(xù)月份的單月到期量均維持在4000億元以上，而11月到期量高達(dá)8500億元，預(yù)計可能會對流動性市場預(yù)期形成一定擾動。在經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率尚未回升、居民端加杠桿意愿偏弱的環(huán)境下，維持流動性市場合理寬松的必要性較高，數(shù)量端寬貨幣發(fā)力穩(wěn)定預(yù)期的必要性回升。另一方面，當(dāng)下MLF余額較高且連續(xù)5個月高于5萬億；考慮到歷史上MLF余額在5萬億以上，而MLF到期壓力較大階段通常會觸發(fā)降準(zhǔn)置換MLF，因而不排除三季度降準(zhǔn)落地的可能性。
▍重提“逆周期調(diào)節(jié)”的背景下，關(guān)注結(jié)構(gòu)性貨幣工具和穩(wěn)增長工具協(xié)同發(fā)力的空間。二季度貨政例會重提逆周期調(diào)節(jié)以來，央行在各項重要會議與場合上對于靈活運用貨幣政策工具箱表述積極。上周五國新辦舉辦的上半年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會上，央行貨幣政策司司長鄒瀾提到“綜合運用存款準(zhǔn)備金率、中期借貸便利、公開市場操作等多種貨幣政策工具”的表述，可見后續(xù)總量政策工具仍有操作空間。另一方面，今年來結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具增量較少，一季度的兩項增量工具主要是圍繞支持地產(chǎn)主體；但近期央行補(bǔ)充了支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)幾項工具的額度，而金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會上鄒瀾也提到“繼續(xù)發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的引導(dǎo)作用”，可見逆周期調(diào)節(jié)空間打開的環(huán)境下，結(jié)構(gòu)性政策工具或更多配合穩(wěn)增長工具協(xié)同發(fā)力，建議關(guān)注存量工具效力發(fā)揮情況和新政策工具創(chuàng)設(shè)的可能性。
▍債市策略：央行小幅超額平價續(xù)作MLF實現(xiàn)了30億元的中長期資金凈投放，合理適度補(bǔ)充了銀行中長端流動性水位。本次操作是去年12月以來的第八次超額續(xù)作，同時凈投放規(guī)模是2016年以來最小幅度，體現(xiàn)了央行穩(wěn)健偏松政策取向的延續(xù)。對債市而言，MLF凈投放幅度較小可能會引起一定的預(yù)期調(diào)整，但在流動性市場延續(xù)寬松的環(huán)境下，短期長債利率可能會延續(xù)偏強(qiáng)震蕩。往后看，7月政治局會議召開在即，預(yù)計后續(xù)債市交易重心將向穩(wěn)增長政策預(yù)期博弈轉(zhuǎn)移，債市可能延續(xù)波動。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期變動
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