>> 中信證券-大元泵業(yè)(603757)2023年中報點評： 結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，盈利能力持續(xù)提升-230829
| 上傳日期： |
2023/8/29 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
紀(jì)敏 |
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公司各個業(yè)務(wù)線均具備亮點，農(nóng)泵強勁復(fù)蘇、節(jié)能泵歐洲供應(yīng)斜率快速提升、工業(yè)泵穩(wěn)定高速增長、液冷泵在數(shù)字化驅(qū)動下迎來新機遇。市場目前較為擔(dān)憂公司在高基數(shù)下難以維系高增速，我們認為公司在各個業(yè)務(wù)線均有良好增速為前提之下，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善和原材料降價所釋放的成本紅利，預(yù)計公司后續(xù)依舊有較大增長空間。目前，公司在手訂單充足，受益于海外熱泵/壁掛爐市場、國內(nèi)氫燃料電池和儲能溫控等市場多因素利好，未來業(yè)績有望持續(xù)高增長。
▍收入利潤超預(yù)期。公司2023H1實現(xiàn)營收9.03億元，同比+33.70%；歸母凈利潤1.67億元，同比+68.31%，扣非歸母凈利潤1.62億元，同比+70.79%，公司凈利潤和扣非歸母凈利潤大幅增長的主要原因為公司屏蔽泵產(chǎn)品銷量明顯提升；經(jīng)折算23Q2單季度公司實現(xiàn)營收5.42億元，同比+29.76%，歸母凈利潤1.07億元，同比+46.79%，扣非歸母凈利潤1.04億元，同比+46.95%。一方面，家用屏蔽泵板塊中，國內(nèi)壁掛爐及煤改電項目在2022年低基數(shù)上復(fù)蘇明顯，同時在新市場的開拓有顯著進展，對公司營收和利潤兩端都有較好貢獻。民用泵板塊需求環(huán)比進一步改善，收益保持復(fù)蘇；工業(yè)屏蔽泵業(yè)務(wù)板塊保持一貫的穩(wěn)定增長態(tài)勢；液冷車用泵板塊在整體小基數(shù)的基礎(chǔ)上繼續(xù)實現(xiàn)較快增速，Q2各板塊穩(wěn)健增長，盈利能力持續(xù)提升。
▍期間費用率有所上升。2023H1公司銷售/管理/研發(fā)費用率分別同比+1.20pcts/-0.34pct/+0.69pct至4.40%/5.38%/4.38%，公司財務(wù)費用為-0.16億元，財務(wù)費用變動的主要原因系公司本期利息收入較多；銷售費用變動主要系業(yè)務(wù)拓展使銷售人員薪酬、差旅費、廣告宣傳費和展覽費增加所致；管理費用變動主要系固定資產(chǎn)修理費增加和新增子公司后管理人員薪酬有所增長所致；研發(fā)費用變動主要系本期研發(fā)力度加大所致；公司多項費用開支均體現(xiàn)階段性，預(yù)計全年期間費用率有望回落。
▍家用節(jié)能泵歐洲需求強勁。公司2022年節(jié)能泵的增長主要源于切入了歐洲整機廠供應(yīng)鏈。機遇來自于能源危機導(dǎo)致歐洲競爭對手大批量減產(chǎn)節(jié)能泵，而熱泵及壁掛爐需求面臨高增，供需錯配下公司得以切入歐洲市場主流熱泵及壁掛爐企業(yè)如三星、大金、威能等，22H1實現(xiàn)了供應(yīng)鏈端從0到1的突破并于22H2加速釋放。我們認為歐洲整機廠對公司節(jié)能泵認可程度高，根據(jù)我們測算，公司歐洲節(jié)能泵（熱泵及壁掛爐）市場份額由2021年的4%增長至2022年的10%。23H1公司屏蔽泵產(chǎn)品實現(xiàn)銷售約3.9億元，同比+64%；其中節(jié)能泵訂單充沛產(chǎn)能利用率較高，23H1公司節(jié)能泵銷售超75萬臺，同比增長超200%；2023年1-7月熱泵配套銷售臺數(shù)月15.49萬臺，同比+50%。
▍農(nóng)用泵內(nèi)銷復(fù)蘇強勁，外銷訂單有所滯后。2022年疫情時期對民用泵產(chǎn)生的不利影響邊際衰退，內(nèi)銷有復(fù)蘇趨勢，存量競爭時代下市場份額向頭部集中，公司依托產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢，面向海外開拓亞洲及其他歐洲國家市場，強勢推動自身市場份額不斷提升，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊逐步恢復(fù)。農(nóng)泵產(chǎn)品屬必備生產(chǎn)要素，需求會隨外部因素出現(xiàn)一定波動（行業(yè)呈現(xiàn)周期性），但需求整體呈現(xiàn)穩(wěn)定向上趨勢。受益于疫情管控放開，我國農(nóng)業(yè)生產(chǎn)活動逐漸恢復(fù)，公司農(nóng)泵業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，23H1實現(xiàn)3.05億元，同比+11%。
▍液冷泵數(shù)字化驅(qū)動下，迎來新機遇。液冷泵作為新興產(chǎn)品主要面向下游氫燃料/鋰電池及儲能溫控領(lǐng)域，在數(shù)字化驅(qū)動下公司液冷泵產(chǎn)品及場景是基于新基建（電力能源轉(zhuǎn)型、數(shù)字化轉(zhuǎn)型推動），泵作為通用機械在電力設(shè)備由數(shù)字化驅(qū)動所帶來的溫控、液冷需求下，迎來新的發(fā)展機遇，23H1實現(xiàn)銷售收入超0.2億元，同口徑下增速超80%。
▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，盈利能力有望持續(xù)提升。公司23H1實現(xiàn)毛利率33.13%，同比+6.9pcts，凈利率18.28%，同比+7.35pcts。一方面原材料價格下降有效釋放成本端壓力，截至6月末，Wind中國大宗商品價格指數(shù)較2022年高點已回落20%，冷軋/LME銅/LME鋁也已回落24%/22%/41%。另一方面，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，節(jié)能泵等高毛利產(chǎn)品占比提升對公司盈利改善發(fā)揮了關(guān)鍵作用。我們測算，2021年高效節(jié)能泵收入占公司熱水循環(huán)屏蔽泵板塊比重在10%左右，至2022年底該比例已接近四分之一，23H1節(jié)能泵收入占比已經(jīng)超過普通泵，我們預(yù)計節(jié)能泵相比于普通屏蔽泵毛利率大約高出5-8個點，銷量占比提升將顯著提振公司盈利水平。此外，工業(yè)屏蔽泵以及車用液冷泵等高利潤產(chǎn)品銷量的增長，也將進一步利好公司盈利質(zhì)量改善。
▍風(fēng)險因素：下游景氣度不及預(yù)期；新客戶開拓不及預(yù)期；原材料價格大幅上漲；匯率波動；公司出口銷售不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測與估值評級：公司三大主線：1.切入歐洲供應(yīng)鏈體系，節(jié)能泵打開全新增長空間；2.工業(yè)泵國產(chǎn)替代；3.液冷泵高速增長（氫燃料電池&鋰電&數(shù)字化相關(guān)）。三大主線如預(yù)期穩(wěn)步推進，我們預(yù)計未來隨著節(jié)能泵供應(yīng)斜率的提升，公司整體收入、利潤確定性較強。結(jié)合中報情況，我們上調(diào)公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測至3.52/4.33/5.35億元（原預(yù)測值為3.31/4.05/5.01億元）。結(jié)合可比公司凌霄泵業(yè)、日出東方2023年Wind一致預(yù)期平均12x&nb
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