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主要內(nèi)容：
　　近日，人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)加大，9月7日收盤(pán)價(jià)還突破去年前高，我們結(jié)合最新外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)，和這兩個(gè)月人民幣匯率新變化，試圖分析央行當(dāng)前對(duì)匯率的錨。
　　外儲(chǔ)：8月的降幅中有近半源于交易性流動(dòng)。8月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模為31601億美元，較7月末下降442億美元。外匯儲(chǔ)備的變化有一部分來(lái)源于非交易性估值效應(yīng)，即匯率和利率變動(dòng)所帶來(lái)的損益，8月估算大概占外儲(chǔ)下降的一半。另外一半或來(lái)源于資金外流，延續(xù)了7月的趨勢(shì)，和中美利差倒掛幅度再度加深有直接關(guān)系。我國(guó)和美國(guó)十年國(guó)債收益率的差值在8月下行達(dá)到了22個(gè)BP至-1.53%，月中最低甚至達(dá)到過(guò)-1.80%，這令對(duì)中美利差相對(duì)敏感的資金有所流出。
　　但人民幣匯率環(huán)比卻脫離外儲(chǔ)變化，或源于央行穩(wěn)匯率政策效果顯現(xiàn)。7-8月份外匯儲(chǔ)備走弱，但人民幣匯率的環(huán)比下降幅度卻有所收窄，實(shí)際上呈現(xiàn)了一定的韌性，而非單邊走弱。如果進(jìn)一步拆分人民幣匯率波動(dòng)趨勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)最近兩個(gè)月人民幣對(duì)美元的波動(dòng)和美元指數(shù)自身的變化有極強(qiáng)的相關(guān)性。這種波動(dòng)背后，體現(xiàn)的可能是央行匯率相關(guān)政策的效果正在顯現(xiàn)：首先是逆周期因子的持續(xù)使用，規(guī)?；蛞呀咏ツ晁募径茸罡咚?。根據(jù)我們估算的數(shù)據(jù)顯示，最近一個(gè)月逆周期因子占上一日CNY收盤(pán)價(jià)的比重已經(jīng)達(dá)到0.8%，而最近兩周平均占上一日CNY收盤(pán)價(jià)的比重更是達(dá)到1.2%。其次是跨周期、匯率準(zhǔn)備金這兩個(gè)工具的實(shí)施，進(jìn)一步傳遞了央行穩(wěn)定匯率的信號(hào)。另外，也需要關(guān)注離岸市場(chǎng)上央行操作，通過(guò)央票回籠資金的方式增加做空成本，來(lái)間接穩(wěn)定匯率。
　　而美元指數(shù)的變化或成為人民幣匯率短期波動(dòng)的錨。通過(guò)以上梳理我們可以得到一個(gè)初步的結(jié)論，當(dāng)前央行對(duì)于人民幣匯率的穩(wěn)定范圍是動(dòng)態(tài)調(diào)整的，而調(diào)整的錨是美元指數(shù)的波動(dòng)，即在考慮歷史規(guī)律后，人民幣對(duì)美元的貶值幅度不能明顯超過(guò)美元指數(shù)的升值幅度。為什么會(huì)有這樣的短期匯率錨？或源于匯率短期測(cè)不準(zhǔn)，央行只能選擇跟隨，以等待長(zhǎng)期基本面的修復(fù)來(lái)帶動(dòng)人民幣匯率的穩(wěn)定。23Q2貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中專欄四提出，“人民幣匯率……短期不確定性大，也測(cè)不準(zhǔn)”,還提出“堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)”。上述論斷則需要央行給人民幣匯率一個(gè)錨，來(lái)判斷短期的波動(dòng)是否合適，是否有超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。從最近兩個(gè)月的數(shù)據(jù)出發(fā)，我們認(rèn)為央行選擇的正是美元指數(shù)的變化。這也是為什么當(dāng)前在岸人民幣匯率突破去年前高（7.32）后，央行仍沒(méi)有進(jìn)一步表態(tài)的原因。
　　但展望未來(lái)，央行仍需要保證人民幣匯率基本穩(wěn)定，若美元指數(shù)居高不下，央行或有新的匯率政策工具出臺(tái)。如果美元指數(shù)后續(xù)能有所下行，則人民幣匯率會(huì)出現(xiàn)被動(dòng)升值，央行可能無(wú)需操作。但若美元指數(shù)高位持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，并引發(fā)了部分投機(jī)性資金外流，央行或在適當(dāng)時(shí)刻再度發(fā)聲，乃至推出新的外匯政策工具，以穩(wěn)定當(dāng)前匯率形勢(shì)。預(yù)計(jì)后續(xù)人民幣對(duì)美元可保持相對(duì)平穩(wěn)，甚至在后續(xù)出口同比持續(xù)改善階段，不排除有小幅升值的可能。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期緊縮，美元指數(shù)超預(yù)期上行