>> 光大證券-仙鶴股份(603733)2023年中報點評：產(chǎn)品降價、匯兌損失和白卡投產(chǎn)拖累二季度變現(xiàn)，預(yù)計三季度利潤將環(huán)比改善-230901
| 上傳日期： |
2023/9/1 |
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| 684KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜浩，聶博雅 |
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事件：
公司發(fā)布2023年中報，1H2023實現(xiàn)營收37.7億元，同比+4.7%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.81億元，同比-49.0%；其中2Q2023實現(xiàn)營收19.3億元，同比+0.5%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.59億元，同比-71.9%。
點評：
產(chǎn)銷量逐年增長，外銷業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼：1H2023公司完成機制紙產(chǎn)量45.47萬噸，同比+16.1%，實現(xiàn)特種漿紙銷售量38.97萬噸，同比+2.4%。分產(chǎn)品看，公司食品醫(yī)療包裝用紙在消費市場整體低迷的情況下實現(xiàn)銷量同比+9.2%；電器及工業(yè)用紙/數(shù)碼噴繪用紙分別實現(xiàn)營收同比增長3.1%/23.9%。分地區(qū)看，公司內(nèi)銷收入實現(xiàn)34.2億元，同比+3.1%；外銷收入達到3.5億元，同比+22.9%。公司1H2023營收實現(xiàn)增長的主要原因是：一方面，公司“鶴21轉(zhuǎn)債”募投項目部分實現(xiàn)投產(chǎn)，另一方面，公司積極布局歐洲、東南亞市場，外銷收入快速成長。1H2023，公司的合營企業(yè)夏王實現(xiàn)營收19.6億元，同比+12.4%，實現(xiàn)凈利潤1.7億元，同比+19.5%。
我們根據(jù)夏王的總產(chǎn)能，估計夏王1H2023的銷量為16-16.5萬噸，噸紙凈利1000-1100元。
價盤下行，以及食品卡紙投產(chǎn)影響了上半年毛利率的表現(xiàn)：1H2023，公司毛利率同比-3.8pcts至9.1%；歸母凈利率同比-5.0pcts至4.8%。2Q2023，公司毛利率同比-5.9pcts至8.3%，環(huán)比-1.8pcts。上半年公司盈利能力同比下滑的主要原因是：1、雖然上半年木漿現(xiàn)貨價格持續(xù)下行，但是前期高價漿庫存制約了上半年公司木漿實際成本的降低；2、上半年受需求疲軟的影響，產(chǎn)品價格降低；3、新投產(chǎn)的食品卡紙毛利率偏低，從結(jié)構(gòu)層面影響了毛利率的表現(xiàn)。而2Q毛利率環(huán)比下滑，我們認為主要是產(chǎn)品價格下滑和低毛利率的食品卡紙投產(chǎn)所致。展望3Q，我們判斷公司的毛利率有望環(huán)比增加。首先，隨著國內(nèi)宏觀經(jīng)濟逐漸向好，國內(nèi)市場無論是大宗造紙還是特種紙的價盤均開始出現(xiàn)觸底回升的跡象；與此同時，我們預(yù)計公司木漿的庫存成本在3Q將延續(xù)下降的趨勢；再則，隨著公司食品卡紙產(chǎn)線開工率不斷提升，以及白卡紙價格觸底回升，3Q公司食品卡紙的盈利能力亦將有望環(huán)比上行。
1H2023，公司期間費用率為6.0%，同比+1.7pcts。分項目看，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為0.3%/1.7%/1.3%/2.7%，分別同比持平/+0.1/-0.1/+1.7pcts。財務(wù)費用率大幅提高主要系公司以美元采購大量進口木漿，1H2023公司存貨中原材料的金額達到15.25億元，相比2022年末的10.12億元增加了5.13億元，按照每噸700美元的木漿價格估算，估計公司上半年新增木漿庫存約10.5萬噸，人民幣貶值導(dǎo)致公司產(chǎn)生匯兌損失3766萬元，同比+209.1%。2Q2023，公司期間費用率為7.6%，同比+2.8pcts。分項目看，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為0.4%/1.7%/1.3%/4.3%，分別同比+0.1/-0.1/-0.3/+3.1pcts。
特種紙賽道龍頭企業(yè)，市占率持續(xù)提升，維持“買入”評級：鑒于國內(nèi)特種紙行業(yè)的需求低于我們此前預(yù)期，且市場競爭程度超預(yù)期，國內(nèi)特種紙價格和白卡紙價格下行幅度超出預(yù)期，我們將2023-2025年歸母凈利潤分別下調(diào)至6.15/9.36/11.91億元（下調(diào)幅度分別為55.6%/47.1%/47.1%），對應(yīng)2023-2025年EPS分別為0.87/1.33/ 1.69元，當前股價對應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為22/14/11倍。
我們認為國內(nèi)特種紙行業(yè)的景氣度已經(jīng)觸底回升，公司的食品卡紙產(chǎn)線已經(jīng)渡過了最困難的投產(chǎn)初期，后續(xù)的經(jīng)營情況有望不斷改善，尤其2024年，當公司的自備漿產(chǎn)能投產(chǎn)，為食品卡紙產(chǎn)能搭配自產(chǎn)木漿，公司的食品卡后續(xù)盈利能力有望出現(xiàn)較大程度改善，我們認為當前公司的估值水平已經(jīng)反映出了前期行業(yè)景氣低于預(yù)期的影響，考慮公司的業(yè)績有望于3Q開始環(huán)比改善，2024年公司的自備漿產(chǎn)能投產(chǎn)，有望帶動業(yè)績繼續(xù)恢復(fù)增長，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：人民幣繼續(xù)貶值，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟增速低于預(yù)期，原材料價格波動風(fēng)險。
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