>> 浙商證券-杭氧股份(002430)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：杭州盈德成立，看好工業(yè)氣體行業(yè)整合-230826
| 上傳日期： |
2023/8/28 |
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| 1016KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
王華君，張楊 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
事件：
控股股東杭州資本擬收購盈德氣體。近期成立杭州盈德，杭州資本持有30%。
大股東杭州資本成立杭州盈德，持股比例30%
根據(jù)天眼查：7月31日，杭州盈德氣體科技有限公司成立，注冊(cè)資本250億元，杭州市國有資本投資運(yùn)營公司為第一大股東，持股比例30%，盈德氣體持股比例29.1%。公司總經(jīng)理為毛紹融（杭氧股份前任董事長(zhǎng)）。
控股股東杭州資本擬并購盈德氣體，并承諾交易完成后推動(dòng)與上市公司重組氣體動(dòng)力科技（主要資產(chǎn)是盈德氣體），是中國最大的獨(dú)立工業(yè)氣體供應(yīng)商。
2020年，氣體動(dòng)力科技（含寶鋼氣體）營業(yè)收入為194億元，獨(dú)立第三方供氣市場(chǎng)的市占率為22.3%，凈利潤為23億元。公司營業(yè)收入中80%來自于空分氣體，絕大部分來自于現(xiàn)場(chǎng)供氣。公司盈利能力較強(qiáng)，2020年ROE為20%，毛利率28%，凈利率為13.2%。
據(jù)公告，本次交易完成后，杭州資本持有買方SPV30%股權(quán)，系買方SPV第一大股東（非控股股東）。待賣方完成內(nèi)部重組后，目標(biāo)公司將主要從事現(xiàn)場(chǎng)制氣、零售氣體、特種氣體、清潔能源產(chǎn)品的制售業(yè)務(wù)，與杭氧股份主業(yè)屬于同業(yè)。
杭州資本承諾：杭州資本將在本次交易完成后的36個(gè)月內(nèi)，推動(dòng)上市公司與買方SPV簽署資產(chǎn)重組協(xié)議，并由上市公司披露交易預(yù)案。
若上市公司與買方SPV進(jìn)行資產(chǎn)重組，上市公司將實(shí)現(xiàn)對(duì)同行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的重組整合，有利于上市公司發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提高資產(chǎn)質(zhì)量、優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況、增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
上半年新簽設(shè)備訂單、氣體運(yùn)營訂單同比大幅增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性較好
據(jù)公告，半年設(shè)備板塊新簽訂單金額達(dá)到43.21億元，同比增長(zhǎng)41%，市場(chǎng)占有率保持國內(nèi)領(lǐng)先，加速布局新領(lǐng)域、新市場(chǎng)。在氣體板塊，公司在化肥、化工新材料、鋼鐵、氫能源等領(lǐng)域多點(diǎn)發(fā)力，新簽氣體項(xiàng)目總制氧量超37萬方。
杭氧股份：邁向中國工業(yè)氣體龍頭！國產(chǎn)替代，打造全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)
近年來公司管道氣業(yè)務(wù)加速，存量運(yùn)營市場(chǎng)份額為10%，新簽氣體運(yùn)營市場(chǎng)的份額40-50%。預(yù)計(jì)2025年底公司運(yùn)營氣體規(guī)模超300萬方，2022-2025年氣體業(yè)務(wù)收入的復(fù)合增速達(dá)23%，2025年公司氣體業(yè)務(wù)收入占比超過75%。
重要人事變動(dòng)：公司新選任董事長(zhǎng)，管理團(tuán)隊(duì)持續(xù)年輕化、發(fā)展有望加速
2022年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃完成授予，預(yù)計(jì)2023-2024年凈利潤穩(wěn)健增長(zhǎng)
股權(quán)激勵(lì)分三年期解禁，分別為相應(yīng)授予的限制性股票完成登記之日起24、36、48個(gè)月，解鎖比例分別40%、30%、30%。股權(quán)激勵(lì)業(yè)績(jī)（指扣非歸母凈利潤）解鎖條件：以2018-2020年扣非歸母凈利潤均值為基數(shù)（即6.88億元），2022-2024年增速不低于60%、66%、73%，即11.01、11.43、11.91億元。
成長(zhǎng)路徑：需求增長(zhǎng)+市占率提升+盈利能力提升，遠(yuǎn)期盈利空間超數(shù)倍
（1）行業(yè)需求持續(xù)增長(zhǎng)：1）工業(yè)氣體市場(chǎng)總需求近2000億元，其中第三方外包市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)外包比例將從2021年的41%提升至2025年的45%。2）2021年中國工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模同比增長(zhǎng)10%，中國人均氣體消費(fèi)量占西歐、美國等發(fā)達(dá)國家人均氣體消費(fèi)量的30-40%。預(yù)計(jì)到2025年中國工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速6-8%。（以上數(shù)據(jù)來源：請(qǐng)參考此前發(fā)布的公司深度報(bào)告《杭氧股份深度PPT：國產(chǎn)替代、產(chǎn)品升級(jí)，邁向工業(yè)氣體龍頭》2022年7月8日）
?。?）公司市占率提升：國產(chǎn)替代趨勢(shì)下，2021年公司在第三方供氣市場(chǎng)的存量份額為9%，增量份額為45%，預(yù)計(jì)2025年公司第三方市場(chǎng)的份額有望提升1倍；預(yù)計(jì)遠(yuǎn)期公司在第三方存量市場(chǎng)的份額將是2021年的3-4倍（30-40%市占率）。
?。?）公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，盈利能力持續(xù)提升：1）氣體業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)提升，而氣體業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性、盈利能力均高于設(shè)備業(yè)務(wù)。2）氣體業(yè)務(wù)中零售業(yè)務(wù)的收入占比持續(xù)提升，零售氣盈利能力高于管道氣。3）零售氣體業(yè)務(wù)中的電子特氣業(yè)務(wù)收入占比將持續(xù)提升，電子特氣業(yè)務(wù)的盈利能力遠(yuǎn)高于普通工業(yè)氣體零售業(yè)務(wù)。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議
公司是國內(nèi)空分設(shè)備及工業(yè)氣體的龍頭企業(yè)，技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)、設(shè)備-EPC-氣體運(yùn)營全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)、體系和管理優(yōu)勢(shì)構(gòu)成公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤分別為12.5、14.7、17.6億元，同比增速分別為3%、18%、20%，三年復(fù)合增速13%，對(duì)應(yīng)PE分別為24、20、17倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
控股股東交易不確定性風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，氣體價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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