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投資要點(diǎn)
　　趨勢一：業(yè)績分化，盈利恢復(fù)，現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)。（1）行業(yè)營收增速放緩，業(yè)績分化：2023H1物管行業(yè)營收同比增速為8.9%，較2022年下降10.9pct。央國企2023H1歸母凈利潤同比增速為28.4%，保持穩(wěn)健增長態(tài)勢；而民企上半年增速為-10.3%，主要是由關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)收入大幅下降以及計(jì)提減值損失導(dǎo)致。（2）毛利率止住下滑趨勢，下半年有望企穩(wěn)回升，國企民企差距持續(xù)縮小。2023H1行業(yè)綜合毛利率為21.7%，較2022年的21.2%提升0.5pct，行業(yè)盈利能力已經(jīng)止跌企穩(wěn)；民企上半年綜合毛利率為21.8%，央國企為21.6%，兩者差距持續(xù)縮小。（3）行業(yè)回歸現(xiàn)金流業(yè)務(wù)邏輯，經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅好轉(zhuǎn)。在已經(jīng)披露現(xiàn)金流量表的10家樣本物業(yè)公司中，7家2023H1經(jīng)營性現(xiàn)金流同比有所改善；樣本公司在手現(xiàn)金保持充裕，民企資金重回增長軌道，2023年派息率有望維持高位。
　　趨勢二：慢即是快，質(zhì)重于量。行業(yè)“跑馬圈地”的粗放增長時(shí)代已經(jīng)過去，當(dāng)前物業(yè)公司在擴(kuò)張方面更加注重質(zhì)量而非數(shù)量：（1）合約面積增速放緩，重視區(qū)域密度，聚焦高能級城市：2023H1物管行業(yè)整體合約面積同比增速為3.0%，較2022年的14.2%大幅下降11.2pct，央國企和關(guān)聯(lián)方穩(wěn)健的小型民企規(guī)模增速較快；多家物業(yè)公司拓展城市能級提升，聚焦深耕優(yōu)勢區(qū)域，同時(shí)主動退出低質(zhì)低效的項(xiàng)目。（2）非住業(yè)態(tài)占比提升：聚焦高門檻高價(jià)值高體量的“三高”項(xiàng)目如學(xué)校、醫(yī)院、機(jī)場等。（3）收并購市場延續(xù)降溫態(tài)勢。2023H1上市物業(yè)公司已披露相關(guān)信息的并購交易總計(jì)金額8.7億元，較2022年全年104.0元的并購總金額大幅下降。
　　趨勢三：回歸本源，去周期化。2023年以來物業(yè)公司逐步擺脫對關(guān)聯(lián)方地產(chǎn)公司的依賴：（1）加強(qiáng)外拓能力，提升第三方項(xiàng)目面積占比，未來物業(yè)公司業(yè)績增長將更加抗地產(chǎn)周期：2023H1物管行業(yè)第三方項(xiàng)目在管面積占比為58.0%，較2022年的55.3%進(jìn)一步提升2.7pct；其中民企上半年第三方項(xiàng)目占比達(dá)61.7%，而央國企為47.0%較2022年大幅提升7.8pct。（2）增值服務(wù)開展重回提升業(yè)主滿意度邏輯，家裝美居、房產(chǎn)中介業(yè)務(wù)增速大幅下降：社區(qū)增長服務(wù)細(xì)分業(yè)態(tài)更加聚焦生活服務(wù)類，邏輯由之前的提升公司營收轉(zhuǎn)向提升業(yè)主滿意度。（3）基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)收入占比重新提升，周期屬性業(yè)務(wù)占比下降。2023H1物管行業(yè)基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)的收入占比為65.3%，較2022年的61.9%提升3.4pct；民企2023H1非業(yè)主增值服務(wù)收入占比為9.1%，較2022年大幅下降8.7pct。
　　投資建議：物管企業(yè)已經(jīng)迎來業(yè)績估值雙擊的拐點(diǎn)，疫情和收并購對業(yè)績的拖累已行至尾聲，盈利能力和現(xiàn)金流狀況均有好轉(zhuǎn)。雖然短期估值修復(fù)仍與地產(chǎn)錨定，取決于地產(chǎn)政策出臺后的基本面恢復(fù)情況，但中期估值將回歸現(xiàn)金流行業(yè)邏輯，整體估值存在持續(xù)修復(fù)空間。我們認(rèn)為央國企由于母公司的支持，業(yè)績將獲得更快的修復(fù)，重點(diǎn)推薦：華潤萬象生活、保利物業(yè)、越秀服務(wù)、招商積余，建議關(guān)注：中海物業(yè)；而優(yōu)質(zhì)民企的估值具備更強(qiáng)彈性，重點(diǎn)推薦：綠城服務(wù)、新大正，新城悅服務(wù)，建議關(guān)注：融創(chuàng)服務(wù)、濱江服務(wù)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：大股東/關(guān)聯(lián)方交付項(xiàng)目規(guī)模不及預(yù)期；地產(chǎn)銷售復(fù)蘇不及預(yù)期；社會總需求恢復(fù)緩慢；外拓規(guī)模不及預(yù)期。