>> 開(kāi)源證券-9月流動(dòng)性展望：資金利率中樞或?qū)⒂兴?230911
| 上傳日期： |
2023/9/11 |
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來(lái)源： |
開(kāi)源證券 |
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作者： |
陳曦 |
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8月短期資金面趨緊，政策落地對(duì)債市產(chǎn)生一定擾動(dòng)
回顧8月，債市收益率總體先下后上。前半月市場(chǎng)寬松預(yù)期升溫，疊加7月宏觀數(shù)據(jù)整體不及預(yù)期，債市在“弱現(xiàn)實(shí)”和“寬貨幣”預(yù)期下震蕩偏強(qiáng)。8月15日，央行宣布非對(duì)稱(chēng)降息，超預(yù)期降息推動(dòng)債市收益率快速下行。8月21日LPR調(diào)降幅度不及市場(chǎng)預(yù)期，推動(dòng)債市收益率進(jìn)一步下行。后半月穩(wěn)增長(zhǎng)政策加速出臺(tái)，8月25日三部門(mén)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于優(yōu)化個(gè)人住房貸款中住房套數(shù)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的通知》，推動(dòng)落實(shí)“認(rèn)房不認(rèn)貸”，8月29日資本市場(chǎng)迎來(lái)三大政策利好，對(duì)債市情緒產(chǎn)生一定壓制，債市收益率震蕩上升。
流動(dòng)性方面，8月資金面先松后緊?？缭潞?，資金利率重返低位。8月中旬稅期和繳準(zhǔn)過(guò)后，受專(zhuān)項(xiàng)債加速發(fā)行、匯率擾動(dòng)以及央行“防止資金空轉(zhuǎn)”的影響，大行融出意愿大幅減弱，資金利率持續(xù)走高，隔夜與7天利率一度出現(xiàn)倒掛。8月下旬臨近跨月，雖然央行加大逆回購(gòu)?fù)斗乓院亲o(hù)流動(dòng)性，但資金利率仍持續(xù)上升。截至8月31日，8月DR007中樞1.86%，比7月上行6bp，DR001中樞1.64%，較7月1.36%上升28bp。
9月流動(dòng)性缺口存在一定壓力
政府存款方面，對(duì)于政府債融資，根據(jù)2023年第三季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，預(yù)計(jì)9月發(fā)行國(guó)債約9000億元，償債規(guī)模約4000億元，凈融資額約5000億元；財(cái)政部要求新增專(zhuān)項(xiàng)債力爭(zhēng)在9月底前基本發(fā)行完畢，預(yù)計(jì)9月新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模約7000億元，8月一般債、再融資債等其他地方債凈融資規(guī)模亦有所提高，線(xiàn)性遞推，9月地方債凈融資總量或?qū)⒊^(guò)1.2萬(wàn)億元。因此，政府債凈融資規(guī)模可能將超過(guò)1.7萬(wàn)億；對(duì)于財(cái)政收支差額，9月是財(cái)政支出大月，疊加近期多項(xiàng)減稅降費(fèi)政策，參考2019年以來(lái)廣義財(cái)政收支情況，預(yù)計(jì)9月會(huì)形成1.4萬(wàn)億左右的財(cái)政凈支出。綜上，綜合考慮2023年9月政府融資和財(cái)政收支的潛在變化，我們預(yù)計(jì)2023年9月財(cái)政存款規(guī)模將超3000億，對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生一定壓力。其他方面，9月繳準(zhǔn)壓力環(huán)比上升，參考過(guò)去三年同期，預(yù)計(jì)環(huán)比增加2200億；9月居民和企業(yè)取現(xiàn)需求邊際提升，預(yù)計(jì)9月M0或增加1700億左右，對(duì)流動(dòng)性造成一定擾動(dòng)。央行在Q2貨政報(bào)告中表示堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)后，人民幣匯率單邊波動(dòng)有所減弱，預(yù)計(jì)外匯占款擾動(dòng)因素將持續(xù)減小。
資金利率中樞或?qū)⒂兴?br> 央行方面，近期地產(chǎn)優(yōu)化措施等寬信用政策密集性發(fā)布，穩(wěn)增長(zhǎng)依然需要資金面呵護(hù)，面對(duì)9月潛在的流動(dòng)性缺口，央行大概率將繼續(xù)“削峰填谷”，維持資金面的合理充裕。但是我們認(rèn)為，資金利率中樞邊際上可能有所抬升，主要理由是：首先，央行對(duì)資金空轉(zhuǎn)，債市加杠桿的關(guān)注度也在提高，近期央行在8月4日新聞發(fā)布會(huì)上明確表述要“防止資金套利和空轉(zhuǎn)”，8月降息后資金利率不下反上，可能正是央行遏制加杠桿行為的結(jié)果；其次，近期穩(wěn)地產(chǎn)等政策可能會(huì)有效改善市場(chǎng)的融資情緒，預(yù)計(jì)后續(xù)信貸規(guī)模將有所擴(kuò)大，對(duì)資金面也會(huì)產(chǎn)生一定壓力；再次，在政策“組合拳”下，如果后續(xù)基本面可以企穩(wěn)回升，那么維持資金低利率的必要性也將下降；最后，當(dāng)前穩(wěn)匯率有較高優(yōu)先級(jí)，央行有回籠資金減緩匯率貶值壓力的訴求。
因此，我們認(rèn)為資金利率中樞或?qū)⒂兴瑫r(shí)短期降準(zhǔn)落地的可能性在邊際上略有下降，即便降準(zhǔn)落地，可能資金面也很難再現(xiàn)顯著寬松。
“政策底”已確立，債市可能進(jìn)入逆風(fēng)期
八月下旬后，政策加速落地，松地產(chǎn)如期而至，存量房貸利率下調(diào)，首付比例調(diào)降，后續(xù)依然有進(jìn)一步寬松空間。近期“一攬子化債”方案或?qū)⒂指敿?xì)的安排出臺(tái)，9月專(zhuān)項(xiàng)債仍將加速發(fā)行，活躍資本市場(chǎng)的相關(guān)措施也相繼發(fā)布，穩(wěn)增長(zhǎng)“組合拳”正在密集落地。
“政策底”已經(jīng)確立，債市或進(jìn)入逆風(fēng)期。8月PMI回暖，經(jīng)濟(jì)基本面大概率將在近期看到企穩(wěn)回升，資金面邊際收緊以及基本面回升在即的預(yù)期下，債市收益率或?qū)⒚媾R一定的上行壓力，同時(shí)，權(quán)益市場(chǎng)的回暖也將對(duì)債市產(chǎn)生蹺蹺板效應(yīng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策變化不及預(yù)期，資金面收斂超預(yù)期。
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