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珠江啤酒披露2023年中報(bào)，1H23實(shí)現(xiàn)營收27.7億元，同比+14.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.7億元，同比+16.7%。2Q23單季實(shí)現(xiàn)營收17.4億元，同比+11.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.8億元，同比+15.1%。我們認(rèn)為成本紅利下公司未來兩年業(yè)績可實(shí)現(xiàn)較快增長，未來關(guān)注啤酒銷售和啤酒文化產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展情況。預(yù)計(jì)公司23-25年EPS為0.32、0.38、0.43元，維持增持評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　積極推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，區(qū)域間發(fā)展均衡。1H23/2Q23公司分別實(shí)現(xiàn)銷量68.9/42.7萬千升，同比+7.5%/+5.2%，噸價分別提升至4026/4070元，同比+6.1%/+5.9%。分檔次來看，受益于即飲渠道的恢復(fù)，1H23公司高檔/中檔/大眾化產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營收17.4/7.5/1.7億元，同比+22.0%/+2.2% /+12.9%，其中純生/97純生上半年分別實(shí)現(xiàn)銷量36.1/14.1萬千升，同比+16.3%/+36.5%。分區(qū)域來看，公司華南/其他區(qū)域1H23分別實(shí)現(xiàn)營收25.6/2.1億元，同比+14.1%/ +12.7%。整體來看，1H23公司積極推進(jìn)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)升級，高檔啤酒營收表現(xiàn)亮眼，區(qū)域間發(fā)展均衡。
　　 1H23成本紅利如期兌現(xiàn)，費(fèi)用投放力度有所加大，利息收入減少導(dǎo)致歸母凈利率升幅低于行業(yè)。（1）成本端，包材價格下降的成本紅利如期兌現(xiàn)，2Q23公司啤酒噸成本下降至2105.4元，同比-1.0%。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級與成本紅利兌現(xiàn)的共同作用下，公司2Q23毛利率同比提升3.5pct至48.3%，1H23毛利率同比提升2.3pct至45.5%。（2）費(fèi)用端，在即飲消費(fèi)場景的恢復(fù)下，為了搶占更多的渠道、終端資源，上半年公司費(fèi)用投放力度有所加大，1H23銷售費(fèi)用率同比+0.4pct至14.1%，管理費(fèi)用率同比+0.3pct至6.8%。同時由于利息收入的減少，公司1H23財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+1.5pct至-3.0%。（3）資本性支出方面，公司積極推動啤酒釀造產(chǎn)業(yè)的升級，上半年完成了南沙珠啤小型發(fā)酵罐項(xiàng)目的建設(shè)，東莞珠啤產(chǎn)能擴(kuò)建項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了5萬瓶/小時生產(chǎn)線的試產(chǎn)，進(jìn)一步推進(jìn)了文化產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的建設(shè)，將珠江啤酒總部大樓項(xiàng)目推進(jìn)到了報(bào)建階段。（4）盈利水平上，受期間費(fèi)用率上升、利息收入減少的影響，上半年公司歸母利潤率同比小幅上升0.3pct至13.2%，低于行業(yè)整體的歸母凈利率提升幅度。
　　成本紅利下公司未來兩年業(yè)績可實(shí)現(xiàn)較快增長，未來關(guān)注啤酒銷售和啤酒文化產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展情況。我們認(rèn)為隨著包材成本紅利的兌現(xiàn)，澳麥雙反政策變化的落地，公司今明兩年的業(yè)績增長壓力將會較小。長期來看，啤酒主業(yè)上，公司未來有望通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、管理效能的提升進(jìn)一步改善盈利水平。啤酒文化產(chǎn)業(yè)上，如果公司能做好與啤酒銷售的協(xié)同發(fā)展，將有助于提升資產(chǎn)的使用效率，值得關(guān)注。
　　估值
　　根據(jù)公司2023年中報(bào)、財(cái)務(wù)費(fèi)用潛在的變化趨勢，行業(yè)成本端的變化情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司23-25年EPS為0.32、0.38、0.43元，同比分別+17.1%、+19.4%、+14.6%，當(dāng)前公司估值處于行業(yè)中間水準(zhǔn)，維持增持評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、渠道庫存超預(yù)期、原材料成本波動。