>> 華創(chuàng)證券-立高食品(300973)2023年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：改革思路正確，底部更值樂(lè)觀-230830
| 上傳日期： |
2023/8/30 |
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| 1432KB |
| 格式： |
pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
歐陽(yáng)予，彭俊霖，董廣陽(yáng) |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事項(xiàng)：
公司發(fā)布2023年中報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)收入16.4億元，同比+23.6%；歸母凈利潤(rùn)1.1億元，同比+53.7%；扣非凈利潤(rùn)1.0億元，同比+55.5%。單Q2公司實(shí)現(xiàn)收入8.4億元，同比+21.3%；歸母凈利潤(rùn)0.6億元，同比+92.04%；扣非凈利潤(rùn)0.55億元，同比+101.37%，業(yè)績(jī)略超中報(bào)前瞻。
評(píng)論：
商超和餐飲驅(qū)動(dòng)冷凍烘焙高增，原料業(yè)務(wù)環(huán)比提速，Q2收入基本符合中報(bào)前瞻。分業(yè)務(wù)看，上半年冷凍烘焙/奶油/水果/醬料營(yíng)收10.6/2.4/0.9/1.1億，分別同比+33.1%/-2.9%/-9.7%/+31.5%，其中奶油和水果制品同比下滑，主要系去年Q4促銷(xiāo)下收入前置所致，醬料業(yè)務(wù)高增主要與期內(nèi)新開(kāi)發(fā)大客戶(hù)有關(guān)，單Q2來(lái)看，隨著奶油新品月銷(xiāo)爬坡、醬料貢獻(xiàn)，原料業(yè)務(wù)提速至+25.6%至3.65億，冷凍烘焙業(yè)務(wù)受餅店渠道拖累預(yù)計(jì)同比+16.4%至4.66億。分渠道來(lái)看，流通餅房渠道壓力較大，餐飲和商超渠道實(shí)現(xiàn)高增，其中上半年流通餅房/商超/餐飲分別占比50%/35%/15%，同比基本持平/+75%多/+50%多。分地區(qū)，華東/南/中/北/西南/西北/東北同比+7.9%/+46.5%/+10.3%/+1.4%/+0.0%/+13.4%，核心市場(chǎng)中華南表現(xiàn)最為亮眼，華東受餅店渠道拖累有所承壓，最終Q2營(yíng)收同+21.3%。
成本回落和產(chǎn)能爬坡下，毛利率環(huán)比改善，疊加銷(xiāo)售費(fèi)用管控較好，是推動(dòng)Q2盈利略超預(yù)期的主因。毛利率方面，單Q2毛利率33.7%，同比+4.3pcts、環(huán)比+1.7pcts，改善幅度高于此前預(yù)期，主要與成本下降和產(chǎn)能爬坡有關(guān)，其中上半年油脂類(lèi)綜合價(jià)格下降-17%、棕櫚仁油-33%、乳制品-10%左右。費(fèi)用端方面，銷(xiāo)售費(fèi)用率單Q2為12.0%，同比+0.3pcts，與公司增加銷(xiāo)售人員招聘和多個(gè)展會(huì)投入有關(guān)，但受益于人效提升整體費(fèi)用率略好于此前預(yù)期，而管理/研發(fā)費(fèi)用率Q2同比-0.5pct/+0.8pcts，研發(fā)費(fèi)用提升主要與公司期內(nèi)研發(fā)改革下加大投入、推新頻率加快有關(guān)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率主要系同期利息收入較高，疊加公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，同比+1.45pcts，最終公司23Q2實(shí)現(xiàn)凈利率6.9%，同比+2.6pcts，加回激勵(lì)費(fèi)后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率8.5%，同比+1.1pcts。
公司改革思路正確，且過(guò)程中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)營(yíng)改善實(shí)在延展，而下半年則在餐飲發(fā)力和銷(xiāo)售旺季下，報(bào)表有望邊際好轉(zhuǎn)。Q2起公司股價(jià)有所回調(diào)，主要原因一是消費(fèi)力恢復(fù)偏弱，而烘焙品類(lèi)偏高價(jià)低頻可選屬性，二是行業(yè)供給擴(kuò)張高于需求增長(zhǎng)，競(jìng)爭(zhēng)階段性加劇，三是高估了逆勢(shì)環(huán)境下改革磨合的進(jìn)程。但展望未來(lái)，我們?nèi)耘f維持公司經(jīng)營(yíng)改善的判斷，一方面在聚焦大單品削減長(zhǎng)尾品類(lèi)同時(shí)，公司研發(fā)速度顯著提升，此前重點(diǎn)推出的稀奶油、山姆新品、冰品和代餐系列等仍在放量爬坡階段，另一方面公司順勢(shì)向餐飲端發(fā)力，下半年陸續(xù)切入多個(gè)大客戶(hù)體系，并計(jì)劃加大餐飲的資源傾斜和精細(xì)化開(kāi)發(fā)管理，同時(shí)針對(duì)餅店在推進(jìn)渠道融合同時(shí)，通過(guò)數(shù)字化手段分析優(yōu)化、調(diào)整業(yè)務(wù)員僅推薦1-2款產(chǎn)品的慣性，并加快非傳統(tǒng)細(xì)分場(chǎng)景開(kāi)發(fā)，年內(nèi)看考慮外部壓力延續(xù)，整體收入預(yù)期不宜過(guò)高，但在增量品類(lèi)/渠道爬坡和中秋旺季貢獻(xiàn)下，H2收入同比增速有望提至25-30%左右，而利潤(rùn)端則在旺季產(chǎn)能爬坡、費(fèi)投收縮、油脂成本回落（H2環(huán)比下滑個(gè)位數(shù)）和優(yōu)化倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)費(fèi)下有望實(shí)現(xiàn)較高彈性。
投資建議：改善趨勢(shì)延續(xù)，期待外部壓力優(yōu)化后彈性釋放，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。受外需壓力、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和改革磨合等三重?cái)_動(dòng)，上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)低于年初預(yù)期，但我們認(rèn)為公司改革思路正確，且不斷總結(jié)上半年經(jīng)驗(yàn)，競(jìng)爭(zhēng)能力實(shí)在強(qiáng)化，是當(dāng)前環(huán)境下食品里少有的邊際仍在持續(xù)轉(zhuǎn)好的公司之一，隨著股價(jià)回落、過(guò)高預(yù)期擠出，公司布局價(jià)值反倒凸顯，若三重?cái)_動(dòng)反轉(zhuǎn)，疊加中長(zhǎng)期稀缺的成長(zhǎng)性，公司彈性釋放潛力更足。結(jié)合中報(bào)情況，我們調(diào)整23-25年EPS預(yù)測(cè)為1.46/2.05/3.19元（此前預(yù)測(cè)為1.84/2.61/3.66元），對(duì)應(yīng)PE為42/30/19倍，預(yù)計(jì)23-24年加回激勵(lì)費(fèi)后利潤(rùn)為3.1/4.0億，給予24年約40倍估值，對(duì)應(yīng)一年目標(biāo)市值140億/目標(biāo)價(jià)82.8元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:需求恢復(fù)不及預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、高成長(zhǎng)企業(yè)盈利波動(dòng)性較大等
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