>> 華創(chuàng)證券-比亞迪(002594)2023年中報點評：借品牌勢能構(gòu)筑壁壘，差異化是溢價與彈性-230831
| 上傳日期： |
2023/9/1 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
張程航，夏涼 |
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事項：
公司發(fā)布2023年中報：1H23歸母凈利109.5億元/+205%。
評論：
半年報亮眼，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額創(chuàng)新高。剔除比電業(yè)績后，Q2財務(wù)表現(xiàn)：
1）整體：汽車相關(guān)業(yè)務(wù)營收1,102億元/同比+81%、環(huán)比+17%，受銷量增長帶動；毛利率21.6%/同比+3.8PP、環(huán)比+0.9PP，原材料成本下降、供應(yīng)鏈降本效果顯著；歸母凈利61.3億元/同比+146%、環(huán)比+60%，凈利率5.6%/同比+1.5PP、環(huán)比+1.5PP。
2）單車：Q2銷量70.4萬輛/同比+98%、環(huán)比+27%，對應(yīng)單車價格15.7萬元/同比-1.5萬元、環(huán)比-1.3萬元，受產(chǎn)品矩陣重心下移、價格戰(zhàn)影響；單車凈利0.87萬元/同比+0.17萬元、環(huán)比+0.18萬元，趨勢上行。
此外，Q2單季經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額675億元/同比+116%、環(huán)比+367%，表現(xiàn)強勁。同期豐田680億元、寧德時代161億元、理想111億元。
借助品牌勢能，構(gòu)筑經(jīng)營壁壘。公司目前是全球最暢銷的新能源車企，產(chǎn)品譜系下至10萬元以內(nèi)、上至100萬元以上，全面且銷量勢能強勁。除了表觀財務(wù)亮眼外，公司不斷加深經(jīng)營壁壘：1）品牌升級/突圍：此前依賴王朝、海洋扎根10-30萬元區(qū)間，近年重心轉(zhuǎn)至騰勢、方程豹、仰望等高端品牌，產(chǎn)品也從國內(nèi)加速走向國外；2）修煉經(jīng)營內(nèi)功：在供應(yīng)鏈管理、研發(fā)投入產(chǎn)出、產(chǎn)業(yè)投資布局上不斷成長，已拉開與其他國內(nèi)車企的市場地位。
中長期，差異化是溢價與彈性。借助新能源行業(yè)爆發(fā)帶來的銷量增長紅利，公司有形溢價（利潤率）與無形溢價（產(chǎn)業(yè)鏈地位）不斷提升。我們認為，當下或需要擺脫比亞迪和其他車企競爭產(chǎn)品力的傳統(tǒng)思考框架，更要去研判“差異化”給比亞迪帶來的品牌溢價與成長彈性。成本、技術(shù)、市場、戰(zhàn)略上的差異，都可成為比亞迪中長期進一步提升自身銷量/利潤的動力來源。
增速換擋，成長從銷量走向利潤?？春霉径唐诋a(chǎn)品矩陣加固的量利釋放，以及中長期“差異化”戰(zhàn)略帶來的溢價與彈性。基于半年報亮眼的表現(xiàn)，和對公司產(chǎn)銷節(jié)奏、品牌布局的判斷，我們調(diào)整比亞迪2023-2025年核心預(yù)測：
1）銷量：301/365/421萬輛，同比+62%/+21%/+15%；2）營收：5,972/7,462/9,249億元，同比+41%/+25%/+24%，原值6,054/8,038/9,417億元；3）歸母凈利：
290/444/576億元，同比+75%/+53%/+30%，原值276/462/551億元；4）EPS：
9.97/15.24/19.80元，原值9.48/15.88/18.91元。
維持預(yù)測公司2023年目標市值1.0萬億元，對應(yīng)23年P(guān)S 1.7倍、PE 35倍，24年P(guān)S 1.4倍、PE 23倍。維持A股目標價348.0元；考慮匯率、A/H溢價，調(diào)整港股目標價至340.5港元，對應(yīng)A/H溢價1.1倍。維持“強推”評級。
風(fēng)險提示：高端化銷量不及預(yù)期、出口銷量不及預(yù)期、價格戰(zhàn)競爭加劇等。
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