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回顧歷史，近10年來我國共開展三輪地方政府隱性債務(wù)置換工作：1）2014-2018年，置換債券化債：2014年9月43號文提出“對于甄別后的以非政府債券形式的存量債務(wù)，各地可發(fā)行置換債進(jìn)行置換”，2015-2018年全國分別發(fā)行3.2萬億、4.88萬億、2.77萬億和1.35萬億置換債，累計(jì)12.2萬億元化解2015年以前地方政府存量債務(wù)，在此期間，2014-2017年國內(nèi)狹義基礎(chǔ)設(shè)施投資增速分別為21.5%/17.2%/17.4%/19.0%；2）2018-2019年，商業(yè)銀行參與隱性債務(wù)置換：2018年8月27號文明確隱性債務(wù)范圍，并在全國范圍內(nèi)開展隱性債務(wù)摸底統(tǒng)計(jì)，要求地方政府在5-10年內(nèi)化解隱性債務(wù)；2018年10月101號文提出，在不增加地方政府隱性債務(wù)規(guī)模的前提下，對存量隱性債務(wù)難以償還的，允許融資平臺公司在與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商的基礎(chǔ)上采取適當(dāng)展期、債務(wù)重組等方式維持資金周轉(zhuǎn)；2019年6月43號文中指導(dǎo)地方政府和金融機(jī)構(gòu)開展隱性債務(wù)置換，隨后選取6個(gè)省份推出建制縣隱債化解試點(diǎn)。在此期間，2018-2019年國內(nèi)狹義基礎(chǔ)設(shè)施投資增速均為3.8%；3）2020年起，特殊再融資債券接替置換債成為地方政府化債的重要工具：2020年，建制縣（區(qū)）隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解試點(diǎn)擴(kuò)容，2020年12月至2021年9月，全國累計(jì)發(fā)行特殊再融資債券6128億元用于建制縣隱債化解試點(diǎn)，主要是為緩解短期償付風(fēng)險(xiǎn)較大、流動(dòng)性較差的地方城投的還債壓力；2021年10月起，廣東、上海和北京等財(cái)力較強(qiáng)、償債壓力較弱的地區(qū)陸續(xù)啟動(dòng)全域無隱性債務(wù)試點(diǎn)工作，特殊再融資債券仍為主要工具之一。在此期間，2020-2021年國內(nèi)狹義基礎(chǔ)設(shè)施投資增速分別為0.9%/0.4%。2021年10月-12月，廣東陸續(xù)發(fā)行了1121億用于償還存量債務(wù)的特殊再融資債券。作為經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、財(cái)政情況良好的省份，2022年1月20日，廣東宣布率先完成“清零”任務(wù)，讓全國范圍全面消除隱性債務(wù)取得了階段性成果。當(dāng)然，如果地區(qū)隱債規(guī)模存量較大，實(shí)現(xiàn)隱債清零仍存在較大難度。
　　新一輪特殊再融資債券發(fā)行或能助力存量隱性債務(wù)化解。根據(jù)財(cái)新周刊報(bào)道，我國計(jì)劃允許地方政府發(fā)行1.5萬億元特殊再融資債券，以幫助包括天津、貴州、云南、陜西和重慶等12個(gè)償債壓力較大的省份和地區(qū)償還債務(wù)，中國央行或?qū)⒃O(shè)立應(yīng)急流動(dòng)性金融工具（SPV），由主要銀行參與通過這一工具給地方城投提供流動(dòng)性，利率較低且期限較長。特殊再融資債券若能發(fā)行，或有助于緩和地方政府財(cái)政收支壓力，推動(dòng)相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的有序開展。
　　投資建議：基于房地產(chǎn)政策環(huán)境不斷優(yōu)化，城中村改造需求落地有望加速落地，建議關(guān)注有相關(guān)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的中國建筑、華陽國際（002949.SZ）、隧道股份，金螳螂（002081.SZ）和深圳瑞捷（300977.SZ）。在政策持續(xù)回暖的背景下，下游需求復(fù)蘇值得期待，建議關(guān)注鴻路鋼構(gòu)（002541.SZ）、華鐵應(yīng)急（603300.SH）、瑞納智能（301129.SZ）、豪爾賽（002963.SZ）、大豐實(shí)業(yè)（603081.SH）等上游供應(yīng)商。得益于國企改革、穩(wěn)增長等事件催化及企業(yè)基本面向好趨勢，建議關(guān)注中國中鐵（601390.SH）、中材國際（600970.SH）、中鋼國際（000928.SZ）等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：特殊再融資債券相關(guān)政策推進(jìn)進(jìn)度不及預(yù)期；穩(wěn)增長力度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地產(chǎn)需求萎靡風(fēng)險(xiǎn)