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2023H1房企業(yè)績壓力如期釋放，國央企與民企顯著分化。
　　2023H1營收整體增速放緩，國央企與民企持續(xù)分化。2023H1樣本國央企營收同比+2.3%，民企剔除碧桂園同比-1.9%。在銷售總量見頂后，房企整體結(jié)轉(zhuǎn)收入將承壓，而民企自2019年開始銷售增速下滑明顯，導(dǎo)致后期收入結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模同步放緩。毛利持續(xù)承壓，但國央企跌幅有所收窄。2023H1樣本國央企毛利率為19.7%、民企剔除碧桂園為18.4%。近年房企毛利率持續(xù)走低，主要因低毛利項(xiàng)目成為結(jié)轉(zhuǎn)主力。期內(nèi)國央企毛利率同比-2.2pct跌幅有所收窄，而民企仍維持較大降幅。受外匯市場波動(dòng)，2023H1房企普遍出現(xiàn)匯兌損失。樣本17家房企里，僅越秀地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)匯兌收益；其余房企均不同程度出現(xiàn)匯兌虧損，其中碧桂園、中國海外發(fā)展、龍湖集團(tuán)發(fā)生較大匯兌損失，分別為虧損30.4、20.7、14.0億元，是拖累當(dāng)期利潤的一大因素。
　　歸母凈利潤趨勢性下行，企業(yè)分化加劇。2023H1樣本國央企同比2.8%，民企剔除碧桂園后同比-6.5%。樣本國央企、剔除碧桂園后民企的歸母凈利率分別下降至7.8%、7.0%，均較上年同期下滑。在行業(yè)下行環(huán)境下，銷售見頂影響結(jié)轉(zhuǎn)收入規(guī)模、項(xiàng)目利潤空間萎縮影響利潤率水平，再疊加部分房企匯兌損失較大，導(dǎo)致2023H1房企利潤規(guī)模出現(xiàn)較大程度下降。國央企維持財(cái)務(wù)穩(wěn)健，民企普遍縮表。2023H1樣本國央企有息負(fù)債同比增長3.3%，民企有息負(fù)債同比-11.9%。國央企在融資環(huán)境收縮的背景下財(cái)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)健，而多數(shù)民企不可避免遭遇縮表，進(jìn)入下半年以來，部分民企流動(dòng)性壓力進(jìn)一步加大。我們認(rèn)為對于房企融資端支持政策如“三支箭”需進(jìn)一步加碼。
　　頭部國央企銷售持續(xù)跑贏行業(yè)，整體拿地力度有所下降。2023年，全國新房市場在經(jīng)歷2、3月短暫回暖后，4-8月呈現(xiàn)持續(xù)回落的態(tài)勢。據(jù)克而瑞，1-8月樣本國央企同比增長10.1%，民企同比減少22.2%。國央企在市場回暖時(shí)銷售增長更多、在低迷時(shí)下探空間相對有限。從拿地端看，2023年以來主要房企投資策略更側(cè)重核心城市，但整體拿地力度有所下降，主要與銷售低迷環(huán)境以及核心城市供地節(jié)奏有關(guān)。
　　年內(nèi)新房市場或有結(jié)構(gòu)性行情，利好土儲(chǔ)布局城市能級高的房企。展望全年，我們認(rèn)為在政治局會(huì)議明確地產(chǎn)支持方向、核心城市認(rèn)房不認(rèn)貸落地以及限購限貸政策進(jìn)一步松綁，年內(nèi)或?qū)⒊霈F(xiàn)一定的結(jié)構(gòu)性行情，但全國范圍的總量復(fù)蘇可能仍需時(shí)間。因此利好土儲(chǔ)布局城市能級高、且維持較高拿地力度的房企。
　　投資建議：中國房地產(chǎn)走過2021年大周期拐點(diǎn)后，未來主旋律是分化，看好“一線+不超過三分之二的二線+少量三線”這個(gè)城市組合包，在政策加碼到位之下，總量下方有底，上方量價(jià)均有一定彈性，能在未來中周期跑贏全國整體水平。我們看好優(yōu)質(zhì)房企在這個(gè)階段持續(xù)跑贏同行。擇股方向包含以下幾個(gè)方向：（1）基本面股票：A股：華發(fā)股份、濱江集團(tuán)、建發(fā)股份、招商蛇口、保利發(fā)展等；H股：越秀地產(chǎn)、綠城中國、華潤置地、中國海外發(fā)展、建發(fā)國際、綠景中國地產(chǎn)、貝殼等；（2）一線政策落地概念、城中村改造概念：北京—城建發(fā)展等；深圳—天健集團(tuán)等；（3）現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異、負(fù)債少、相對抗周期波動(dòng)的物業(yè)：A股關(guān)注招商積余；H股關(guān)注華潤萬象生活、中海物業(yè)、保利物業(yè)等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地不及預(yù)期，基本面繼續(xù)下行引發(fā)連鎖反應(yīng)。