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投資要點(diǎn)：
　　百亞股份：國(guó)產(chǎn)衛(wèi)生巾自主品牌崛起的代表。公司深耕“川渝云貴陜”核心五省，并致力于將“自由點(diǎn)”品牌從西南推向全國(guó)。2022年推出“大健康”爆品系列，產(chǎn)品基本盤迎來(lái)蛻變；電商快速起量，2023年在抖音平臺(tái)實(shí)現(xiàn)彎道超車；2023年6月組織架構(gòu)&戰(zhàn)略打法重新調(diào)整，外圍省份有望快速起量，全國(guó)化擴(kuò)張迎來(lái)拐點(diǎn)。產(chǎn)品基本盤蛻變+電商彎道超車+外圍市場(chǎng)戰(zhàn)略打法重新調(diào)整+進(jìn)取的管理團(tuán)隊(duì)，百亞自由點(diǎn)品牌份額有望加速提升，中長(zhǎng)期翻倍增長(zhǎng)可期。
　　衛(wèi)生巾行業(yè)：消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)片單價(jià)提升，看好國(guó)產(chǎn)二線品牌崛起。據(jù)歐睿統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)衛(wèi)生巾市場(chǎng)規(guī)模991億元，同比增長(zhǎng)2.4%，市場(chǎng)擴(kuò)容主要受益于片單價(jià)提升，2017-2021年片單價(jià)CAGR為4.1%，2021年提升至0.81元/片。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，外資品牌仍占主導(dǎo)地位，行業(yè)CR5（僅“七度空間”為國(guó)產(chǎn)品牌）市占率為34.6%。近年來(lái)，國(guó)產(chǎn)二線品牌（如百亞“自由點(diǎn)”）成功推出爆品、借助電商彎道超車，市場(chǎng)開拓更加進(jìn)取，份額持續(xù)提升，2022年自由點(diǎn)市占率為1.7%，位列第七。
　　產(chǎn)品：打造“大健康”爆品系列，產(chǎn)品升級(jí)推動(dòng)盈利改善。產(chǎn)品持續(xù)打磨，尤其2022年中推出的“大健康”系列，是產(chǎn)品研發(fā)思路發(fā)生調(diào)整的象征，開始以美妝思維推新品，重視產(chǎn)品的高顏值+功效成分。“大健康”系列更有“賣點(diǎn)”，對(duì)“拉新”起到較大助力，同時(shí)定位中高端，大健康片單價(jià)為1.2-1.8元/片，傳統(tǒng)系列片單價(jià)為0.8-1.0元/片，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)毛利率提升，2023H1公司毛利率為47.6%，同比提升4.3pct。
　　渠道：電商助力彎道超車，線下新老渠道多元布局。1）電商：2023H1電商收入同比增長(zhǎng)71.7%，電商肩負(fù)銷售+品宣雙重作用，公司重視電商發(fā)展，在抖音排名躍升至第一。伴隨持續(xù)加大投入，電商收入有望延續(xù)高增，同時(shí)規(guī)模效應(yīng)下未來(lái)有望釋放利潤(rùn)彈性。2）線下：公司積極順應(yīng)渠道結(jié)構(gòu)變化，在布局傳統(tǒng)商超的同時(shí)，積極開發(fā)校園店、CVS（便利店）、O2O到家業(yè)務(wù)等新渠道，觸達(dá)更多消費(fèi)者，助力市場(chǎng)開拓。
　　市場(chǎng)：組織架構(gòu)&戰(zhàn)略打法重新調(diào)整，全國(guó)化擴(kuò)張迎來(lái)拐點(diǎn)。1）核心市場(chǎng)：2022年核心五省收入占比56.7%，公司在核心五省優(yōu)勢(shì)顯著，川渝排名第一、云貴陜排名第二，且份額仍在提升，核心市場(chǎng)有望維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。2）外圍市場(chǎng)：2022年外圍市場(chǎng)收入占比12.2%，23年6月公司進(jìn)行組織架構(gòu)調(diào)整，將“廣東、湖南、河北”獨(dú)立出來(lái)重點(diǎn)開拓，并派駐原核心市場(chǎng)的優(yōu)秀銷售團(tuán)隊(duì)，戰(zhàn)略打法、資源投入等更加聚焦。在“大健康產(chǎn)品賣點(diǎn)+優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商+終端利潤(rùn)空間+團(tuán)隊(duì)協(xié)助做動(dòng)銷”組合拳下，外圍市場(chǎng)擴(kuò)張有望迎來(lái)拐點(diǎn)。
　　中長(zhǎng)期空間測(cè)算：翻倍增長(zhǎng)可期。經(jīng)測(cè)算，預(yù)計(jì)2027年百亞衛(wèi)生巾收入為45億，總收入為47億，2022-2027年收入CAGR為23.8%；規(guī)模效應(yīng)下電商、外圍市場(chǎng)高盈利修復(fù)彈性顯現(xiàn)，2027年凈利潤(rùn)為6.5億，2022-2027年利潤(rùn)C(jī)AGR為28.3%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值?？紤]公司加大對(duì)電商、外圍市場(chǎng)的投入，下調(diào)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)至2.55、3.10、3.94億元（前值為2.60、3.26、4.08億元），分別同比增長(zhǎng)36.3%、21.3%、27.3%。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為25、20、16倍?？杀裙竟乐捣ㄏ拢o予百亞2024年28倍PE，則2024年市值為87億（上漲空間37%），上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)（原為“增持”評(píng)級(jí)）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：電商競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利修復(fù)不及預(yù)期；外圍市場(chǎng)開拓不及預(yù)期。