>> 中信證券-貨幣政策觀察：二季度貨政例會解讀~重提“逆周期調(diào)節(jié)”，貨幣政策重點(diǎn)關(guān)注哪些方面？-230701
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2023/7/1 |
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來源： |
中信證券 |
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作者： |
明明，周成華 |
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中國人民銀行貨幣政策委員會二季度例會指出我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動能還不強(qiáng)，需求驅(qū)動仍不足，需加大逆周期調(diào)節(jié)與宏觀政策力度，同時(shí)需防范人民幣匯率“大起大落”的風(fēng)險(xiǎn)。降息落地后續(xù)寬貨幣空間或更多向結(jié)構(gòu)性政策工具讓位，后者或?qū)⑴c擴(kuò)內(nèi)需、促消費(fèi)工具形成穩(wěn)增長政策組合拳；另一方面，地產(chǎn)支持政策或更多轉(zhuǎn)向需求側(cè)。
▍事項(xiàng)：中國人民銀行貨幣政策委員會2023年二季度例會于近日召開，會議分析了國內(nèi)外金融形勢，并對后續(xù)貨幣政策做出部署。
▍“需求驅(qū)動不足”背景下，重提“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”，穩(wěn)增長工具箱打開。今年年初防疫優(yōu)化落地而疫情沖擊消退，一季度貨政例會刪去了“逆周期調(diào)節(jié)”的相關(guān)表述，而二季度以來經(jīng)濟(jì)修復(fù)動能放緩，PMI連續(xù)處于榮枯線下，二季度貨政例會也重新提及“加大逆周期調(diào)節(jié)力度”、“加大宏觀政策調(diào)控力度”的表述。對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢，本次例會明確“整體回升向好”而“生產(chǎn)供給持續(xù)增加”的同時(shí)，也指出了“內(nèi)生動力還不強(qiáng)，需求驅(qū)動仍不足”的問題。對于貨幣政策的要求在延續(xù)“精準(zhǔn)有力”表述的基礎(chǔ)上，要求“克服困難、乘勢而上，加大宏觀政策調(diào)控力度”。整體而言，相較于一季度貨政例會，本次例會對宏觀政策調(diào)節(jié)的表述更為積極，而參考今年6月央行行長重提“逆周期調(diào)節(jié)”后降息快速落地、再貸款等結(jié)構(gòu)性工具得到額度補(bǔ)充的情況，預(yù)計(jì)后續(xù)穩(wěn)增長工具將會圍繞內(nèi)生需求不足等問題接續(xù)發(fā)力。
▍匯率表述刪去“彈性增強(qiáng)”，新提防范“大起大落”表述。今年5月以來，隨著市場對中國經(jīng)濟(jì)修復(fù)與美國經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期修正，人民幣隨著美元走強(qiáng)而面臨較大的貶值壓力，6月下旬美元兌人民幣中間價(jià)已逐步回升至7.2以上，引起了市場對于人民幣幣值穩(wěn)定的關(guān)注。二季度貨政例會對于匯率的表述刪去了“彈性增強(qiáng)”，但也提到當(dāng)下“外匯市場供求基本平衡”，并表明“外匯儲備充足”。同時(shí)，本次例會刪去“優(yōu)化預(yù)期管理”，取代為“綜合施策、穩(wěn)定預(yù)期、堅(jiān)決防范匯率大起大落風(fēng)險(xiǎn)”，體現(xiàn)出了央行對于穩(wěn)定人民幣匯率的政策意圖。去年三季度人民幣匯率也在美元走強(qiáng)的主導(dǎo)下面臨較大的貶值壓力，當(dāng)時(shí)央行通過將遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從0上調(diào)至20%，并召開電視電話會議穩(wěn)定匯市預(yù)期；當(dāng)下匯率政策工具箱仍較為充足，但仍需關(guān)注穩(wěn)匯率與寬貨幣目標(biāo)沖突的可能性。
▍結(jié)構(gòu)性工具刪去“適度進(jìn)退”相關(guān)表述，穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需目標(biāo)下政策空間回歸。本次例會對于結(jié)構(gòu)性工具的表述刪去了“聚焦重點(diǎn)、合理適度、有進(jìn)有退”的表述，并且重點(diǎn)提到了再貸款再貼現(xiàn)、普惠小微貸款工具以及保交樓貸款支持計(jì)劃的工具。6月30日當(dāng)天央行補(bǔ)充了支農(nóng)支小再貼現(xiàn)再貸款、再貼現(xiàn)的額度共計(jì)2000億元，明確了對小微、三農(nóng)企業(yè)提供專項(xiàng)金融支持的政策意圖。往后看，上半年降準(zhǔn)+降息落地的環(huán)境下，短期總量工具或?qū)⑦M(jìn)入政策觀察期和靜默期，“精準(zhǔn)有力”基調(diào)下各類再貸款、再貼現(xiàn)等結(jié)構(gòu)性政策工具可能會成為下一階段的主要政策發(fā)力點(diǎn)。另一方面，本次例會也提到“繼續(xù)發(fā)揮好已投放的政策性開發(fā)性金融工具”，以及“增強(qiáng)政府投資和政策激勵(lì)的引導(dǎo)作用”，可見類似于政策性開發(fā)性金融工具等準(zhǔn)財(cái)政工具將是下一階段的政策抓手，建議關(guān)注其額度補(bǔ)充的可能性。
▍新提“關(guān)注物價(jià)走勢邊際變化”。今年來隨著供需兩側(cè)修復(fù)節(jié)奏分化，結(jié)構(gòu)上豬肉價(jià)格持續(xù)磨底，而海外原油等能源價(jià)格低位運(yùn)行，使得我國通脹同比讀數(shù)持續(xù)回踩。本次例會在“保持物價(jià)基本穩(wěn)定”的基礎(chǔ)上新增了“關(guān)注物價(jià)走勢邊際變化”的表述，體現(xiàn)了央行對于穩(wěn)物價(jià)目標(biāo)的關(guān)注?？傮w而言，我國通脹偏弱的核心仍是“需求驅(qū)動不足”，因而促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需是政策發(fā)力的方向。預(yù)計(jì)后續(xù)央行將靈活運(yùn)用總量與結(jié)構(gòu)貨幣政策，“切實(shí)支持?jǐn)U大內(nèi)需，改善消費(fèi)環(huán)境，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)”，以改善國內(nèi)供需修復(fù)失衡格局。近期國常會提出圍繞新能源車、家居等消費(fèi)品類研究推出一系列的促消費(fèi)政策，關(guān)注后續(xù)結(jié)構(gòu)性金融工具協(xié)同發(fā)力的可能性。
▍刪去防范優(yōu)質(zhì)房企風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)表述，表述重回需求端。本次例會對于地產(chǎn)支持政策延續(xù)“因城施策”的表述，但是在支持“剛性住房需求”的基礎(chǔ)上增加了“改善性住房需求”；另一方面，有別于去年四季度與今年一季度的例會表述，二季度例會首次刪去了“防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)”的相關(guān)表述。綜合來看，本次例會對于地產(chǎn)供給端的政策支持態(tài)度有所減弱，但也提到了“延續(xù)實(shí)施……保交樓貸款支持計(jì)劃”，后續(xù)對房企的金融支持可能主要圍繞發(fā)揮存量政策效力；對地產(chǎn)需求側(cè)的支持表述在一季度例會中缺位，但在二季度例會中其重要性被提前，表明了央行支持剛性與改善性住房需求的政策取向。
▍債市策略：總體而言，二季度貨政例會明確經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動能還不強(qiáng)，需求驅(qū)動仍不足，而逆周期調(diào)節(jié)空間打開，貨幣政策等宏觀政策調(diào)控力度需要加大，預(yù)計(jì)后續(xù)結(jié)構(gòu)性政策工具將會配合其他寬財(cái)政、寬信用工具協(xié)同發(fā)力，形成穩(wěn)增長政策組合拳。對債市而言，后續(xù)結(jié)構(gòu)性工具或代替總量貨幣工具更多發(fā)力，市場或更多關(guān)
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