>> 西部證券-鑒往知來系列之三：詳解社融，捕捉預期博弈的信號效應-230907
| 上傳日期： |
2023/9/7 |
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| 475KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
西部證券 |
| 評級： |
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作者： |
杜漸,崔正陽 |
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摘要內容
社會融資規(guī)模，簡稱社融，指一定時期內實體經(jīng)濟從金融體系獲得的資金總額。詳解社融來看：
1、社融數(shù)據(jù)主要包括存量和增量兩大部分，其中，存量社融是衡量信用松緊程度的重要指標，而增量社融則是表征實體經(jīng)濟融資需求的晴雨表。
2、自2011年正式發(fā)布以來，社融統(tǒng)計口徑共經(jīng)歷過4次調整，當前口徑下主要包括人民幣貸款等十大組成部分。
3、人民幣貸款是社融的核心組成部分，平均占比超過60%。表外融資部分呈持續(xù)壓降態(tài)勢，政府債券則因發(fā)行節(jié)奏差異而對社融產(chǎn)生差異化影響。
4、社融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出鮮明的季節(jié)性特征，表現(xiàn)為1月、3月、6月、9月規(guī)模高增，2月、4月、7月、10月、12月規(guī)模顯著回落。產(chǎn)生該現(xiàn)象的原因一方面源自于監(jiān)管考核，商業(yè)銀行在監(jiān)管考核壓力下具有季末沖量的內在動機；另一方面則與商業(yè)銀行自身信貸投放邏輯密切相關，即年末信貸額度受限而主要進行項目儲備，年初秉承早投放早收益的觀念沖擊信貸“開門紅”。
除存量與增量外，社融預期同樣值得關注。本文選取新增社融的Wind一致預期值，構建社融實際值與一致預期值之差的時間序列數(shù)據(jù)，并以該序列的0.3分位點和0.7分位點為標準，將社融數(shù)據(jù)劃分為不及預期、基本符合預期和超預期三種狀態(tài)，通過復盤可以發(fā)現(xiàn)：
1、近兩年社融不及預期的月份占比顯著提高（2021年、2022年均為50%），今年社融在超預期及不及預期間快速轉換，折射經(jīng)濟脈沖修復與回落的現(xiàn)實。同時，社融狀態(tài)變化體現(xiàn)一定黏性特征，緊信用時期更易放大社融波動。
2、社融狀態(tài)對債券市場具有直接影響。以中債國債總凈價指數(shù)作為債券市場衡量標準，社融超預期指向債市勝率及收益率雙低（勝率由60%下降至40.74%，收益率由0.03%下降至-0.19%）。債券市場整體對社融狀態(tài)信號呈現(xiàn)出利空銳化、利多鈍化的特點。
3、短端利率波動性更大，對社融狀態(tài)信號更為敏感。
4、單月社融對利率周期走勢拐點的指示作用有限，但持續(xù)性社融超預期/不及預期會放大社融對債券市場的影響，引致債券利率出現(xiàn)上行/下行走勢。
5、單月社融數(shù)據(jù)具有一定偶發(fā)因素，應避免對單月數(shù)據(jù)的過分關注，而應對社融的持續(xù)性狀態(tài)給予充分重視。
風險提示：單月數(shù)據(jù)包含偶發(fā)因素，歷史規(guī)律能否再現(xiàn)存在不確定性。
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