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回顧9月政府債發(fā)行，主要有兩個(gè)邊際變化——地方債發(fā)行放緩與國債發(fā)行意外放量。
　　9月地方債發(fā)行放緩，凈發(fā)行量創(chuàng)今年以來新低。9月地方債發(fā)行7701億元，其中新增一般債620億元、新增專項(xiàng)債3569億元，凈發(fā)行1546億元，創(chuàng)今年以來新低（凈發(fā)行量較低的二季度均值為3291億元）。8月初監(jiān)管部署9月底之前發(fā)完新增專項(xiàng)債后，8月新增專項(xiàng)債發(fā)行明顯提速，但9月以來明顯放緩，9月底之前未能完成發(fā)行目標(biāo)。再融資債方面，9月地方債發(fā)行再融資債3512億元，均為償還存量債券的普通再融資債，尚未有置換隱性債務(wù)的特殊再融資債發(fā)行。
　　與地方債發(fā)行放緩對(duì)應(yīng)的是國債發(fā)行放量。9月國債凈發(fā)行8061億元，創(chuàng)今年以來新高，也是國債發(fā)行以來的新高。國債發(fā)行的意外提速，主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，計(jì)劃外國債發(fā)行與單只發(fā)行規(guī)模上量。背后的原因可能在于9月新增專項(xiàng)債發(fā)行放緩，同時(shí)四季度可能發(fā)行再融資債置換隱性債務(wù)，因此財(cái)政部將國債供給壓力前移，與四季度再融資債發(fā)行錯(cuò)開。
　　從發(fā)行進(jìn)度來看，地方債方面，今年1-9月共發(fā)行新增專項(xiàng)債32963億元（不包含中小銀行資本金專項(xiàng)債），發(fā)行進(jìn)度86.7%，接近2020年和2022年同期。1-9月已發(fā)行新增一般債6482億元，發(fā)行進(jìn)度90.0%。截止9月末，還剩余5037億元新增專項(xiàng)債額度，718億元新增一般債額度。國債方面，今年1-9月國債凈發(fā)行23680億元，占全年中央赤字的74.9%，高于2019-2022年同期，表明國債發(fā)行節(jié)奏近期有所加快，也體現(xiàn)出國債和地方債發(fā)行錯(cuò)峰的特征。截止9月末，還剩余7920億元國債凈發(fā)行額度。
　　展望后續(xù)政府債發(fā)行，國債方面，我們作出兩種假設(shè)：一是中央財(cái)政繼續(xù)發(fā)力，國債發(fā)行規(guī)模維持9月狀態(tài)，超出赤字額度。二是四季度僅將赤字額度發(fā)行完畢，而不超發(fā)。地方債方面，我們預(yù)計(jì)10月將基本發(fā)完剩余的新增債額度，但同時(shí)要關(guān)注置換隱性債務(wù)的特殊再融資債落地情況。預(yù)計(jì)今年四季度政府債凈發(fā)行規(guī)模約1.07-1.6萬億元，10-12月政府債凈發(fā)行規(guī)模約3300億元、1500-4100億元和5900-8600億元。從供給壓力來看，四季度政府債供給壓力將低于8-9月，對(duì)資金面的干擾有望逐漸緩解，不確定性在于置換隱性債務(wù)的再融資債在四季度的發(fā)行規(guī)模與節(jié)奏，可能進(jìn)一步增加供給壓力。
　　風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)。四季度地方債實(shí)際發(fā)行與計(jì)劃發(fā)行可能差異較大。國內(nèi)政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。經(jīng)濟(jì)發(fā)展超預(yù)期。