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短期經(jīng)營承壓，期待后續(xù)改善
　　23H1營收/歸母凈利15.4/4.2億，同比-39.2%/-41.2%；23Q2營收/歸母凈利5.8/1.2億，同比-32.0%/-38.2%。23Q2環(huán)比Q1營業(yè)收入、凈利潤降幅收窄，營銷模式改革初顯成效，戰(zhàn)略產品市場價格逐步提升，終端動銷開瓶情況全面向好。此外，公司持續(xù)推進以促進動銷、強化終端和消費者培育為核心的費用改革，費用投放效果逐步顯現(xiàn)。產品端，三大品牌戰(zhàn)略調整，內參以價升量增為目標，酒鬼開展BC聯(lián)動，湘泉順應市場趨勢、強調匯量增長；市場端，實行聚焦戰(zhàn)略，省內市場做精，同時精細化運作省外市場，通過打造樣板市場實現(xiàn)區(qū)域規(guī)模提升。預計23-25年EPS為3.33/4.17/5.21元，參考可比公司23年平均29x PE，其產品結構和品牌價值使得其在次高端中全國化潛力突出，給予23年36x PE，目標價119.83元，“買入”。
　　內參做強省內，酒鬼強化渠道，紅壇事業(yè)部發(fā)展賦能
　　23H1內參/酒鬼/湘泉實現(xiàn)營收4.4/8.5/0.4億，同比-31.7%/-42.5%/-76.7%，其中銷量為450/3019/597噸，同比-26.2%/-28.8%/-80.9%，噸價同比-7.3%/-19.2%/+21.9%。內參系列因場景受損、營收出現(xiàn)波動，當前轉變?yōu)橐詢r格和動銷為核心，先做強基地市場再逐步深耕省外；酒鬼重點強化渠道能力，著重打造區(qū)域樣板市場；紅壇瞄準省內婚宴市場，紅壇事業(yè)部聚焦價格管理、宴席推廣為公司發(fā)展賦能。23H1末，公司經(jīng)銷商數(shù)量1774家，較22年末凈增188家，其中華北/華東/華南/華中/其他區(qū)域經(jīng)銷商數(shù)量221/384/76/530/563家，較22年末+20/+61/-13/-50/-170家，精細化運作。
　　23H1毛利率同比+1.0pct，歸母凈利率同比-0.9pct
　　23H1毛利率同比+1.0pct至80.1%（23Q2同比持平）。費用端，23H1銷售費用率同比+3.9pct至27.4%（23Q2同比+2.7pct），主要系公司銷售團隊持續(xù)擴容，增加費用投入以強化消費者培育；23H1管理費用率同比+2.1pct至4.8%（23Q2同比+2.0pct）；23H1營業(yè)稅金及附加比率同比+0.3pct至16.2%（23Q2同比+0.6pct）；23H1歸母凈利率同比-0.9pct至27.4%，23Q2同比-2.1pct至21.1%。23Q2末，合同負債4.5億，較23Q1末增0.8億（+22.0%）。23H1經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額0.8億，同比-72.4%。
　　期待后續(xù)經(jīng)營改善，維持“買入”評級
　　考慮終端需求偏弱，我們下調盈利預測，預計23-25年EPS 3.33/4.17/5.21元（前次3.73/4.68/5.84元），目標價119.83元（前次149.20元），維持“買入”評級。
　　風險提示：行業(yè)競爭加劇、宏觀經(jīng)濟表現(xiàn)低于預期、食品安全問題。