>> 中信證券-招商輪船(601872)2023年中報點評：Q2凈利潤超預期，期待油運旺季彈性-230829
| 上傳日期： |
2023/8/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
扈世民 |
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2023H1公司營收/凈利潤同比下降5.4%和4.1%至129.9億元和27.7億元，其中23Q2凈利潤環(huán)比23Q1增長47.0%至16.5億元。2023H1油輪運輸業(yè)務營收同比增長109.5%至51.2億元，凈利潤扭虧為盈至18.1億元。公司充分利用油輪船隊優(yōu)勢，搶抓市場高點，2023H1 VLCC船隊實現(xiàn)平均TCE 51245美元/天，同比大幅提升。公司干散貨船隊堅持穩(wěn)健經(jīng)營，2023H1顯著跑贏市場。8月VLCC一年期期租運價持續(xù)上行，隨著旺季來臨，供給緊平衡下，我們預計旺季VLCC運價表現(xiàn)有望超過去年。公司外貿(mào)滾裝船隊初具雛形，國內(nèi)強勁的汽車出口需求支撐滾裝市場高景氣持續(xù)，考慮到2艘滾裝船在第二季度陸續(xù)投放外貿(mào)航線，下半年公司外貿(mào)收益環(huán)比增長可期。隨著下半年油運和干散貨運輸進入旺季，期待招商輪船油運干散共振。分部估值法下，給予目標價9.0元，維持“買入”評級。
▍23Q2歸母凈利潤環(huán)比23Q1增長47.0%至16.5億元，油運提供業(yè)績支撐，供給緊平衡下，旺季VLCC運價表現(xiàn)有望超過去年。2023H1年公司營收、歸母凈利潤同比下降5.4%/4.1%至129.9億元/27.7億元，其中23Q2營收、歸母凈利潤同比增長-6.9%/4.1%至71.1億元和16.5億元，歸母凈利潤環(huán)比23Q1增長47.0%，我們預計美灣、加勒比地區(qū)貨量增長疊加國內(nèi)進口需求為油運需求提供主要支撐。二季度受煉廠檢修疊加部分油輪退出俄羅斯原油運輸拖累，運價有所回調(diào)。2023H1公司營業(yè)成本同比下降9.3%至94.6億元，料主要來自于干散貨租入船規(guī)模下降，船舶租金及港口使費減少。職工薪酬提升疊加利息支出增加推動同期三費率同比增長3.2pcts至7.2%。根據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)庫，23Q2VLCC平均日收益環(huán)比23Q1下降15.1%至44518美元/天，其中TD3C（中東-中國）航線平均日收益環(huán)比23Q1下降18.4%至37427美元/天，隨著旺季來臨，供給緊平衡下，我們預計旺季VLCC運價表現(xiàn)有望超過去年。
▍公司合理調(diào)配油輪船隊運力，23Q2油輪業(yè)務營收同比增長101.0%至26.9億元，油輪船齡結構彰顯競爭力。2023H1公司油輪運輸業(yè)務營收同比增長109.5%至51.2億元，凈利潤扭虧為盈至18.1億元，其中23Q2凈利潤環(huán)比23Q1增長37.4%至10.5億元，為公司利潤主要貢獻點。上半年公司穩(wěn)固全球大三角航線經(jīng)營，發(fā)揮自身大船優(yōu)勢并靈活調(diào)整航線布局，增強精細化管理，油輪船隊盈利能力持續(xù)提升。根據(jù)公司公告，2023H1公司VLCC船隊實現(xiàn)平均TCE 51245美元/天，Aframax船隊實現(xiàn)平均TCE 35681美元/天，同比均實現(xiàn)大幅增長。同時公司船隊結構不斷優(yōu)化，船隊市場競爭力提升，2023H1年公司接入1艘新的VLCC油輪，并簽訂2艘Aframax油輪訂單，截至2023H1，公司VLCC平均船齡為8.1歲，相較行業(yè)平均年輕3.0歲。
▍干散貨船隊堅持穩(wěn)健經(jīng)營，2023H1顯著跑贏市場，外貿(mào)滾裝船隊初具雛形，強勁汽車出口市場推動23H1滾轉業(yè)務凈利潤同比增長1304.8%。2023H1公司干散貨運輸業(yè)務營收/凈利潤分別同比下降43.4%/75.9%至34.3億元/3.6億元，其中凈利潤23Q2同比下降66.4%至2.6億元，環(huán)比23Q1增長173.7%，料3、4月對國內(nèi)經(jīng)濟的強復蘇預期透支后續(xù)市場活躍度，整體市場表現(xiàn)較去年同期明顯下滑。公司加強船隊經(jīng)營規(guī)劃，擴大第三方業(yè)務規(guī)模，適當調(diào)整運力租賃規(guī)模，逆季節(jié)高位鎖定，二季度經(jīng)營業(yè)績顯著改善。2023H1公司好望角型及以下船隊（現(xiàn)貨市場及中短期租）實現(xiàn)平均TCE 11298~14684美元/天，均顯著跑贏市場。上半年公司滾裝業(yè)務凈利潤同比大幅增長1304.8%至1.3億元，公司外貿(mào)滾裝船隊初具雛形，目前已有5艘滾裝船投入運營，2023H1完成外貿(mào)自營運量3.8萬輛，并開辟波斯灣、紅海等自營航線。國內(nèi)汽車出口市場保持強勁，預計將支撐滾裝市場高景氣持續(xù)，同時，考慮到2艘滾裝船在第二季度陸續(xù)投放外貿(mào)航線，下半年公司外貿(mào)收益環(huán)比增長可期。
▍8月VLCC一年期期租運價持續(xù)上行，期待旺季VLCC運價表現(xiàn)，年內(nèi)新船訂單釋放預計有限，期待下半年油運干散形成共振。23Q2，受煉廠檢修疊加OPEC減產(chǎn)影響，VLCC運價有所回落，隨著旺季來臨，VLCC運價中樞或逐步回升。8月VLCC一年期期租運價持續(xù)上行，根據(jù)Clarksons數(shù)據(jù)，2023年8月25日當周VLCC一年期期租運價環(huán)比8月4日當周增長13.8%，連續(xù)3周環(huán)比正增長。供給端，截止2023年7月底，全球VLCC在手訂單占比仍處于歷史低點，在船廠產(chǎn)能有限、新船技術路徑尚未明晰和高船價背景下，我們預計年內(nèi)新船訂單釋放或有限，未來供給強約束預計仍將逐漸顯現(xiàn)。需求端仍需關注國內(nèi)需求變化、成品油出口配額下放情況以及主要產(chǎn)油國產(chǎn)量變化，我們測算2023/2024年VLCC供需差分別為1.3%/6.2%，我們預計供需差持續(xù)擴大將推動VLCC平均運價同比繼續(xù)上行。隨著下半年油運和干散貨運輸進入旺季，期待招商輪船油運干散形成共振。
▍風險因素：行業(yè)老舊船拆解量不及預期；全球經(jīng)濟大幅下降；國內(nèi)原油進口不及預期；VLCC新船訂單大幅擴張；地緣政治影響超預期。
▍盈利預測、估值與評級：隨著下半年油運和干散貨運輸進入旺季，期待招商輪船油運干散共振。我們維持公司2023/24/25年EPS預測為0.88/1.03/1.1
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