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事件：2023H1公司實(shí)現(xiàn)收入15.41億元，同比-39.24%；歸母凈利潤(rùn)4.22億元，同比-41.23%；扣非歸母凈利潤(rùn)4.17億元，同比-41.85%。其中2023Q2實(shí)現(xiàn)收入5.77億元，同比-32.02%；歸母凈利潤(rùn)1.22億元，同比-38.19%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.18億元，同比-40.04%。
　　Q2降幅收窄，省內(nèi)降幅低于省外。上半年公司主動(dòng)調(diào)整釋放渠道庫(kù)存壓力，2023Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期，降幅明顯收窄。2023H1內(nèi)參/酒鬼/湘泉/其他系列實(shí)現(xiàn)收入4.41/8.46/0.36/2.14億元，分別同比下滑31.67%/42.46%/76.79%/17.15%，占比分別為28.64%/54.88%/2.34%/13.88%。內(nèi)參進(jìn)一步聚焦資源打造重點(diǎn)市場(chǎng)，省外選擇22個(gè)地級(jí)市重點(diǎn)支持圈層活動(dòng)，內(nèi)參省外下滑幅度高于省內(nèi)。酒鬼酒重點(diǎn)打造紅壇大單品，成立獨(dú)立的紅壇銷售團(tuán)隊(duì)，聚焦湖南市場(chǎng)。上半年紅壇系列小幅下降，紅壇18提升核心終端覆蓋和動(dòng)銷，紅壇20推動(dòng)區(qū)域樣板市場(chǎng)建設(shè)，紅壇18表現(xiàn)好于紅壇20，紅壇占比略有提升。上半年傳承系列降幅較大，黃壇和傳承系列占比下降。湘泉系列下降較多和主動(dòng)調(diào)節(jié)產(chǎn)能有關(guān)，后續(xù)或?qū)⒉季窒嫒馄啃缕?；公司近期推出金色裝內(nèi)品充實(shí)200元價(jià)格帶，與紅色裝內(nèi)品共同卡位200元上下價(jià)格帶，內(nèi)品整體表現(xiàn)好于其他品類。公司加速推進(jìn)核心終端建設(shè)，上半年簽約25472家，超過去年全年簽約數(shù)量。
　　毛利率水平穩(wěn)定，銷售費(fèi)用率明顯增加。2023H1公司毛利率為80.15%，同比+1.04pct，內(nèi)參/酒鬼/其他系列毛利率90.85%/79.00%/68.6%，同比-1.55/-0.55/+0.56pct。內(nèi)參/酒鬼系列毛利率下滑預(yù)計(jì)主要來自噸價(jià)下滑，噸價(jià)分別同比-7.38%/-19.16%。銷售費(fèi)用率為27.41%，同比提升3.86 pct，主要來自于廣告宣傳持續(xù)投入，促銷費(fèi)用同比下滑53.76%，占收入比重同比下降2.86pct至10.14%。費(fèi)用轉(zhuǎn)型期公司控制市場(chǎng)費(fèi)用投放以及控貨穩(wěn)價(jià)，目前省內(nèi)庫(kù)存已逐步下降至正常水平。2023H1公司管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為4.83%/0.52%，同比+2.05/+0.34pct，預(yù)計(jì)主要來自收入下滑的影響。2023H1公司凈利率為29.37%，同比下降0.92pct。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為2.59/3.53 /4.41元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為35/26/26。按照2024年業(yè)績(jī)給予30倍，目標(biāo)價(jià)105.95元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、費(fèi)用轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期、省外市場(chǎng)擴(kuò)張不及預(yù)期